INFORME nº 1206 de 2017 de Tribunal de Cuentas, 23-02-2017
| Fecha | 23 Febrero 2017 |
| Emisor | Tribunal de Cuentas |
TRIBUNAL DE CUENTAS
Nº 1.206
INFORME DE FISCALIZACIÓN DE LAS OPERACIONES
DE COMPRAVENTA DE TÍTULOS REPRESENTATIVOS
DEL CAPITAL SOCIAL DE EMPRESAS DE CAPITAL
MAYORITARIAMENTE PRIVADO REALIZADAS POR
LA SOCIEDAD ESTATAL DE PARTICIPACIONES
INDUSTRIALES, DURANTE EL EJERCICIO 2013
EL PLENO DEL TRIBUNAL DE CUENTAS, en el ejercicio de su función fiscalizadora establecida
en los artículos 2.a), 9 y 21.3.a) de la Ley Orgánica 2/1982, de 12 de mayo, del Tribunal de
Cuentas, y a tenor de lo previsto en los artículos 12 y 14 de la misma disposición y concordantes de
la Ley 7/1988, de 5 de abril, de Funcionamiento del Tribunal de Cuentas, ha aprobado, en su
sesión de 23 de febrero de 2017, el “Informe de Fiscalización de las operaciones de
compraventa de títulos representativos del capital social de empresas de capital
mayoritariamente privado realizadas por la Sociedad Estatal de Participaciones Industriales
durante el ejercicio 2013”, y ha acordado su elevación a las Cortes Generales, según lo
prevenido en el artículo 28 de la Ley de Funcionamiento.
ÍNDICE
I.- INTRODUCCIÓN ...................................................................................................................... 11
I.1.-INICIATIVA DEL PROCEDIMIENTO ............................................................................. 11
I.2.-OBJETIVO Y ALCANCE DE LA FISCALIZACIÓN ......................................................... 11
I.3.- ANTECEDENTES DE LA ENTIDAD FISCALIZADA ..................................................... 11
I.4.- TRÁMITE DE ALEGACIONES ..................................................................................... 14
II.- RESULTADOS DE LA FISCALIZACIÓN ................................................................................. 14
II.1.- RÉGIMEN PATRIMONIAL APLICABLE A LAS OPERACIONES FISCALIZADAS ....... 15
II.2.- VENTA DE ACCIONES DE EUROPEAN AERONAUTIC DEFENCE AND SPACE
COMPANY, N.V. (EADS) ........................................................................................... 18
II.3.- VENTA DE LA PARTICIPACIÓN DEL INSTITUTO NACIONAL DE TÉCNICA
AEROESPACIAL “ESTEBAN TERRADAS” (INTA) EN EL CAPITAL SOCIAL DE
HISPASAT, S.A. ......................................................................................................... 26
II.3.1.-Estimación por terceros del precio de la participación enajenada ....................... 28
II.3.1.1.- Metodología principal de valoración empleada ...................................... 29
II.3.1.2.- Metodología de contraste ...................................................................... 33
II.3.1.3.- Valoración integrada. ............................................................................. 36
II.3.2.-Autorización de la venta ...................................................................................... 37
II.4.- ADQUISICIÓN POR SEPI DE LA PARTICIPACIÓN DEL GRUPO BANCO
FINANCIERO Y DE AHORROS, S.A. EN EL CAPITAL SOCIAL DE INDRA
SISTEMAS, S.A. ......................................................................................................... 44
II.4.1.- Régimen de autorizaciones de la transmisión .................................................... 45
II.4.2.- Transmisión de las acciones de Indra a SEPI .................................................... 46
II.4.3.- Liquidación y registro de la operación ................................................................ 48
III.- CONCLUSIONES ................................................................................................................... 50
IV.- RECOMENDACIONES .......................................................................................................... 59
ANEXOS
ALEGACIONES FORMULADAS
SIGLAS Y ACRÓNIMOS
A.A. Acuerdo de Accionistas
Abertis Abertis Telecom, S.A.
AGE Administración General del Estado
AIE Agencia Industrial del Estado
BFA Banco Financiero y de Ahorro, S.A.
CASA Construcciones Aeronáuticas, S.A.
CDTI Centro para el Desarrollo Tecnológico e Industrial
Daimler Daimler AG
DASA AG Daimler Aerospace AG
DGPE Dirección General del Patrimonio del Estado
DFCF Discounted Free Cash Flow
EADS European Aeronautic Defence and Space Company, N.V.
EBIT Earnings Before Interest and Taxes
EBITDA Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation, and Amortization
Eutelsat Eutelsat Services und Beteiligungen GmbH
EV Enterprise Value
FFPP Fondos Propios
FMI Fondo Monetario Internacional
FROB Fondo de Reestructuración Ordenada Bancaria
g Tasa de crecimiento en perpetuidad
GZBV Gesellschaft zur Beteiligungsverwaltung GZBV mbh & Co. KG
Hisdesat Hisdesat Servicios Estratégicos, S.A.
Hispasat Hispasat, S.A.
IBERCLEAR Denominación comercial del Depositario Central de Valores español
ICMS Impuesto de Circulación de Mercancías y Servicios
Indra Indra Sistemas, S.A.
INH Instituto Nacional de Hidrocarburos
INI Instituto Nacional de Industria
INISEL Empresa Nacional de Electrónica y Sistemas, S.A.
INTA Instituto Nacional de Técnica Aeroespacial “Esteban Terradas”
INTELSAT Intelsat, Ltd.,
KfW Kreditanstal für Wiederaufbau
Lagardére Lagardére SCA
SIGLAS Y ACRÓNIMOS
Estado
LPAP Ley de Patrimonio de las Administaciones Públicas
OM Orden Ministerial
OPA Oferta Pública de Adquisición de Acciones
PN Plan de Negocios
RD Real Decreto
SEPI Sociedad Estatal de Participaciones Industriales
SEPPa Sociedad Estatal de Participaciones Patrimoniales, S.A.
SE Sociedad Europea
SES SES, S.A.
Sogepa Societé de Gestión de Participations Aéronautiques
Sogeade SCA Societé de Gestión de L´Aéronautique de la Défense et de L´Espace
WACC Weighted Average Cost of Capital
RELACIÓN DE CUADROS
NÚMERO
TÍTULO PÁGINA
1 Evolución del número de acciones de EADS en circulación 13
2 Detalle del resultado de la venta de acciones de EADS 17
3
Evolución de la participación de los integrantes del “Acuerdo de
Accionistas” (AA) en el capital y en los derechos de voto de la Compañía a
31 de diciembre de 2013 y de 2014
18
4 Valor estimado a 31 de diciembre de 2012 por el Método de DFCF de la
Participación del INTA en Hispasat
23
5 Valores estimados a 30 de junio de 2013 por el Método de DFCF de la
Participación del INTA en Hispasat
23
6 Desglose de las tasas de descuento (WACC) aplicadas en las valoraciones 25
7 Comparación de los ajustes realizados por las entidades valoradoras 26
8
Extrapolación realizada por los dos valoradores españoles a partir del
precio pagado en diciembre de 2012 por el 13,23% del capital social de
Hispasat
28
9 Extrapolación realizada por el valorador japonés partiendo de las
transacciones cerradas entre 2002 y 2012 con acciones de Hispasat
28
10 Estimación basada en la suma de partes del Grupo Abertis 29
11 Extrapolación de métricas de transacciones con títulos de Compañías del
Sector de Satélites Fijos
30
12 Extrapolación de valoraciones disponibles de operadores de satélites puros 31
13 Comparación de las métricas resultantes de las dos últimas transacciones
realizadas con acciones de Hispasat
33
14 Distribución por Entidades titulares de la participación transmitida 41
Compraventa por SEPI de títulos de empresas de capital mayoritariamente privado, en 2013 11
I.- INTRODUCCIÓN
I.1.-INICIATIVA DEL PROCEDIMIENTO
La fiscalización se ha llevado a cabo a iniciativa del Tribunal de Cuentas, figurando incluida en el
Programa de Fiscalizaciones para el año 2014, aprobado por el Pleno del Tribunal de Cuentas el
23 de diciembre de 2013. Con fecha 26 de junio de 2014 se aprobaron las Directrices Técnicas que
se han observado en el desarrollo de los trabajos de fiscalización.
I.2.-OBJETIVO Y ALCANCE DE LA FISCALIZACIÓN
La fiscalización ha tenido como objetivo el examen de las operaciones de compraventa de acciones
de empresas de capital mayoritariamente privado realizadas por la Sociedad Estatal de
Participaciones Industriales (SEPI) durante el ejercicio 2013. La fiscalización, de carácter integral,
ha perseguido conjuntamente los objetivos de una fiscalización de cumplimiento, financiera y de
gestión, objetivos que se relacionan a continuación:
a) El examen del cumplimiento por SEPI de las prescripciones que contenían los acuerdos de
Consejo de Ministros en los que se autorizaron las operaciones, de las disposiciones
generales que regulan la administración del patrimonio empresarial de la Administración
General del Estado y de las previsiones que al efecto recoge la normativa particular que le
es de aplicación.
b) La comprobación de que el registro de las operaciones fiscalizadas se adecue a los
principios, criterios y normas contables aplicables, al objeto de emitir una opinión sobre la
fiabilidad que ofrecen los estados financieros respecto a esas operaciones.
c) Análisis del grado de cumplimiento por SEPI de los principios de economía, eficacia y
eficiencia en relación con las operaciones analizadas.
En la ejecución de los trabajos se han aplicado las “Normas de Fiscalización del Tribunal de
Cuentas” aprobadas por su Pleno el 23 de diciembre de 2013. En el desarrollo de las actuaciones
fiscalizadoras no se han producido limitaciones al alcance que hayan impedido cumplir los objetivos
previstos, habiendo prestado la Entidad pública, en general, una adecuada colaboración en el
desarrollo de los trabajos de fiscalización. A la fecha de elaboración de este Informe, SEPI había
rendido a este Tribunal sus cuentas anuales en su debido plazo.
En el curso de los trabajos no han surgido cuestiones relacionadas con las previsiones contenidas
en la Ley Orgánica 3/2007, de 22 de marzo, para la igualdad efectiva de mujeres y hombres.
I.3.- ANTECEDENTES DE LA ENTIDAD FISCALIZADA
SEPI se creó por el Real Decreto-Ley 5/1995, de 16 de junio, de Creación de determinadas
Entidades de Derecho Público, el cual fue objeto de convalidación mediante Acuerdo del Congreso
de los Diputados de 29 de junio de 1995, siendo posteriormente objeto de regulación mediante la
Ley 5/1996, de 10 de enero, de Creación de determinadas Entidades de Derecho Público. De
acuerdo con el artículo 10 de su Ley de creación, SEPI se configuró como una Sociedad Estatal de
las recogidas en el entonces vigente artículo 6.1 b) del texto refundido de la Ley General
Presupuestaria, aprobado por el Real Decreto Legislativo 1091/1988, de 23 de septiembre.
Como consecuencia de la derogación de este artículo por la Ley 6/1997, de Organización y
Funcionamiento de la Administración General del Estado (LOFAGE), SEPI debía llevar a cabo su
12 Tribunal de Cuentas
transformación en Entidad Pública Empresarial, correspondiendo al Consejo de Ministros, en virtud
de lo dispuesto posteriormente en el Real Decreto-ley 15/1997, de 5 de septiembre, fijar la fecha y
noviembre, de Patrimonio de las Administraciones Públicas (LPAP), en su disposición transitoria
cuarta, estableció un plazo de un año para la presentación por el Gobierno ante las Cortes
Generales de un proyecto de ley para la adaptación del régimen jurídico de SEPI a los conceptos y
principios de la LOFAGE. Tal proyecto no había llegado a elaborarse cuando se publicó la Ley
En virtud de la disposición adicional cuarta de la Ley 40/2015, SEPI dispone de tres años más
desde el 2 de octubre de 2016, fecha de entrada en vigor de la nueva Ley, para adaptarse a su
la Ley 40/2015, SEPI continuará rigiéndose por su normativa específica hasta llevar a cabo dicha
adaptación, por lo que hasta entonces SEPI seguirá siendo una Entidad de Derecho Público, sujeta
al derecho privado, sin perjuicio de las materias en las que le sea aplicable la legislación
presupuestaria, y con un régimen jurídico específico resultante de la Ley 5/1996 y disposiciones
complementarias, con las modificaciones que en su régimen financiero y patrimonial llevó a cabo la
enero, SEPI quedó adscrita al Ministerio de Hacienda y Administraciones Públicas.
La creación de SEPI, de forma simultánea a la de la Agencia Industrial del Estado (AIE) y a la
supresión del Instituto Nacional de Industria (INI) y del Instituto Nacional de Hidrocarburos (INH) se
produjo en el marco de una reordenación institucional de la gestión de las participaciones
industriales de titularidad estatal en la que se acordó la integración en SEPI de las participaciones
accionariales del INH y de la Sociedad Teneo, S.A. en la que en 1992 se habían agrupado las
participaciones en el capital de Empresas del INI que, por exigencias del mercado único europeo,
debían ser gestionadas con criterios empresariales.
empresas del INI sujetas a planes de reestructuración, SEPI pasó a ser titular de la totalidad de la
cartera industrial del Estado. Posteriormente y tras la habilitación llevada a cabo por la Ley 7/2001,
de 14 de mayo, de modificación de la Ley de Patrimonio entonces vigente (texto articulado de la
Gobierno las competencias relacionadas con la reordenación de las participaciones accionariales
de titularidad estatal, se incorporaron a SEPI mediante sendos Acuerdos del Consejo de Ministros
(de 25 de mayo de 2001 y 21 de febrero de 2003) un total de catorce participaciones accionariales
de las que era titular la Administración General del Estado (AGE). Conforme a lo previsto por la
vigente LPAP, el Consejo de Ministros en sesión de 16 de marzo de 2012, aprobó, igualmente, la
incorporación a SEPI de las acciones representativas del 100% del capital social de la Sociedad
Estatal Correos y Telégrafos, S.A.U., de las que era igualmente titular la AGE.
Corresponde a SEPI, como objetivos generales, en virtud del artículo 10.2 de la Ley 5/1996,
obtener la mayor rentabilidad de las acciones que se le adjudiquen de acuerdo con las estrategias
industriales de sus sociedades participadas y fijar criterios para una gestión de sus filiales acorde
con el interés público, además de la gestión y amortización de la deuda generada por el extinguido
INI. A partir de la adscripción en 1997 a SEPI de las empresas de las que había sido titular la
extinguida AIE, SEPI se hizo cargo también en relación con estas empresas de la ejecución de las
directrices del Gobierno en materia de modernización y reestructuración industrial, los regímenes
especiales y derogaciones parciales de las normas comunitarias sobre competencia, de acuerdo
con lo previsto en el Tratado de Funcionamiento de la Unión Europea.
Compraventa por SEPI de títulos de empresas de capital mayoritariamente privado, en 2013 13
Para el cumplimiento de sus objetivos, el artículo 11 de la Ley 5/1996 atribuye a SEPI, entre otras
funciones, la tenencia, administración, adquisición y enajenación de sus acciones y participaciones
sociales, e impulsar y coordinar las actividades de las sociedades de las que sea titular, además de
las funciones que le atribuya el Gobierno en materia de modernización del sector público
empresarial español. Adicionalmente, mediante Acuerdo del Consejo de Ministros de 28 de junio de
1996, por el que se establecieron las bases del Programa de Modernización del Sector Público
Empresarial del Estado, SEPI fue designada Agente Gestor del proceso de privatizaciones.
La Entidad debe ajustar su contabilidad a lo previsto en la normativa presupuestaria, a las
disposiciones del Código de Comercio y al Plan General de Contabilidad de la empresa española.
De acuerdo con lo que establece el artículo 168 de la Ley 47/2003, de 26 de noviembre, General
Presupuestaria, la auditoría de las cuentas anuales de SEPI se realiza por la Intervención General
de la Administración del Estado (IGAE).
De acuerdo con la Disposición adicional vigésima segunda del Texto Refundido de la Ley de
Contratos del Sector Público (RD Legislativo 3/2011, de 14 de noviembre), el régimen de
contratación de SEPI será el establecido en esta Ley para las entidades públicas empresariales.
A 31 de diciembre de 2013, SEPI tenía unos fondos propios de 3.035.879 miles de euros, frente a
los 2.579.016 miles del ejercicio precedente. Con un Fondo Patrimonial de 5.139.388 miles y
reservas por 93.641 miles, la Entidad acumulaba resultados negativos de ejercicios anteriores por
2.570.637 miles, presentando en 2013 un beneficio de 373.487 miles.
El Fondo Patrimonial de la Entidad estaba compuesto por su patrimonio fundacional, valor atribuido
en los libros del INI y del INH al conjunto de bienes, derechos y obligaciones de ambas Entidades
que le fueron asignados en la fecha que se formalizó la transmisión, por la incorporación de los
activos y pasivos derivados de la disolución de Teneo, S.A. en 1996, de la supresión de la AIE en
1997 y de la Sociedad Estatal de Participaciones Patrimoniales, S.A. (SEPPa) en 2001, por la
incorporación de participaciones accionariales de titularidad de la AGE autorizadas en Consejos de
Ministros de 25 de mayo de 2001, de 21 de febrero de 2003 y de 16 de marzo de 2012 y por las
aportaciones recibidas con cargo a los Presupuestos Generales del Estado a partir de 2007. El
Fondo Patrimonial se ha reducido, por otra parte, como consecuencia del traspaso a la Dirección
General del Patrimonio del Estado (DGPE) en 2000 de la sede histórica del INI, en la que la
Sociedad tuvo también su domicilio social, y de dos participaciones accionariales de las que era
titular en 2003, así como por la cesión a título gratuito en 2007 al Ministerio de Defensa de los
suministros de munición adquiridos por SEPI en ejecución de los compromisos asumidos en la
privatización de la Empresa Nacional Santa Bárbara de Industrias Militares, S.A.
Tras haber realizado la mayor parte de las participaciones accionariales asignadas, SEPI disponía
a 31 de diciembre de 2013 de una inversión neta en instrumentos de patrimonio de 2.902.120 miles
de euros: 2.055.779 miles en Empresas del Grupo y 846.341 miles en Empresas Asociadas. La
Sociedad disponía, asimismo, de unos excedentes de tesorería de 1.161.580 miles, invertidos
fundamentalmente en imposiciones a plazo fijo, pagarés, deuda pública y depósitos bancarios,
presentando derechos de crédito netos por 6.326 miles con las sociedades de su Grupo. A la fecha
de cierre del ejercicio 2013, SEPI acumulaba provisiones en el pasivo de su balance de situación
por 1.694.824 miles para hacer frente a responsabilidades asumidas con las sociedades del Grupo,
para reestructuraciones patrimoniales de estas empresas y para otras contingencias probables o
ciertas.
14 Tribunal de Cuentas
I.4.- TRÁMITE DE ALEGACIONES
Dando cumplimiento a lo establecido en el artículo 44 de la Ley 7/1988, de Funcionamiento del
Tribunal de Cuentas, las actuaciones practicadas fueron puestas de manifiesto al Presidente de
SEPI, que también lo fue en el periodo fiscalizado. El contenido del Informe que se refiere a la
intervención de SEPI en la venta por el Instituto Nacional de Técnica Aeroespacial, S.A. de su
participación en el capital social de Hispasat, S.A. se ha puesto en conocimiento, igualmente, del
Presidente de este Organismo, que también lo fue en el periodo fiscalizado. Las alegaciones
presentadas por los respectivos representantes legales de SEPI y del INTA se han incorporado a
este Informe.
Como resultado de las comprobaciones y diligencias acordadas después del trámite de
observaciones, se practicaron nuevas actuaciones referidas a un aspecto puntual de la fiscalización
que se volvieron a poner de manifiesto al Presidente de este Organismo; en respuesta al nuevo
trámite se han recibido las alegaciones del actual Vicepresidente de la Entidad, que se incorporan
al Informe, en el que se han realizado las modificaciones o aclaraciones que se han entendido
procedentes como consecuencia del contenido de tales alegaciones.
Al tratamiento de las alegaciones recibidas se hace referencia en los apartados correspondientes,
con independencia de dicho tratamiento, los resultados definitivos de la fiscalización son los que
figuran en los sucesivos apartados del propio Informe. Las alegaciones remitidas han sido
analizadas y valoradas, suprimiéndose o modificándose el texto cuando el contenido de aquellas se
comparte; en caso contrario se ha justificado esta circunstancia en una nota a pie de página. En
aquellos casos en que las alegaciones constituyen meras explicaciones sobre los hechos
expuestos en el Informe o cuando no se justifican documentalmente los criterios o afirmaciones
mantenidas en ellas, no se ha alterado el texto del Informe.
II.- RESULTADOS DE LA FISCALIZACIÓN
Durante el ejercicio 2013, SEPI redujo la participación de la que era titular en el capital social
emitido por European Aeronautic Defence and Space Company, N.V. (EADS) del 5,4% al 4,13% en
el marco de una reestructuración accionarial acordada con los principales accionistas de esta
Compañía y en los términos pactados con éstos.
En ese mismo ejercicio, SEPI intervino en la venta directa por parte del Instituto Nacional de
Técnica Aeroespacial, S.A. (INTA) del 16,42% del capital social de Hispasat, S.A. a su principal
accionista privado, operación que se llevó a cabo paralelamente a la suscripción de un nuevo
acuerdo de accionistas en relación con esta Sociedad, de capital mayoritariamente privado, en la
que el sector público estatal acumulaba antes de dicha enajenación una participación del 25,68%,
incluida SEPI con el 7,41% del mismo.
Por último, en el marco de las medidas del Plan de Reestructuración 2012/2017 del Banco
Financiero y de Ahorro, S.A. (BFA), SEPI adquirió a esta Entidad financiera y a tres sociedades del
Grupo Bankia el 20,14% del capital social de Indra Sistemas, S.A. (Indra).
SEPI ingresó 508.122 miles de euros en 2013 por la venta de las acciones de EADS, operación en
la que reconoció un beneficio de 485.357 miles, que le permitió cerrar el ejercicio con un resultado
positivo de 373.487 miles, frente a las pérdidas de 142.861 miles registradas en el ejercicio 2012.
En la adquisición de las acciones de Indra SEPI invirtió 336.991 miles en 2013, ejercicio en el que
percibió a su vez 71 miles por la remuneración convenida por su intervención en la venta por
Compraventa por SEPI de títulos de empresas de capital mayoritariamente privado, en 2013 15
cuenta del INTA de acciones de Hispasat, S.A. y por la repercusión de los gastos que le supuso
esta operación.
II.1.- RÉGIMEN PATRIMONIAL APLICABLE A LAS OPERACIONES FISCALIZADAS
Al no haberse llevado a cabo la transformación de SEPI en una Entidad Pública Empresarial con
arreglo a lo previsto en la LOFAGE, ni haberse adaptado su régimen jurídico, sin perjuicio de sus
especialidades, a los conceptos y principios establecidos en la LPAP en el plazo de un año previsto
en la disposición transitoria cuarta de esta Ley, SEPI ha venido manteniendo el régimen patrimonial
que estableció para ella la Ley 5/1996, similar al que tenía el extinguido INI. No obstante, le son de
aplicación las previsiones que recoge el artículo 168 de la LPAP en relación con las operaciones de
cambio de titularidad y reordenación interna en el sector público empresarial. Por otra parte, los
principios, requisitos y procedimientos a los que deben sujetarse las funciones asumidas por SEPI
en su condición de Agente Gestor del proceso de privatizaciones se fijaron en el Acuerdo del
Consejo de Ministros de 28 de junio de 1996, por el que se establecieron las bases del Programa
de Modernización del Sector Público Empresarial del Estado.
Los principales aspectos de la regulación mencionada que afectan a las operaciones analizadas en
esta fiscalización se exponen de modo resumido a continuación:
1) Ley 5/1996, de 10 de enero, de Creación de determinadas Entidades de Derecho Público
En virtud de lo que dispone el artículo 12.2 de la Ley 5/1996, SEPI tiene un patrimonio propio
distinto al del Estado, constituido por el conjunto de bienes, derechos, obligaciones y las
participaciones accionariales de las que sea titular. La Sociedad Estatal debe registrar en su
contabilidad el conjunto de bienes, derechos, obligaciones y participaciones por el valor por el que
figuraban en los libros de las entidades transferentes en la fecha de transmisión de las mismas,
calculado de acuerdo con los criterios del Plan General de Contabilidad.
A tenor de lo que dispone, igualmente, el artículo 12.5 de la Ley 5/1996, requiere aprobación previa
del Gobierno, a propuesta del Ministerio al que figure adscrita y previo informe de la Comisión
Delegada del Gobierno para Asuntos Económicos, la realización por SEPI de los siguientes
negocios jurídicos:
a) La adquisición o venta por SEPI de acciones o participaciones de que sea titular en el
capital social de las empresas participadas, cuando la operación exceda de 1.000.000 miles
de pesetas (6.010 miles de euros).
b) La adquisición o enajenación de acciones, derechos de suscripción preferente u otros
valores que incorporen un derecho de participación en el capital de sociedades cuyas
acciones se negocien en Bolsas de Valores cuando, tratándose de sociedades no
participadas previamente, la Sociedad Estatal y sus entidades participadas adquieran,
dentro de los doce meses siguientes a la primera compra, participaciones representativas
de más de un 10% del capital de la compañía.
c) Los actos de adquisición y pérdida de la participación mayoritaria de la Sociedad Estatal en
las sociedades participadas directa o indirectamente por ésta.
Por otra parte, de acuerdo con la redacción dada al párrafo incluido en la letra d) del artículo 12.5
de la Ley 5/1996 por el apartado 1 de la disposición final séptima de la Ley 22/2013, de 23 de
diciembre, de Presupuestos Generales del Estado para el año 2014, a partir del 1 de enero de 2014
deben ser comunicados a las Cortes Generales, a través de su Oficina Presupuestaria, los actos
16 Tribunal de Cuentas
que impliquen adquisición o venta por parte de la Sociedad Estatal de un 10% o más del capital de
una empresa.
2) Ley 33/2003, de 3 de noviembre, del Patrimonio de las Administraciones Públicas
Enajenación de valores representativos del capital de sociedades mercantiles que sean de
titularidad de la AGE o de sus organismos públicos vinculados a la AGE o dependientes de ella.
El artículo 174 atribuye al Ministro de Hacienda la competencia para enajenar participaciones
accionariales de titularidad de la AGE y a los directores generales o presidentes de los organismos
públicos respecto a los títulos que sean de su propiedad, exigiéndose en ambos casos la
autorización previa del Consejo de Ministros en los supuestos a que se refiere el artículo 169 de la
Ley. Requieren autorización previa del Gobierno según los apartados f), g), h) j) y k) del artículo
169 los siguientes negocios jurídicos, respectivamente:
- Los actos y negocios que impliquen la pérdida o adquisición de la condición de sociedades
mercantiles estatales por sociedades existentes.
- Los actos de enajenación de acciones que supongan la pérdida por una sociedad de las
- Los actos de enajenación de acciones de las sociedades a las que se refiere el párrafo d)
del artículo 166.1 de la Ley 33/2003 que supongan la pérdida de posiciones de control, tal
como quedan definidas en el citado artículo.
- Los actos de enajenación de acciones por la AGE o sus organismos públicos cuando el
importe de la transacción supere los 10.000 miles de euros.
- La enajenación de acciones que conlleven operaciones de saneamiento con un coste
estimado superior a 10.000 miles de euros.
En su artículo 175, la LPAP establece el procedimiento para la enajenación de títulos
representativos del capital de sociedades mercantiles que sean de titularidad de la AGE o de sus
organismos públicos. En su apartado 1, el artículo 175 dispone que la enajenación se podrá realizar
en mercados secundarios organizados o fuera de los mismos, de conformidad con la legislación
vigente y por medio de cualesquiera actos o negocios jurídicos. Para llevar a cabo dicha
enajenación, a tenor del apartado 2 del artículo 175, los valores se podrán aportar o transmitir a
una sociedad mercantil estatal o entidad pública empresarial cuyo objeto social comprenda la
tenencia, administración, adquisición y enajenación de acciones y participaciones en entidades
mercantiles; pudiendo celebrarse también un convenio de gestión por el que se concreten los
términos en los que dicha sociedad estatal pueda proceder a la venta de valores por cuenta de la
AGE o de organismos públicos. De acuerdo con lo dispuesto en el apartado 4, el importe de la
enajenación se determinará según los métodos de valoración comúnmente aceptados. Cuando los
títulos o valores que se pretenda enajenar no coticen en los mercados secundarios organizados o
cuando el volumen de negociación habitual de los títulos no garantice la adecuada formación de un
precio de mercado, el órgano competente para la autorización de la enajenación determinará,
conforme a lo dispuesto por el apartado 5 del artículo 175, el procedimiento de venta, que se
realizará, normalmente, por concurso o por subasta. No obstante, el órgano competente podrá
acordar la adjudicación directa cuando concurra alguno de los siguientes supuestos:
a) Existencia de limitaciones estatutarias a la libre transmisibilidad de las acciones o existencia
de derechos de suscripción preferente.
Compraventa por SEPI de títulos de empresas de capital mayoritariamente privado, en 2013 17
b) Cuando el adquirente sea cualquier persona jurídica de derecho público o privado
perteneciente al sector público.
c) Cuando fuera declarada desierta una subasta o ésta resultase fallida como consecuencia
del incumplimiento de sus obligaciones por parte del adjudicatario.
d) Cuando la venta se realice a favor de la propia sociedad, o a favor de otro u otros partícipes
en la sociedad.
A tenor de lo dispuesto en el segundo párrafo del apartado 5 del artículo 175 de la LPAP, el precio
de enajenación de los valores acordados por adjudicación directa habrá de fijarse por el órgano
competente para autorizar la misma, sin que su cuantía pueda ser inferior al importe que resulte de
la valoración efectuada por la Dirección General del Patrimonio del Estado (DGPE) o del que
resulte del procedimiento establecido por los estatutos de la sociedad para la valoración de los
títulos en el supuesto previsto en el párrafo a) anteriormente transcrito.
Operaciones de reestructuración del sector público empresarial estatal y acuerdos de sindicación
de acciones.
Entre las competencias que el artículo 169 de la LPAP atribuye al Consejo de Ministros en relación
con la gestión del sector público empresarial del Estado figura en su apartado b) la de aprobar los
planes de reestructuración del sector y en su apartado i) la de autorizar al Ministerio de Hacienda y
a las entidades que, de acuerdo con el artículo 166 de esta Ley, integran el patrimonio empresarial
de la AGE, para la suscripción de acuerdos, tales como pactos de sindicación de acciones, que
obliguen a ejercer los derechos inherentes a los títulos en sociedades mercantiles de común
acuerdo con otros accionistas.
En materia de reestructuración del sector público empresarial, el artículo 168.1 de la LPAP faculta
al Consejo de Ministros para acordar a propuesta del Ministro de Hacienda la incorporación de
participaciones accionariales de titularidad de la AGE a entidades de derecho público vinculadas a
la AGE o a sociedades de las previstas en el artículo 166.2 de esta Ley cuya finalidad sea gestionar
participaciones accionariales, o de éstas a aquélla; pudiendo acordar, igualmente a propuesta
conjunta del Ministro de Hacienda y del Ministro del departamento al que estén adscritos o
corresponda su tutela, la incorporación a la AGE de participaciones accionariales de titularidad de
organismos públicos, entidades de derecho público o de sociedades de las previstas en el artículo
166.2 de esta Ley (sociedades mercantiles estatales, con forma de sociedad anónima, cuyo capital
sea en su totalidad de titularidad, directa o indirecta, de la Administración General del Estado o de
sus organismos públicos).
De acuerdo con lo previsto en el artículo 168.2 de la LPAP, la AGE, las entidades de derecho
público, o las sociedades previstas en el artículo 166.2 de esta Ley, adquieren el pleno dominio de
las acciones recibidas desde la adopción del acuerdo correspondiente, cuya copia constituye título
acreditativo de la nueva titularidad, habiendo de registrarse en la contabilidad del nuevo titular por
el mismo valor neto contable que tenían en el anterior titular a la fecha de dicho acuerdo, sin
perjuicio de las correcciones valorativas que procedan al final del ejercicio.
Por otra parte, las operaciones de cambio de titularidad y reordenación interna en el sector público
estatal que se realicen en ejecución del artículo 168 de la LPAP no están sujetas a la legislación del
mercado de valores ni al régimen de oferta pública de adquisición, no dando lugar al ejercicio de
derechos de adquisición preferentes que estatutaria o contractualmente pudieran ostentar otros
accionistas de las sociedades cuyas acciones sean transferidas o, en su caso, terceros a esas
sociedades. Por último, las operaciones societarias realizadas en ejecución del artículo 168 están,
18 Tribunal de Cuentas
asimismo, exentas de cualquier tributo estatal, incluidos los cedidos a las comunidades autónomas
y recargos autonómicos sobre tributos estatales, o local.
3) Acuerdo del Consejo de Ministros de 28 de junio de 1996 por el que se establecen las
Bases del Programa de Modernización del Sector Público Empresarial del Estado.
El Acuerdo de 28 de junio de 1996 fijó los principios, requisitos y procedimientos a los que debían
sujetarse las privatizaciones y las funciones que en estos procesos debían asumir los Agentes
Gestores.
A los efectos de este Acuerdo, se entiende por privatización a tenor de su dispositivo quinto, “la
transferencia total o parcial de la propiedad de empresas, participaciones en el capital de
sociedades, acciones, activos o unidades de negocio y, en todo caso, cuando la misma suponga
para el sector público estatal la pérdida de influencia decisiva en la empresa de que se trata”.
El Acuerdo designó a SEPI Agente Gestor del Proceso de Privatizaciones, condición que se otorgó
igualmente a la extinguida AIE y a la SEPPa, cuya disolución se acordó en 2001. En virtud de este
Acuerdo se creó el Consejo Consultivo de Privatizaciones, asignándole la función de dictaminar
sobre la adecuación de los procesos de privatización a los principios de publicidad, transparencia y
libre concurrencia.
Entre las actuaciones básicas del procedimiento de privatización, el Acuerdo dispone la
participación de valoradores externos, las condiciones que deben cumplir las propuestas
formuladas por los Agentes Gestores, la autorización de la operación por el Consejo de Ministros y
la emisión por la IGAE de un informe de auditoría sobre el desarrollo de la privatización, cuyo
borrador debe someterse a alegaciones de los Agentes Gestores.
En la fecha de adopción de este Acuerdo, el régimen patrimonial de los títulos representativos de
capital de los que era titular la AGE figuraba regulado en el Capítulo V del Título II de la Ley de
Patrimonio del Estado entonces vigente (Texto articulado de la Ley de Bases del Patrimonio del
Estado aprobado por Decreto 1022/1964), estando sometida la actividad industrial y comercial
realizada por los Organismos autónomos y las empresas mercantiles, de acuerdo con el artículo
106 de la citada Ley, a la Ley de Régimen Jurídico de las Entidades Estatales Autónomas, cuya
derogación se llevaría a cabo por la LOFAGE y por otras disposiciones especiales. Además, en
virtud del artículo 6.3 del Texto Refundido de la Ley General Presupuestaria entonces vigente (RD
Legislativo 1091/1988), la creación de sociedades mercantiles en cuyo capital fuera mayoritaria la
participación, directa o indirecta, de la AGE o de sus Organismos autónomos y demás Entidades
estatales de derecho público y la pérdida de la posición mayoritaria en las mismas debía acordarse
por el Consejo de Ministros.
II.2.- VENTA DE ACCIONES DE EUROPEAN AERONAUTIC DEFENCE AND SPACE
COMPANY, N.V. (EADS)
SEPI era titular a 1 de enero de 2013 de 44.690.871 acciones de European Aeronautic Defence
and Space Company, N.V. (EADS), participación que representaba el 5,4% del capital social
emitido por esta Sociedad a esa misma fecha.
Constituida en diciembre de 1998, EADS era una Sociedad anónima de derecho de los Países
Bajos, con domicilio legal en Ámsterdam, en la que en julio de 2000 se integraron las actividades
de la compañía alemana Daimler Aerospace AG (DASA AG), la francesa Aéroespatiale Matra y la
española Construcciones Aeronáuticas, S.A. (CASA), y cuyas acciones han cotizado desde
entonces en los mercados bursátiles regulados de Francia, Alemania y España. El 2 de enero de
Compraventa por SEPI de títulos de empresas de capital mayoritariamente privado, en 2013 19
2014 el Grupo formado por EADS y sus sociedades dependientes adoptó el nombre comercial de
Airbus Group. En mayo de ese mismo ejercicio, se aprobó en Junta General de Accionistas el
cambio de la denominación social de la Sociedad cabecera del Grupo, que con efectos jurídicos de
2 de junio de 2014 pasó a denominarse Airbus Group, N.V. El 28 de mayo de 2015, finalmente, tras
adaptar su forma jurídica a la de una Sociedad Europea (SE), la Sociedad pasó a denominarse
Airbus Group, SE, cambios que fueron aprobados, igualmente, en Junta General de Accionistas.
La actividad principal del Grupo consiste en la fabricación de aviones comerciales, helicópteros
civiles y militares, lanzadores espaciales comerciales, misiles, aviones militares, satélites, sistemas
de defensa y electrónica de defensa, así como la prestación de servicios relacionados con estas
actividades.
Las relaciones entre los miembros fundadores de EADS se rigieron por un Acuerdo de
Participación firmado el 8 de julio de 2000 por las sociedades francesas Societé de Gestión de
Participations Aéronautiques (Sogepa), de derecho público, y Lagardére SCA (Lagardére), de
derecho privado, y de la Sociedad holding Societé de Gestión de L´Aéronautique de la Défense et
de L´Espace SCA (Sogeade), de las sociedades de nacionalidad alemana de derecho privado
Daimler AG (Daimler) y DASA AG, y de la española SEPI, y por un Acuerdo de Asociación
alcanzado en igual fecha por DASA AG, Sogeade, SEPI y EADS Participations B.V, que recogía los
principales términos del Acuerdo de Participación y de los contratos de accionistas de igual fecha
formalizados por los socios alemanes y franceses.
El Acuerdo de Asociación fue gestionado por EADS Participations B.V., sociedad limitada de
derecho holandés, a la que DASA AG, Sogeade y SEPI le otorgaron en exclusiva el derecho de
ejercicio de los derechos de voto relativos a las 533.586.279 acciones de EADS propiedad del
Consorcio integrado por los accionistas que suscribieron el Acuerdo de Participación. Estas
acciones, que fueron pignoradas a favor de EADS Participations B.V., representaban el 66,11% del
capital social emitido por la Compañía en 2000, disponiendo DASA AG y Sogeade entonces de
sendas participaciones del 30,29% y SEPI del 5.53% restante. En virtud de este Acuerdo de
Accionistas, modificado al igual que el Acuerdo de Participación en octubre de 2007, DASA AG
(participada mayoritaria e indirectamente por Daimler) y la Sociedad holding francesa Sogeade
(participada entonces a partes iguales por Sogepa y Lagardére, cada una con el 50% de su capital
social), ejercieron de forma conjunta e ininterrumpidamente el control de EADS, al poder designar
conforme a los pactos de accionistas a la mayoría de los miembros del Consejo de Administración
de la Compañía.
El 4 de abril de 2006 Daimler y Largardere acordaron, no obstante, reducir en un 7,5% sus
respectivas participaciones accionariales, habiendo realizado cada una 61.110.000 acciones de
EADS entre 2006 y 2009. En febrero de 2007, Daimler alcanzó por su parte un acuerdo con un
consorcio de inversores alemanes de los sectores público y privado por el que redujo efectivamente
su participación accionarial en EADS del 22,5% al 15%, pero conservando los derechos de voto del
22,5% de las acciones de EADS. Para ello, sus 183.337.704 acciones de EADS, que
representaban el 22,5% de su capital social, se colocaron en una nueva compañía, controlada por
Daimler en sus dos terceras partes y en la que el consorcio de inversores alemanes obtuvo un
tercio de participación. En virtud, asimismo, del acuerdo alcanzado el 6 marzo de 2007 por los
miembros alemanes y franceses del Consorcio de accionistas de EADS por el que se aprobaron las
condiciones de disposición por Daimler de 61.112.568 acciones de EADS (aproximadamente el
7,5% del capital social emitido por EADS), en el caso de que Daimler decidiera vender acciones de
EADS y disolver esta nueva estructura accionarial, el Estado alemán o la Entidad financiera pública
alemana Kreditanstal für Wiederaufbau (KfW), el Estado francés y Lagarder, a través de Sogeade,
20 Tribunal de Cuentas
tendrían derecho de suscripción preferente sobre las mismas con el fin de mantener el equilibrio
entre ambas nacionalidades.
En atención a que Daimler pretendía vender antes del 31 de diciembre de 2012 otro paquete de
acciones de EADS, que representaban a esa fecha, aproximadamente, el 7,44% del capital social
en circulación y la Entidad financiera pública alemana KfW pretendía asimismo adquirir a Daimler
acciones de EADS, los entonces miembros del Consorcio y KfW formalizaron el 5 de diciembre de
2012 un nuevo acuerdo multilateral, denominado “Multiparty Agreement”, en el que se
comprometieron a realizar ciertos cambios en la estructura accionarial y en el gobierno corporativo
de EADS, regulando, entre otras operaciones corporativas y societarias, los términos de la salida
de los socios privados alemanes y franceses del capital social de EADS y del Consorcio y el
ingreso de la Entidad financiera pública alemana KfW en el mismo, con arreglo al “Acuerdo de
Adhesión”, de igual fecha, formalizado paralelamente con KfW . En la fecha en la que se firmó el
“Multiparty Agreement”, los entonces miembros del Consorcio representaban al 50,04% del capital
social emitido y en circulación de EADS (excluidas las acciones mantenidas por la Compañía o sus
filiales), distribuyéndose un 22,3% las dos Sociedades francesas, otro 22,3% las dos Sociedades
alemanas y el 5,44% restante SEPI, que mantenía invariable desde 2000, al igual que la también
pública Sogepa (con un 15% del capital de EADS), el mismo número de acciones que le
correspondió en la fusión.
En el “Acuerdo de Adhesión” que acompañaba como anexo al “Multiparty Agreement”, la Entidad
financiera pública alemana KfW se comprometió a comprar a Daimler acciones de EADS que
representaban el 2,76% de su capital social y una participación indirecta en el mismo del 5,8%
mediante la compra de acciones del consorcio de inversores de los sectores público y privado sin
derechos de voto en EADS, pero al que el Grupo alemán le transfirió en 2007 una participación que
representaba aproximadamente el 7,44% del capital social de EADS en circulación en diciembre de
2012. Teniendo en cuenta que otras entidades financieras públicas alemanas controlaban a través
de este grupo de inversores otro 1,64% de los derechos económicos de EADS, la inversión de KfW
y de estas Entidades públicas alemanas se elevaría al 10,20% del capital social de EADS. La
adhesión de KfW como parte adicional al Acuerdo de Participación y al Consorcio, estaba
condicionada a la adquisición de acciones de EADS, habiendo renunciado los entonces miembros
del Consorcio de accionistas de EADS al ejercicio de cualquier derecho de preferencia o de retracto
que al efecto pudiera corresponderles.
El “Acuerdo de Adhesión” y el ingreso de la Entidad financiera pública alemana KfW en el
Consorcio fueron aprobados el 5 de diciembre de 2012 por EADS Participations B.V., la Sociedad
vehicular de derecho holandés en la que los miembros integrantes del Consorcio tenían
depositadas en prenda las acciones de EADS de su titularidad, comprometiéndose SEPI, la
Sociedad pública francesa Sogepa y KfW a trasladar lo acordado en el “Multiparty Agreement” a un
nuevo Acuerdo de Accionistas.
La adhesión de la Entidad financiera pública alemana KfW se llevó a cabo con arreglo a la exención
prevista por la regulación holandesa para las ofertas públicas de compra que entró en vigor el 28
de octubre de 2007, que transpuso la Directiva comunitaria 2004/25 del Parlamento Europeo y del
Consejo, de 21 de abril de 2004, relativa a las Ofertas Públicas de Adquisición (OPAs). Para evitar
que con el ingreso de KfW en el Consorcio, cualquiera de las partes pudiera incurrir en la obligación
legal de realizar una oferta vinculante sobre la totalidad de las acciones de EADS, tanto la
Sociedad pública francesa Sogepa como SEPI, tras la obtención de la aprobación de sus
accionistas, se comprometieron en el “Multiparty Agreement” a vender o a depositar en régimen de
fideicomiso un número suficiente de acciones de EADS que impidiese que entre Sogepa, KfW y
SEPI, junto con cualquier persona con la que pudieran actuar concertadamente en relación con
Compraventa por SEPI de títulos de empresas de capital mayoritariamente privado, en 2013 21
EADS, alcanzasen o excediesen en cualquier momento el umbral del 30% de derechos de voto en
relación con las acciones de EADS, de conformidad con lo fijado en la regulación holandesa de
supervisión financiera, obligación que no era aplicable, sin embargo, a los accionistas que a su
fecha de entrada en vigor poseyeran de forma individual o concertada un 30% o más de los
derechos de voto.
Para minimizar el impacto en el mercado en el caso de venta, en el “Multiparty Agreement” la
Sociedad pública francesa Sogepa y SEPI acordaron realizar ordenadamente las acciones de
EADS; también acordaron que, en el caso de depósito, éste habría de llevarse a cabo a través de
una fundación de derecho holandés que fuera formal y materialmente independiente de EADS, de
Sogepa, de SEPI, y de los Estados Francés y Español, con instrucciones de vender las acciones de
EADS conjunta o separadamente, de forma que no se corriera en ningún caso el riesgo de que la
oferta pudiera ser objeto de requerimiento conforme a la legislación holandesa sobre OPAs.
En el “Multiparty Agreement” se acordó, asimismo, celebrar una Junta General Extraordinaria de
Accionistas para modificar los Estatutos de EADS y realizar en el primer semestre de 2013 un
programa de recompra y amortización de un 15% de las acciones emitidas y en circulación de
EADS. El programa de recompra debía realizarse en dos tramos: el primero, de hasta un 7,5%,
abierto a todos los accionistas de EADS distintos de las partes personadas en el “Multiparty
Agreement” y el segundo destinado fundamentalmente a la Sociedad privada francesa Lagardere,
pero con la opción de Sogepa, SEPI y Daimler de participar bajo ciertas condiciones en el mismo.
Conforme a lo acordado por los miembros del Consorcio, Daimler vendió el 6 de diciembre de 2012
una participación de, aproximadamente, el 7,44% del capital social de EADS en circulación. El
2,76% fue adquirido por KfW y el 4,68% fue colocado en el mercado. Tras esta operación Daimler
mantenía todavía una inversión económica del 7,39% en EADS y los derechos de voto del 14,88%
de las acciones en circulación de esta Compañía, al disponer, igualmente, de los derechos de voto
de la participación económica que había traspasado al consorcio de inversores alemanes en 2007.
Con un capital social autorizado de 3.000.000 miles de euros, formado por 3.000.000.000 acciones
de 1 euro cada una, a 31 de diciembre de 2012 figuraban emitidas 827.367.945 acciones de EADS,
de las que 5.226.305 figuraban como autocartera. Dentro del plazo acordado en el “Multiparty
Agreement”, el 27 de marzo de 2013 la Junta General Extraordinaria de la Sociedad autorizó al
Consejo de Administración a recomprar durante un periodo de 18 meses hasta el 15% del capital
social emitido y en circulación mediante compra privada, oferta pública de adquisición o cualquier
otro modo, a un precio no inferior al valor nominal y no superior a 50 euros por acción. En ese
programa se recompraron 50.748.348 acciones de EADS en 2013, de las que 47.648.691 se
amortizaron el 20 de junio de 2013 y las 3.099.657 acciones restantes el 27 de septiembre de 2013,
reduciéndose su patrimonio neto en 1.915.000 miles de euros. En el cuadro siguiente se muestra la
evolución del número de acciones en circulación de EADS durante el ejercicio 2013:
Cuadro nº 1:
Evolución del número de acciones de EADS en circulación
Nº de acciones
2012
2013
Emitidas a 1 de enero
820.482.291
827.367.945
Emitidas en el ejercicio 7.438.887 8.986.922
Amortizadas en el ejercicio (553.233) (53.197.232)
Emitidas a 31 de diciembre
827.367.945
783.157.635
Acciones propias a 31 de diciembre (5.226.305) (2.835.121)
En circulación a 31 de diciembre
822.141.640
780.322.514
22 Tribunal de Cuentas
En el marco de la reestructuración accionarial acordada por las partes en el “Multiparty Agreement”,
y con la finalidad de hacer valer mejor sus legítimos intereses, el 2 de abril de 2013 la Sociedad
pública francesa Sogepa, SEPI y Gesellschaft zur Beteiligungsverwaltung GZBV mbh & Co. KG
(GZBV), Sociedad fundada de acuerdo con la legislación alemana y a la que la Entidad financiera
pública alemana KfW y otras entidades públicas de igual nacionalidad habían transferido sus
participaciones directas e indirectas en EADS, suscribieron un nuevo “Acuerdo de Accionistas”,
obligándose de forma incondicional e irrevocable a mantener un nivel de referencia de participación
accionarial en EADS que les otorgase conjuntamente un 28% del capital social y derechos de voto:
un 12% de los derechos de voto para cada uno de los socios francés y alemán y un 4% para SEPI.
Con estos niveles de referencia se pretendía evitar que la suma de sus participaciones superara el
ya mencionado límite del 30% de los derechos de voto en aquellas materias societarias sometidas
a actuación concertada entre las tres entidades que suscribieron el nuevo Acuerdo. La suscripción
del “Acuerdo de Accionistas” comportó la perfección del “Multiparty Agreement”, cancelándose el 2
de abril de 2013 los acuerdos de accionistas hasta entonces vigentes.
Como en la fecha en la que se suscribió el “Acuerdo de Accionistas”, a la Sociedad pública
francesa Sogepa le correspondían, aproximadamente, el 15,14% de los derechos de voto, a la
Sociedad pública alemana GZBV el 10,2% y a SEPI el 4,2%, Sogepa y SEPI debían reducir su
participación antes de completarse el programa de recompra de acciones de EADS para adaptarlos
a los niveles de referencia acordados y GZBV aumentarla con igual finalidad en el menor de los dos
plazos contemplados: hasta 6 meses después de completarse el programa de recompra o hasta 9
meses después de la consumación del “Multiparty Agreement” y de que los otros Accionistas
Públicos hubieran alcanzado sus respectivos niveles de referencia.
El nuevo “Acuerdo de Accionistas” reconoce a SEPI, como a sus dos socios públicos, derechos
preferentes proporcionales en el supuesto que cualquiera de ellos tuviera intención de ceder sus
títulos a un tercero directamente o en el mercado. El Acuerdo atribuye, igualmente, a los tres
accionistas públicos de EADS el derecho de opción de compra en el caso de que los derechos
económicos o de voto de cualquiera de ellos dejaran de ser propiedad mayoritaria directa o
indirectamente del Estado francés, del alemán o del español y a SEPI el derecho de
acompañamiento en el caso de que los otros dos accionistas públicos se propusieran
conjuntamente ceder la totalidad de sus participaciones con derechos de voto. Este nuevo Acuerdo
supone para SEPI una mejora respecto a su situación previa, al otorgarle unos derechos de los que
había carecido hasta entonces como miembro del Consorcio. Pese a que la participación de SEPI
pasó a ser determinante para que los miembros del Consorcio mantuvieran la mayoría de los
derechos de voto sobre EADS como consecuencia del acuerdo alcanzado en 2006 entre Daimler y
Largardere de realizar entre ambas el 15% del capital social de esta Compañía, SEPI no instó en
2007 el reconocimiento del derecho de suscripción preferente cuando se modificaron los acuerdos
de accionistas suscritos en julio de 2000, circunstancia que le habría permitido en 2013 incrementar
su nivel de participación en el capital social de EADS y de influencia en el seno del Consorcio.
De conformidad con las normas que rigen el funcionamiento interno del Consejo de Administración
de EADS, en el nuevo “Acuerdo de Accionistas”, de alcance más limitado que el anterior, Sogepa y
GZBV se comprometieron a respaldar el nombramiento a propuesta de SEPI de un ciudadano
español como miembro del Consejo de Administración de EADS, siempre que reúna los requisitos
como consejero independiente que establecen las normas que rigen el funcionamiento interno del
Consejo y que procuran, a estos efectos, mantener el equilibrio entre las nacionalidades de los
candidatos respecto a la ubicación de los principales centros industriales de EADS. Con arreglo a
estas normas, el Consejo ha pasado a estar integrado por un máximo de 12 miembros, incluido su
Presidente y el Consejero Delegado, de los cuales 9 al menos, incluido el Presidente, deben ser
consejeros no ejecutivos independientes. De acuerdo, igualmente, con las reglas de gobierno de la
Compraventa por SEPI de títulos de empresas de capital mayoritariamente privado, en 2013 23
Compañía, los tres accionistas públicos de EADS se comprometieron a votar a favor de cualquier
propuesta de nombramiento de consejeros con arreglo a los Acuerdos de Seguridad alcanzados
por los Estados francés y alemán con EADS.
La suscripción por SEPI del nuevo “Acuerdo de Accionistas” y la reducción de su participación
accionarial en EADS fue autorizada por su Consejo de Administración en sesión celebrada el 6 de
febrero de 2013, tras considerar que SEPI tenía la opción de reducir su participación y suscribir el
pacto o rechazar la reducción y quedar al margen del pacto de accionistas. La autorización
obligaba a SEPI a reducir su participación en EADS hasta alcanzar el 4% del capital social con
derecho a voto, por medio de la venta o cesión a una fundación de derecho holandés para su
posterior venta mediante mandato de hasta un máximo de 16.738.063 acciones. Para efectuar esta
previsión se tuvo en cuenta la amortización de la autocartera que se había pactado realizar sobre el
número de acciones de EADS en circulación (822.141.640), que obligaba a SEPI a realizar ventas
o cesiones adicionales de hasta el 2,04% del capital social con derecho a voto. En el caso de venta
en el mercado, el Consejo de Administración de SEPI acordó en esa misma sesión establecer el
método concreto de venta de entre los procedimientos de venta admitidos o usuales en el mercado
secundario regulado, con el fin de maximizar el precio de venta; y en el caso de cesión a una
fundación, el Consejo acordaría las instrucciones que se le diesen de manera que se garantizara,
igualmente, la optimización del precio de venta.
De conformidad con lo dispuesto por en el artículo 12.5.a) de la Ley 5/1996, la operación de
reducción de la participación accionarial de SEPI en EADS fue sometida a la preceptiva
autorización del Consejo de Ministros que, en sesión de 15 de febrero de 2013, autorizó a SEPI a
reducir su participación accionarial en EADS con la finalidad de situarse en el nivel de referencia
hasta alcanzar el 4% del capital social con derechos de voto, en un máximo de acciones que
representasen el 2,04% del capital social con derechos de voto.
Para la ejecución de la operación, SEPI optó finalmente por la cesión a una fundación de derecho
holandés para su posterior venta mediante mandato, para lo cual formalizó el 2 de abril de 2013 un
“Acuerdo de Transferencia” con EADS y con una Fundación de derecho holandés constituida el 19
de marzo de 2013 con el objeto, entre otros, de adquirir acciones de EADS. En virtud de este
Acuerdo, SEPI transfirió a esa Fundación 10.003.087 acciones nominativas ordinarias de EADS de
su propiedad, libres de cargas, para su tenencia en régimen de fideicomiso, recibiendo como
contraprestación certificados de participación en el dominio fiduciario emitidos por la Fundación. De
acuerdo con las previsiones de la legislación holandesa y con los Estatutos de EADS, mediante su
participación en este Acuerdo se dio conocimiento a EADS de dicha transferencia de acciones. Con
un valor en libros de 18.444 miles de euros, SEPI dio de baja las acciones del epígrafe de
”Inversiones en el patrimonio en Empresas Asociadas” de su activo y las clasificó en la categoría de
“Activos disponibles para la venta”.
Con fecha 3 de abril de 2013, la Fundación, tras recibir cuatro ofertas de las cinco solicitadas,
según indica SEPI en sus alegaciones, otorgó a la Entidad financiera internacional que presentó el
Precio Inicial Garantizado para la compra más elevado un “Contrato de colocación y
aseguramiento” de 9.557.950 acciones de EADS (aproximadamente el 1,15% del capital social de
la Compañía), que estaban en trámite de conversión de acciones nominativas en al portador para
su colocación fuera de mercado, mediante una oferta acelerada a inversores cualificados
(accelerated book building). Con un precio mínimo garantizado de 40,03 euros por acción, los
inversores podían presentar Oferta de Compra hasta las 9 horas (de Madrid) del día 4 de abril de
2013, venciendo la oferta de acciones en el tercer día hábil de negociación posterior a la fecha de
formalización del contrato o en la fecha en la que se hubiese materializado la conversión de la
forma de las acciones, de ser ésta posterior. El precio de venta por acción había de ser
24 Tribunal de Cuentas
determinado conjuntamente por la Fundación y la Entidad financiera no después de las 9 horas de
Madrid del 4 de abril de 2013, mediante la firma de una adenda al Contrato, teniendo en cuenta los
términos y condiciones del mercado y la demanda de las acciones registrada. En el caso de que la
Fundación y la Entidad colocadora no pudieran alcanzar un acuerdo sobre el precio de venta por
acción en la fecha arriba indicada, se aplicaría el Precio Inicial Garantizado. El Contrato incluía una
serie de restricciones a la asignación de los títulos, destinadas, entre otras, a evitar que se
asignaran a EADS o a un inversor que pudiera ser considerado susceptible de actuar
concertadamente con SEPI, Sogepa o KfW.
En la valoración de las Ofertas de Compra cursadas, la Entidad colocadora debía aplicar criterios
relacionados con la cualificación y la estabilidad de los inversores y someter su propuesta de
adjudicación a la aprobación de la Fundación, a la que correspondía aprobar el reparto final de los
títulos. La Entidad financiera era responsable del reparto de las acciones a los inversores
cualificados seleccionados, así como ante la Fundación del pago del precio de venta determinado,
sin perjuicio del pago por los inversores de las cantidades debidas en la fecha en la que debía tener
lugar la transferencia de la propiedad de las acciones de EADS (9 de abril de 2013). Si el número
de acciones correspondientes a las confirmaciones de las Ofertas de Compra presentadas por la
Entidad financiera no fuera suficiente para cubrir el número de acciones objeto de colocación, ésta,
como aseguradora de la colocación, estaría obligada a adquirir el 4 de abril de 2013 un número de
acciones igual a la diferencia entre el número de acciones incluidas en la Oferta y el resultante de
las Ofertas de Compra confirmadas, al precio de venta determinado.
En el Contrato formalizado con la Entidad financiera, la Fundación se reservó el derecho de retirar
la oferta acelerada con anterioridad a la fijación del precio de venta en caso de cambio significativo
de los términos y condiciones en el mercado, lo que comportaría la anulación de todas las Ofertas
de Compra.
La Fundación se comprometió a satisfacer a la Entidad financiera unos honorarios por resultados
del 40% de la diferencia entre el Precio de Venta y el Precio Inicial Garantizado multiplicado por el
número de acciones incluidas en la colocación acelerada que hubieran sido asignadas a Ofertas de
compra presentadas por inversores que no formasen parte de su Grupo de Empresas. El Contrato
establecía, igualmente, que la Entidad financiera soportaría todos los gastos y tasas que resultasen
de la oferta acelerada, con la excepción de aquellos directamente devengados por la Fundación.
El Contrato suscrito entre la Fundación y la Entidad financiera se sometió a la legislación española,
legislación aplicable también a las obligaciones no contractuales que pudieran surgir o ser causa
del mismo. Las partes se acogieron también a la jurisdicción de los tribunales de la ciudad de
Madrid, con expresa renuncia a cualquier otra jurisdicción especial que pudiera corresponderles.
El 10 de abril de 2013, SEPI ingresó 382.605 miles de euros por la venta por Entidad colocadora, al
Precio Inicial Garantizado (40,03 euros por acción), de 9.557.950 de las 10.003.087 acciones de
EADS de su propiedad cedidas a la Fundación. Con un valor en libros de 17.623 miles de euros,
SEPI reconoció un beneficio de 364.982 miles por la venta. De conformidad con lo estipulado en el
“Contrato de colocación y aseguramiento”, la operación no devengó comisiones por resultados para
la Entidad financiera al ser el precio de venta, 39,75 euros, inferior al Precio Inicial Garantizado,
habiendo cerrado a 40,335 euros la cotización de la acción en Bolsa el día 3 de abril de 2013.
Con fecha 26 de abril de 2013, SEPI transmitió a la Fundación otras 2.000.000 acciones de EADS,
entrega que se completó el 5 de junio con 357.403 títulos más. En total, entre el 2 de abril y el 5 de
junio de 2013, SEPI transfirió a la Fundación 12.360.490 acciones de EADS, con un valor en libros
de 22.790 miles de euros.
Compraventa por SEPI de títulos de empresas de capital mayoritariamente privado, en 2013 25
El 31 de julio de 2013, la Fundación suscribió con la Entidad financiera un nuevo “Contrato de
colocación privada asegurada” entre inversores profesionales y cualificados de 2.802.540 acciones
de EADS (aproximadamente el 0,36% del capital social emitido y en circulación de la Compañía en
esa fecha) a un Precio Inicial Garantizado de 44,67 euros por acción.
El 1 de agosto de 2013, la Entidad financiera colocó los títulos a un precio por acción de 44,88
euros (ligeramente inferior a la cotización de cierre de la sesión del día anterior que fue de 44,885),
ingresando SEPI 125.778 miles de euros por la venta. Con un valor en libros de 5.167 miles, SEPI
reconoció un beneficio por la venta de este paquete de títulos de EADS de 120.375 miles, netos de
235 miles abonados a la Entidad financiera en concepto de comisión por resultados al superar el
precio de venta en 0,21 euros por acción el Precio Inicial Garantizado que se pactó en el Contrato.
Por los servicios prestados por la Fundación SEPI reconoció asimismo un gasto de 25 miles. En el
cuadro siguiente se muestra el resultado global de la operación para SEPI:
Cuadro nº 2:
Detalle del resultado de la venta de acciones de EADS
(En miles de euros)
Número de
acciones
vendidas
Importes
Valor en
libros
Beneficios
reconocidos
Gastos de
venta
Importe ingresado
9.557.950 17.623 364.982 382.605
2.802.540 5.167 120.375 (25) 125.518
12.360.490
22.790
485.357
(25)
508.122
De acuerdo, asimismo, con el Informe emitido el 25 de febrero de 2014 por el Consejo de
Administración de “Airbus Group”, tanto la Sociedad francesa Lagardère como la alemana Daimler
vendieron en el mes abril de 2013 las acciones de EADS de las que aún eran titulares. Sogepa, por
su parte, con 93.864.165 acciones de EADS, y conforme a lo previsto en el nuevo “Acuerdo de
Accionistas” había reducido su participación al 11,99% del capital social emitido por esta Compañía
a 31 de diciembre de 2013. No obstante, en virtud de un acuerdo bilateral entre los estados alemán
y francés por el que el primero se comprometió a aumentar sus derechos de voto en EADS al 11%
y el segundo a reducirlo hasta el mismo nivel, el 30 de diciembre de 2013 GZBV adquirió 1.872.072
acciones de EADS y Sogepa vendió 8.028.688 acciones de esta Compañía el 16 de enero de 2014.
En el cuadro siguiente se exponen los cambios registrados en la estructura accionarial de la
Compañía entre las fechas de cierre de los ejercicios 2013 y 2014:
26 Tribunal de Cuentas
Cuadro nº 3
Evolución de la participación de los integrantes del “Acuerdo de Accionistas” (AA) en el
capital y en los derechos de voto de la Compañía a 31 de diciembre de 2013 y de 2014
Accionistas
Posición a 31 de diciembre de 2014 Posición a 31 de diciembre de 2013
% de
capital
% de
derechos
de voto
Nº de
acciones
% de
capital
% de
derechos
de voto
Nº de
acciones
SOGEPA 10,94% 10,94% 85.835.477 11,99% 12,03% 93.864.165
GZBV 10,92% 10,93% 85.709.822 10,94% 10,98% 85.709.822
SEPI 4,12% 4,12% 32.330.381 4,13% 4,14% 32.330.381
Subtotal AA 25,98% 25,99% 203.875.680 27,06% 27,16% 211.904.368
Público 73,97% 74,01% 580.473.073 72,58% 72,84% 568.418.146
Autocartera 0,06% 431.832 0,36% 2.835.121
Total Acciones
Emitidas
100%
100%
784.780.585
100%
100%
783.157.635
A 31 de diciembre de 2013, SEPI mantenía una inversión en EADS de 59.610 miles de euros,
distribuida en 32.330.381 acciones representativas del 4,13% del capital social emitido y en
circulación a esa fecha. Con una cotización media en el último trimestre de 2013 de 51,46 euros
por título, las acciones de EADS cerraron en ese ejercicio a 55,7 euros por título, frente a los 29,4
euros de cotización de cierre del ejercicio anterior, habiendo disminuido su cotización de cierre en
el ejercicio 2014 a 41,34 euros.
En diciembre de 2013 SEPI ingresó 18 miles de euros por la liquidación de la participación del
10,86% que ostentaba en la Sociedad vehicular Eads Participations B.V. como consecuencia de la
liquidación del Pacto de Accionistas hasta entonces vigente. Con un valor en libros de 9 miles,
SEPI reconoció un beneficio de 9 miles por esta baja.
En concepto de dividendos SEPI percibió, igualmente, 21.080 miles de euros en 2013 por su
participación en EADS. Los dividendos, cuya distribución se acordó en la Junta General de
Accionistas de EADS de 29 de mayo de 2013, se distribuyeron el 5 de junio de 2013 a razón de
0,60 euros por acción. Teniendo en cuenta que a esa fecha SEPI disponía todavía de 35.132.921
títulos de EADS con un valor en libros de 64.778 miles, la inmovilización de fondos le otorgó una
rentabilidad del 32,54%. Si la rentabilidad se mide sobre su valor de capitalización bursátil en la
fecha de cierre del ejercicio 2012, la inversión le habría reportado una rentabilidad del 2,04%.
De las comprobaciones efectuadas se desprende que la operación analizada en este epígrafe del
Informe se ejecutó, por parte de SEPI, de conformidad con la legislación aplicable y con lo previsto
en los pactos y estipulaciones.
II.3.- VENTA DE LA PARTICIPACIÓN DEL INSTITUTO NACIONAL DE TÉCNICA
AEROESPACIAL “ESTEBAN TERRADAS” (INTA) EN EL CAPITAL SOCIAL DE
HISPASAT, S.A.
Con arreglo a lo previsto en el artículo 175.2 de la LPAP, SEPI formalizó el 28 de junio de 2013 un
“Convenio de Gestión” con el INTA para la enajenación de la participación del 16,42% que este
Organismo Público, adscrito al Ministerio de Defensa, tenía en el capital social de Hispasat, S.A.
(Hispasat). Con un capital social de 121.946 miles de euros, distribuido entre 322.729 acciones, de
377,86 euros de valor nominal cada una de ellas, el Estado acumulaba en total una participación
Compraventa por SEPI de títulos de empresas de capital mayoritariamente privado, en 2013 27
del 25,68% en el capital social de Hispasat en la fecha en la que se formalizó el Convenio, al
disponer, igualmente, SEPI y el Centro para el Desarrollo Tecnológico e Industrial (CDTI) de
sendas participaciones accionariales del 7,41% y del 1,85%, respectivamente, en dicha Compañía.
Por su condición de Organismo autónomo el INTA está sujeto al régimen patrimonial establecido en
la LPAP, de acuerdo con la modificación que la disposición final primera de esta Ley llevó a cabo
en la redacción del artículo 48 de la LOFAGE. A tenor, asimismo, de lo previsto en el artículo 9.3 de
la LPAP, como organismo público dependiente de la AGE, al INTA le compete la gestión,
administración y explotación de los bienes y derechos del Patrimonio del Estado que sean de su
titularidad, de acuerdo con lo señalado en sus normas de creación o de organización y
funcionamiento o en sus estatutos, con sujeción en todo caso a lo establecido para dichos bienes y
derechos en la LPAP.
Hispasat es un operador de satélites de comunicaciones, que ofrece capacidad satelital a través de
seis satélites comerciales, desarrollando esta actividad directamente, a través de la matriz del
Grupo, y a través de filiales que operan en terceros países. Por volumen de ventas es la octava
compañía suministradora del mundo de servicios satelitales fijos. Hispasat disponía también de
participaciones en Hisdesat Servicios Estratégicos, S.A. (43%) y en Grupo de Navegación Sistemas
y Servicios, S.L. (14,29%), empresas en las que carecía de control y que prestan, respectivamente,
servicios de comunicaciones gubernamentales en el ámbito militar y en el civil y de colaboración
con el programa europeo de posicionamiento global Galileo.
Hispasat fue creada por Acuerdo de Consejo de Ministros de 7 de abril de 1989 para explotar el
sistema español de comunicaciones por satélite del mismo nombre, con la misión de prestar
servicios de telecomunicaciones civiles y para la defensa nacional. En virtud del Acuerdo de
Consejo de Ministros de 11 de julio de 1997, Hispasat es la Compañía concesionaria del servicio de
gestión del segmento espacial de la posición orbital geoestacionaria atribuida al Estado Español; en
dicho Acuerdo se estableció, igualmente, que las acciones de la Compañía serían nominativas y
que todos los actos y negocios jurídicos que implicasen su enajenación, gravamen o alteración de
la composición accionarial, deberían ser autorizados por Consejo de Ministros.
El Convenio firmado el 28 de junio de 2013 tenía por objeto la asunción por SEPI, en su condición
de Agente Gestor de Privatizaciones, de la gestión por cuenta del INTA del proceso de venta de las
52.991 acciones de Hispasat, de las que el INTA era titular de pleno dominio, a la compañía
privada Abertis Telecom, S.A. (en adelante Abertis), que entonces controlaba el 40,63% del capital
social de Hispasat, a fin de que ésta se convirtiera en su accionista de control, en el marco de la
reestructuración societaria que los accionistas de Hispasat tenían la intención de acometer. La
eficacia de la adjudicación de dicha participación a Abertis se sometió en el Convenio a la
preceptiva autorización del Consejo de Ministros y al informe previo del Consejo Consultivo de
Privatizaciones. Los accionistas de Hispasat debían suscribir, adicionalmente, un nuevo acuerdo de
accionistas que otorgara el control exclusivo a Abertis y a los Accionistas Públicos derechos
políticos equivalentes a los que hasta entonces ostentaban.
Con motivo de la entrada de Abertis en el capital social de Hispasat, por compra el 31 de octubre
de 2007 de una participación del 28,39% a dos accionistas privados españoles, el 28 de enero de
2008 los tres Accionistas Públicos de Hispasat y Abertis, suscribieron un “Acuerdo de Accionistas”
con el fin de establecer los términos por los que debían regirse las relaciones de los Accionistas
Públicos con Abertis y de las partes dentro de Hispasat. La citada transmisión supuso la extinción
del Contrato de Accionistas suscrito el 2 de agosto de 2001 entre el operador Eutelsat Services und
Beteiligungen GmbH (Eutelsat) y el resto de los accionistas privados, que representaban entonces
al 74,32% del capital social de Hispasat, al haber renunciado Eutelsat (hasta entonces accionista
de referencia de Hispasat, con el 27,69% de su capital social) y los demás accionistas privados de
28 Tribunal de Cuentas
la Compañía a ejercer los derechos de acompañamiento y de adquisición preferente que
ostentaban en relación con del paquete de títulos adquirido por Abertis.
Las partes firmantes del Acuerdo de 28 de enero de 2008, que representaban al 54,07% del capital
social de Hispasat, se obligaron durante su vigencia a ejercer sus respectivos derechos de voto e
influencia en la Sociedad para que su gobierno y representación quedara atribuido en todo
momento a un Consejo de Administración formado por 15 miembros de los que, por aplicación de
las reglas de reparto establecidas, a Abertis le correspondía designar a 4 consejeros y a los
Accionistas Públicos a otros 3. En el citado Acuerdo, se atribuía a los tres Accionistas Públicos la
facultad de designar, de entre sus consejeros, al Presidente del Consejo de Administración, y a
Abertis la facultad de designar de entre los suyos al Consejero Delegado. Las partes convinieron
que el Acuerdo, de duración indefinida, se extinguiría en el supuesto de que la participación
conjunta de los Accionistas Públicos en Hispasat descendiera por debajo del 18% o en el caso de
que la participación de todas las partes en el operador de satélites español se situara por debajo
del 40%.
En el “Convenio de Gestión” formalizado con el INTA el 28 de junio de 2013 se concertaron los
términos en los que SEPI había de participar en la privatización del 16,42% del capital social de
Hispasat, encomendándosele, entre otras funciones necesarias para el buen fin de la operación, la
contratación de los asesores y servicios que estimase necesario, entre ellos el valorador, la
coordinación y dirección de la actuación del valorador hasta la finalización del proceso de
privatización y la actuación como interlocutor entre éste y el INTA e Hispasat. SEPI se
comprometió, igualmente, en el Convenio a prestar apoyo técnico financiero y legal en la redacción
del borrador del contrato de compraventa y demás documentación del proceso y a apoyar
técnicamente al INTA en todos aquellos trámites administrativos necesarios para la adjudicación y
la tramitación de los permisos necesarios o las comunicaciones que fueran preceptivas,
particularmente, la solicitud de Informe al Consejo Consultivo de Privatizaciones y/o autoridades de
competencia, así como en la preparación del expediente para solicitar la autorización del Consejo
de Ministros.
El Convenio encomendó el seguimiento de la privatización a una Comisión formada por seis
miembros, tres de ellos en representación del INTA (uno de ellos ejerciendo de Presidente con voto
de calidad) y tres en representación de SEPI, actuando como Secretario, con voz pero sin voto, un
funcionario del INTA designado por el Presidente. De acuerdo con lo establecido en el Convenio, la
Comisión de Decisión y Seguimiento debía actuar como órgano de apoyo a las decisiones que el
INTA tuviera que adoptar en el proceso de privatización, formulando propuestas razonadas sobre
decisiones que hubiera de adoptar este Organismo en el marco de las actuaciones y funciones
encomendadas a SEPI, reservándose el INTA, previa propuesta y deliberación de la Comisión, las
decisiones sobre el precio y demás condiciones que se acordasen con el adquirente.
En el Convenio se incluyó un plazo estimado de ejecución de seis meses contados desde su
suscripción, plazo que podría prolongarse a propuesta de una de las partes y con la conformidad
de la otra si no se hubiera producido la formalización de la compraventa. También se estableció
una contraprestación máxima a abonar por el INTA a SEPI de 80 miles de euros: en concepto de
honorarios se abonarían a SEPI 40 miles, facturando adicionalmente SEPI al INTA los gastos en
que efectivamente hubiera incurrido, hasta el límite máximo de 40 miles, cantidades a las que
habría que añadir en ambos casos el 21% en concepto de IVA.
II.3.1.-Estimación por terceros del precio de la participación enajenada
Según el informe emitido el 30 de julio de 2013 por el Consejo Consultivo de Privatizaciones, SEPI
abrió en enero de 2013 un procedimiento de selección de entidades valoradoras independientes
Compraventa por SEPI de títulos de empresas de capital mayoritariamente privado, en 2013 29
para fijar el precio de venta de las acciones propiedad del INTA, al haber manifestado Abertis a los
Accionistas Públicos su interés en aumentar su participación en Hispasat hasta el 51%, con el fin
de alcanzar una posición de control en el operador español, tras la formalización en diciembre de
2012 de la compra por Abertis a Telefónica de Contenidos, S.A., filial de Telefónica, S.A., del 7,23%
del capital social de Hispasat. Mediante procedimiento restringido se cursaron invitaciones a tres
entidades valoradoras, formalizándose en febrero de ese ejercicio por SEPI un contrato de
prestación de servicios con una de las dos entidades que se presentaron a la licitación, al haberse
excluido la otra oferta por superar el presupuesto máximo establecido.
El 28 de junio de 2013, tras firmarse el Convenio con el INTA, SEPI abrió un nuevo proceso para
realizar una segunda valoración de Hispasat, remitiendo carta de invitación a cinco entidades. SEPI
recibió dos propuestas, declinando su participación las otras tres entidades invitadas. Fue
seleccionada una Entidad financiera japonesa, contratándose, no obstante, también en la primera
semana de julio de 2013 a la otra Entidad financiera participante, de nacionalidad española con el
objeto de disponer de dos valoraciones actualizadas independientes.
Como ha indicado SEPI en sus alegaciones, los tres contratos se adjudicaron como contratos
menores y supusieron un gasto total de 31 miles de euros, sin computar IVA.
II.3.1.1.- Metodología principal de valoración empleada
El informe de valoración emitido el 25 de abril de 2013 por la primera Entidad financiera española
contratada, llevó a cabo la valoración de Hispasat, S.A. y sus sociedades dependientes a 31 de
diciembre de 2012 con arreglo, entre otra información financiera, a las cuentas anuales de la
Compañía del ejercicio 2012 y al Plan de Negocios para el periodo 2012-2022, aprobado por el
Consejo de Administración de Hispasat en octubre de 2012, asumiendo como hipótesis que el
negocio de Hispasat podría seguir a perpetuidad y renovarse sus concesiones administrativas sin
costes adicionales.
Mediante el Método de descuentos de flujos libres de caja antes de atender obligaciones
financieras (en adelante DFCF, siglas en inglés de Discounted Free Cash Flow), y aplicando un
coste medio ponderado de capital del 8,7% (en adelante WACC, siglas en inglés de Weighted
Average Cost of Capital) y una tasa de crecimiento en perpetuidad (“g” en adelante) aplicable a
partir de 2022 del 1%, en línea con los analistas del sector, la Entidad financiera española obtuvo
un rango medio para el Valor de Empresa de Hispasat a 31 de diciembre de 2012 de 1.105.000
miles de euros: 467.000 miles como suma del valor presente del periodo proyectado (2013-2022) y
638.000 miles de valor presente del valor terminal a perpetuidad. De acuerdo con el resultado del
análisis de sensibilidad realizado por la Entidad financiera, que se incorpora como Anexo II de este
Informe, la Entidad financiera asumió en la valoración de HISPASAT un rango de entre 1.050
millones de euros (resultado de aplicar un WACC del 8,9% y una “g” del 0,8%) y 1.164 millones
(para un WACC del 8,5% y una “g” del 1,2%).
Deduciendo del Valor de Empresa obtenido para Hispasat su deuda financiera neta (deudas con
entidades de crédito menos efectivo y otros activos líquidos equivalentes e inversiones financieras
temporales) que se obtiene de las cuentas anuales consolidadas de Hispasat del ejercicio 2012
(268.602 miles de euros) y los intereses de los socios minoritarios en filiales consolidadas (12.986
miles) y sumando el valor en libros de las sociedades asociadas Hisdesat (que concentra las
comunicaciones gubernamentales españolas) y Grupo de Navegación Sistemas y Servicios, S.L.
no integradas en las cuentas consolidadas (82.049 miles), la primera Entidad financiera española
contratada obtuvo un Valor de los Fondos Propios (en adelante Valor de los FFPP) para Hispasat
de 905.461 miles. Aplicando sobre el valor de las acciones el 13,4% propuesto por la Entidad
española en concepto de prima asociada a una participación minoritaria, pero que otorgaría al
30 Tribunal de Cuentas
adquirente el control mayoritario de la Compañía, se obtendría un valor para Hispasat de 1.026.793
miles, del que se deduce un valor total para la participación del INTA en Hispasat del 168.596
miles, tal como se expone en el cuadro siguiente:
Cuadro nº 4:
Valor estimado a 31 de diciembre de 2012 por el Método de DFCF
de la Participación del INTA en Hispasat
(En miles de euros)
Valor de
Valor
Prima de control
Importe
Participación
Empresa
FFPP
%
Importe
total
100% 1.105.000 905.461 13,4(1) 121.332 1.026.793
16,42%
148.674
13,4
19.922
168.596
(1)
Valor medio del rango seleccionado en la propuesta de valoración (de
entre el 8,4% y el 18,4%)
La prima de control propuesta por la Entidad financiera sobre el precio de las acciones de Hispasat
tomaba como referencia la prima media abonada en España desde 2003 por un accionista de
referencia (con más del 30% del capital) en operaciones no competitivas superiores a 100 millones
de dólares, como la concertada entre el INTA y Abertis, que otorgaron al comprador el control de la
empresa objetivo, calculando dicha prima por diferencia entre el precio al que se lanzó la oferta de
adquisición y la cotización de la compañía una semana antes del lanzamiento. Incluidas las
operaciones competitivas la prima media se elevaría, según el Valorador, al 26,5% y al 30,4% para
primas calculadas sobre el valor de las acciones un mes antes del anuncio.
Los informes de valoración de la segunda Entidad española contratada por SEPI y de la Entidad
japonesa, fechados el 11 y el 15 de julio de 2013, respectivamente, llevaron a cabo la valoración de
Hispasat, S.A. y todas sus filiales a 30 de junio de 2013 partiendo, entre otras informaciones, del
balance de situación a esa fecha de Hispasat, del Informe anual de 2012 de la Compañía, del Plan
de Negocios para el periodo 2012-2022 y del Plan de Negocios de su Sociedad asociada Hisdesat,
S.A., de 9 de julio de 2013. En el cuadro siguiente se ha resumido el resultado de las valoraciones
efectuadas por ambas Entidades mediante el método de DFCF:
Cuadro nº 5:
Valores estimados a 30 de junio de 2013 por el Método de DFCF
de la Participación del INTA en Hispasat
(En miles de euros)
Informe de
Valoración
Participación
Valorada
Valor de
Empresa
Valor
FFPP
Prima de control
Valoración
global
%
Importe
11/07/2013 100% 1.239.600 958.206 14,8 141.814 1.100.020
16,42% 157.334 14,8 23.285 180.620
15/07/2013 100% 1.395.000 1.197.905 19,3 231.196 1.429.100
16,42% 196.692 19,3 37.962 234.653
Aplicando un WACC del 9,8% y una “g” del 1,5%, en línea con la inflación a largo plazo en España
en 2018 estimada por el Fondo Monetario Internacional en abril de 2013, la Entidad financiera
española contratada en julio de 2013 determinó un Valor de Empresa de 1.239.600 miles de euros
para Hispasat. La Entidad financiera japonesa elevó el valor de Hispasat mediante el método de
DFCF a 1.395.000 miles, aplicando un WACC del 8,5% y una “g” también del 1,5%. De acuerdo
Compraventa por SEPI de títulos de empresas de capital mayoritariamente privado, en 2013 31
con los resultados de sus respectivos análisis de sensibilidad, que se han incluido en el Anexo II de
este Informe, la Entidad española situó en 1.128 millones de euros el valor de mínimo de la
Compañía y su valor máximo en 1.378 millones, y la Entidad japonesa en 1.292 y 1.521 millones,
respectivamente.
La diferencia entre los valores de Empresa obtenidos para Hispasat por las tres entidades
valoradoras se explica, fundamentalmente, por las tasas de descuento aplicadas, pues no existían
diferencias relevantes entre los flujos de caja libres considerados por cada una de estas entidades,
salvo en 2013, ejercicio en el que la Entidad japonesa computó sólo los flujos correspondientes al
segundo semestre de ese ejercicio, y en el que la primera Entidad española contratada por SEPI
elevó de 353 miles de euros a 410 miles el importe de las inversiones de capital, al incluir en 2013
las inversiones presupuestadas en 2012 que no se ejecutaron en ese ejercicio. En el resto del
periodo considerado en el análisis, las diferencias entre los flujos de caja libres considerados por
cada una de estas entidades se debían sólo a los tipos impositivos utilizados, ya que mientras las
dos entidades valoradoras españolas aplicaron un tipo impositivo general del 30% sobre el
beneficio antes de intereses e impuestos (en adelante EBIT, por sus siglas en inglés de Earnings
Before Interest and Taxes), sin considerar bonificaciones ni deducciones fiscales, la Entidad
japonesa aplicó el tipo impositivo efectivo previsto para cada ejercicio en el Plan de Negocios de
Hispasat y en cuyo cálculo se habían incorporado los beneficios y deducciones fiscales que
resultarían aplicables con base en la estructura fiscal del Grupo y, en menor medida, a la inclusión
o no de las variaciones del capital circulante en el cálculo de los flujos de caja. En el cuadro
siguiente se compara la estructura de la tasa de descuento aplicada por las tres Entidades
valoradoras de Hispasat:
Cuadro nº 6:
Desglose de las tasas de descuento (W ACC) aplicadas en las valoraciones
Informes de valoración emitidos
15/07/2013 11/07/2013 25/04/2013
Tasa libre de riesgo 4,7% 4,68% 5,3%
Prima de riesgo de mercado aplicable
Prima de riesgo de mercado
Beta apalancada (β)
4,2%
6,7%
0,62
5,4%
6,6%
0,81
4,6%
5%
0,92
Prima por tamaño
1,73%
Coste del capital
8,9%
11,8%
9,9%
Coste estimado de la deuda 5,5% 8,5% 5,2%
Tipo impositivo 30% 30% 30%
Coste de la deuda post impuestos
3,9%
6%
3,7%
FFPP/ Deuda + FFPP 75% 66% 80%
Deuda/ Deuda + FFPP 25% 34% 20%
WACC
7,6% *
9,8%
8,7%
* Pese a que la Entidad japonesa determina un WACC del 7,6%, en la valoración
de Hispasat aplicó el 8,5%, media de costes medios ponderados de capital
aplicados por las tres principales com pañías operadoras de satélites (Intelsat, Ltd.,
SES. S.A. y Eutelsat).
Las tres entidades valoradoras tomaron como referencia para establecer la tasa libre de riesgo la
rentabilidad de los bonos emitidos por el Reino de España a 10 años, rentabilidad que lleva
asociado el riesgo país al que alude SEPI en sus alegaciones, al incluir el correspondiente
diferencial sobre las emisiones de bonos de Alemania de igual vencimiento. Como ha puesto de
manifiesto SEPI, asimismo, en sus alegaciones, los coeficientes que incluye el cuadro anterior en
32 Tribunal de Cuentas
concepto de prima de riesgo de mercado (diferencial exigido a la renta variable sobre la renta fija)
son el resultado de ponderar la prima del mercado en su conjunto por el riesgo asociado en
concreto a Hispasat por cada uno de los valoradores y que se representa mediante el coeficiente
“β”.
Mientras el informe emitido en abril de 2013 determinó un Valor de los FFPP de Hispasat a 31 de
diciembre de 2012, los informes de valoración emitidos en julio de 2013 se realizaron con efecto de
30 de junio de 2013, valorándose en estos dos últimos informes la participación en Hisdesat
mediante el método de DFCF y la del Grupo de Navegación Sistemas y Servicios, S.L. de acuerdo
con su valor contable a 30 de junio de 2013, método este último por el que se valoraron ambas
participaciones en el informe emitido en abril de ese ejercicio. La Entidad japonesa obtuvo un Valor
de los FFPP de 1.197.905 miles de euros para Hispasat y la segunda Entidad española contratada
por SEPI un valor de 958.206 miles. En el cuadro siguiente se comparan los ajustes practicados
por las tres entidades financieras sobre los valores de Empresa estimados de Hispasat para
obtener el Valor de sus FFPP:
Cuadro nº 7:
Comparación de los ajustes realizados por las entidades valoradoras
(En miles de euros)
Ajustes sobre el Valor de Empresa Informes de valoración emitidos
25/04/2013 11/07/2013 15/07/2013
Deuda financiera neta (268.602) (363.664) (291.377)
Deuda con entidades de crédito (387.060) (460.484) (460.484)
Valor razonable derivados financieros - (7.307)
(1)
(7.582)
Garantías otorgadas a terceros - - (11.400)
Otros pasivos financieros - (83.316) -
Efectivo y equivalentes 113.338 187.443 187.443
Inversiones financieras temporales 5.120 - 646
Otros ajustes 69.063 82.270 94.282
Participaciones asociadas 82.049 93.677
(2)
115.282
(2)
Socios minoritarios (12.986) (13.429) (21.000)
(2)
Inversiones financieras a largo plazo 2.022 -
Ajustes totales (199.539) (281.394) (197.095)
(1) Incluye sólo los pasivos a largo plazo
(2) Valores obtenidos mediante el m étodo de DFCF
Se han contrastado los ajustes sobre el Valor de Empresa practicados por las tres Entidades
valoradoras con la información que a estos efectos contienen las cuentas anuales consolidadas de
Hispasat de 2012 y los estados financieros consolidados a 30 de junio de 2013 de la Compañía.
Mientras que para determinar la deuda financiera neta la Entidad financiera japonesa computó las
garantías otorgadas a terceros y la totalidad de los pasivos por derivados financieros además de
las deudas con Entidades de crédito, la segunda Entidad valoradora española contratada por SEPI
incluyó también en su determinación otros pasivos financieros, tanto con coste financiero explícito
(como los incentivos en órbita asociados a los satélites que formaban parte del precio de
adquisición de su inmovilizado), como otros pasivos sin coste financiero explícito (como la
financiación recibida de organismos públicos para el desarrollo de varios programas PROFIT y Plan
Avanza o las fianzas constituidas a largo plazo). Por su parte, la diferencia entre los valores
Compraventa por SEPI de títulos de empresas de capital mayoritariamente privado, en 2013 33
atribuidos al valor de la participación en Hisdesat mediante el método de DFCF en los dos informes
emitidos en julio de 2013 se debe a que el Valorador español empleó un WACC del 10,54% para
obtener el Valor de Empresa de la Compañía, mientras que el japonés aplicó un WACC del 8,5%,
computando éste a su vez el valor en libros de las inversiones en Empresas del grupo entre los
ajustes practicados para obtener el Valor de los FFPP de Hisdesat y no sólo la deuda financiera
neta como la Entidad española. La Entidad japonesa empleó también el método de DFCF para
valorar la participación de los intereses minoritarios en filiales consolidadas aplicando un coste de
capital del 8,9%, mientras que las dos Entidades españolas tomaron su valor en libros. En el Anexo
I de este Informe se incorpora el estado comparativo de balances consolidado del Grupo Hispasat a
31 de diciembre de 2011 y 2012 y a 30 de junio de 2013.
De acuerdo con el Valor de los FFPP estimado para Hispasat por las Entidades contratadas en julio
de 2013, la Entidad financiera japonesa obtuvo un valor para el paquete de títulos propiedad del
INTA de 196.692 miles de euros, reduciéndolo la Entidad financiera española a 157.334 miles. La
Entidad japonesa propuso, asimismo, una prima de control del 19,3%, en línea con las abonadas
en Europa occidental desde 2007 por propietarios de un 35-45 por ciento antes de realizar la
transacción que les otorgaría la mayoría (más del 50% del capital social) de la empresa objetivo,
pues aunque se situaría entre las más bajas de las pagadas en España desde 2007 (del 30,7% de
promedio), en la mayoría de estos precedentes el adquirente no partía de una influencia tan alta
sobre su objetivo como en el caso de Abertis sobre Hispasat. Por su parte, la Entidad financiera
española propuso una prima de control del 14,8%, tomando como referencia la media de
operaciones superiores a 1.000 millones de euros pagadas en efectivo en España (calculada sobre
el precio de las acciones un día antes del anuncio de la oferta). Con arreglo a las primas
propuestas, la participación del INTA en Hispasat alcanzaría los 234.653 miles según el informe de
valoración de la Entidad japonesa y los 180.620 miles según la Entidad española.
II.3.1.2.- Metodología de contraste
Las tres Entidades valoradoras contratadas por SEPI contrastaron el valor resultante de aplicar el
método de DFCF con otras valoraciones de mercado (múltiplos de transacciones precedentes,
múltiplos de compañías comparables cotizadas, referencias de analistas de mercado, etc.),
resumiéndose a continuación las valoraciones realizadas de Hispasat mediante los principales
métodos de contraste:
a) Estimación basada en las transmisiones de títulos de Hispasat autorizadas por el Consejo de
Ministros entre 2002 y 2012
Tomando como referencia la venta por parte de Telefónica de Contenidos, S.A., Sociedad
Unipersonal, por 124.000 miles de euros del 13,23% del capital social de Hispasat a Abertis y a
Eutelsat, autorizada por el Consejo de Ministros de 28 de diciembre de 2012, las Entidades
valoradoras españolas contratadas por SEPI procedieron a estimar el valor del 16,42% del capital
social de Hispasat propiedad del INTA. Como consecuencia del ejercicio del derecho de
adquisición preferente que como accionista le correspondía a Eutelsat, las acciones se repartieron
entre Abertis, que adquirió 23.343 acciones de Hispasat representativas del 7,23% de su capital
social por 67.764 miles, y Eutelsat, que adquirió 19.359 acciones representativas del 6% del capital
por 56.236 miles.
Las dos entidades españolas valoraron la participación del INTA en Hispasat infiriendo el Valor de
la Empresa como un múltiplo del beneficio antes de amortizaciones, depreciaciones, intereses e
impuestos (en adelante EBITDA, por sus siglas en inglés de Earnings Before Interest, Taxes,
Depreciation, and Amortization) correspondiente al ejercicio 2012 estimado por la Entidad
valoradora o en el Plan de Negocios de Hispasat como se ha resumido en el cuadro siguiente:
34 Tribunal de Cuentas
Cuadro nº 8:
Extrapolación realizada por los dos valoradores españoles a partir del precio
pagado en diciembre de 2012 por el 13,23% del capital social de Hispasat
(En miles de euros)
Informes de
Valoración
EBITDA- 2012
Múltiplo
EV/EBITDA
Valor de
Empresa
(EV)
Valor
FFPP
16,42%
Estimado
Plan de
Negocios
25/04/2013 160.178 - 7,1 1.137.264 937.725 153.974
11/07/2013 161.000 8 1.288.000 1.006.606 165.285
La Entidad japonesa, en cambio, tomó como referencia las cuatro transmisiones que se llevaron a
cabo entre enero de 2002 y diciembre de 2012 con títulos de Hispasat, de las que obtuvo un
multiplicador medio del 8,8 a efectos de valorar la participación del INTA en esta Compañía, como
se detalla en el cuadro siguiente:
Cuadro nº 9:
Extrapolación realizada por el valorador japonés partiendo
de las transacciones cerradas entre 2002 y 2012 con acciones de Hispasat
(En miles de euros)
Transacciones con Hispasat EBITDA
2012
Múltiplo
EV/EBITDA
Valor de
Empresa
(EV)
Valor
FFPP 16,42%
Año Adquirente/s %
2012 Abertis y Eutelsat 13,2 161.000 7 1.127.000 929.905 152.690
2008 Abertis 5 161.000 8 1.288.000 1.090.905 179.127
2007 Abertis 28,4 161.000 8,4 1.352.400 1.155.305 189.701
2002 EADS y Eutelsat 13 161.000 11,8 1.899.800 1.702.705 279.584
Media 161.000 8,8 1.416.800 1.219.705 200.276
No obstante, como ha señalado SEPI en sus alegaciones, la Entidad financiera no trasladó al
resumen ejecutivo de su propuesta de valoración la operación cerrada en 2002, situando en los
1.127 millones de euros el límite inferior del valor atribuido a Hispasat y el límite superior en 1.352
millones, intervalo del que resultaría un multiplicador medio del 7,8 y un valor medio para la
participación del INTA en esta Compañía de 173.839 miles de euros.
b) Estimación basada en el valor obtenido para Abertis Infraestructuras, S.A. mediante el método
de suma de partes
La Entidad financiera japonesa estimó, igualmente, la valoración de la participación del INTA en
Hispasat a partir de las valoraciones realizadas por cuatro analistas de mercado de Abertis
Infraestructuras, S.A. (accionista único de Abertis) sumando el valor atribuido a cada uno de sus
segmentos de negocio individuales y en las que Hispasat representaba de media el 3,5% del valor
atribuido a Abertis Infraestructuras, S.A. Aplicando los mismos multiplicadores propuestos por cada
uno de estos analistas para determinar el valor del sector operativo de Abertis Infraestructuras, S.A.
en el que se encuadraba la actividad de Hispasat, la Entidad japonesa situó mediante este
procedimiento el valor de la participación del INTA entre los 181.770 miles y los 230.439 miles de
euros, como refleja el cuadro siguiente:
Compraventa por SEPI de títulos de empresas de capital mayoritariamente privado, en 2013 35
Cuadro nº 10:
Estimación basada en la suma de partes del Grupo Abertis
(En miles de euros)
Informes de
Valoración
EBITDA (Plan de
Negocios)
Múltiplo
EV/EBITDA
Valor de
Empresa
(EV)
Valor
FFPP
16,42%
2012
2013
22/05/2013 - 165.000 9,7 1.600.500 1.403.405
230.439
19/06/2013 161.000 - 8,2 1.320.200 1.123.105 184.414
21/06/2013 - 165.000 9 1.485.000 1.287.905
211.474
25/06/2013 161.000 - 8,1 1.304.100 1.107.005
181.770
La primera Entidad financiera contratada por SEPI incluyó también en su informe el método de
suma de partes para determinar el valor de Hispasat, mediante el que asignó a sus FFPP un valor
medio de 1.116.000 miles de euros. La Entidad española, sin embargo, desaconsejaba la
aplicación de esta metodología en atención al porcentaje tan reducido que representaba Hispasat
sobre del valor de Abertis Infraestructuras, S.A., a que su actividad no estaba relacionada con la
actividad principal del grupo (la de concesionaria de autopistas) y a la insuficiente justificación de
las hipótesis de valoración empleadas por algunos de los seis analistas de mercado considerados,
razón esta última por la que tampoco se ha incluido en este Informe.
c) Estimación basada en la valoración de transacciones comparables
Mediante la extrapolación de métricas derivadas de transacciones con participaciones de capital de
compañías del Sector de Satélites Fijos, las entidades valoradoras obtuvieron para Hispasat los
siguientes valores de Empresa y de FFPP:
Cuadro nº 11:
Extrapolación de métricas de transacciones con títulos de Compañías
del Sector de Satélites Fijos
(En miles de euros)
Informes de
Valoración
EBITDA
2012
EV/EBITDA EV Valor
FFPP
Rango Múltiplos
25/04/2013 161.000 Bajo 7 1.127.000 927.461
161.000 Alto 12 1.932.000 1.732.461
161.000 Medio 9,5 1.527.711 1.328.172
11/07/2013 161.000 Bajo 7 1.127.000 845.606
161.000 Alto 8 1.288.000 1.006.606
161.000 Medio 7,5 1.207.500 926.106
15/07/2013 161.000 Bajo 7 1.127.000 929.905
161.000 Alto 9,5 1.529.500 1.332.405
En el informe de valoración emitido el 25 de abril de 2013 se tomaron como referencia nueve
transacciones con compañías del Sector, anunciadas entre agosto de 2005 y febrero de 2013, de
las que se deduce un multiplicador medio del 9,5; asumiendo el valorador en la extrapolación a
Hispasat un rango bajo del 7 (multiplicador aplicable a la transacción formalizada por Abertis en
diciembre de 2012 sobre la participación de Telefónica en Hispasat) y un rango alto del 12
(aplicable a la operación que afectó en febrero de 2013 al principal operador de satélites griego).
36 Tribunal de Cuentas
El Valorador japonés analizó en su informe de 15 de julio de 2013 un total de 26 transacciones,
anunciadas entre enero de 1997 y junio de 2012, concluyendo que históricamente las
transacciones del Sector de los Satélites fueron valoradas mediante múltiplos de entre el 7 y el 9,5
del EBITDA correspondiente a los 12 meses anteriores a la operación, multiplicadores que asumió
para obtener el valor de Hispasat como se ha recogido en el cuadro anterior.
Aunque en el informe emitido el 11 de julio de 2013 se analizaron un total de 15 transacciones
privadas, tanto mayoritarias como minoritarias, anunciadas entre abril de 2004 y junio de 2012, el
segundo Valorador español contratado por SEPI aplicó a Hispasat el multiplicador del 7,5 que
resultó de una única operación de compra (la adquisición por SES, S.A. del operador holandés New
Skies Satellites anunciada en diciembre de 2005 y formalizada en marzo de 2006); asumiendo para
el rango alto de la valoración una prima del 0,5 y para el rango bajo un descuento, igualmente, del
0,5 como se ha recogido en el cuadro anterior.
d) Estimación basada en la valoración de compañías cotizadas comparables.
Las estimaciones se realizaron a partir de las valoraciones disponibles de dos de las tres primeras
Compañías proveedoras de servicios de comunicaciones por satélite del mundo (SES, S.A. y
Eutelsat), ambas operadoras de satélites puros, al igual que Hispasat, pero con mayor dimensión y
menor riesgo, y excluyendo a Intelsat, Ltd. (el primer operador mundial) por su elevado
apalancamiento. En el cuadro siguiente se muestra el rango medio de cada una de las valoraciones
efectuadas mediante este procedimiento:
Cuadro nº 12:
Extrapolación de valoraciones disponibles de operadores de satélites puros
(En miles de euros)
Informes de
Valoración
EBITDA
2013
Múltiplo
EV/EBITDA
Valor de
Empresa
(EV)
Valor
FFPP 16,42%
25/04/2013 161.000 8,4 1.353.688 1.154.149 189.511
11/07/2013 161.000 7,3 1.175.944 894.550 146.885
15/07/2013 165.000 8,5 1.396.725 1.199.630 196.979
Las diferencias entre los valores de Empresa que se obtienen para Hispasat mediante este
procedimiento se explicaban fundamentalmente por el multiplicador medio aplicado en el segundo
informe de valoración, al haber practicado la segunda Entidad española contratada por SEPI un
descuento por tamaño del 12% al multiplicador (8,3) resultante de obtener la media entre el
aplicado a SES, S.A. (9,2) y a Eutelsat (7,4).
II.3.1.3.- Valoración integrada.
Como han puesto de manifiesto SEPI y el INTA en sus respectivos escritos de alegaciones, la
Entidad financiera japonesa incluyó en el resumen ejecutivo de su informe de valoración una
propuesta integrada en la que, tras considerar el resultado de las distintas metodologías aplicadas,
acotaba el valor de Hispasat entre los 1,2 y 1,4 miles de millones de euros, y el valor de sus FFPP
entre 1y 1,2 miles de millones de euros, respectivamente.
Aunque la propuesta integrada no figuraba explicitada en el informe de valoración, el valor mínimo
del intervalo asumido por la Entidad financiera se correspondería con el Valor de Empresa
(1.234.200 miles de euros) que obtuvo tras aplicar a esta operación el mismo multiplicador
EV/EBITDA que resultó de la compra de títulos de Hispasat efectuada por Abertis en noviembre de
Compraventa por SEPI de títulos de empresas de capital mayoritariamente privado, en 2013 37
2007; y el valor máximo con el Valor de Empresa (1.352.400 miles) obtenido, igualmente, por la
Entidad japonesa mediante la aplicación al EBITDA de 2013 de Hispasat del mismo multiplicador
EV/EBITDA que se deduciría de comparar el valor de cotización de Eutelsat con el EBITDA de
2013 previsto para este Operador al tiempo de realizarse la valoración. Con arreglo al intervalo
propuesto por la Entidad financiera, el valor de las acciones de Hispasat de las que el INTA era
titular se situaría entre los 170.289 y 189.697 miles (entre 164.197 y 197.036 miles si se toman
valores redondeados a miles de millones de euros, unidad en la que figuraba emitido el resumen
ejecutivo por la Entidad valoradora).
Sin embargo, y contrariamente a lo argumentado por SEPI y el INTA en sus respectivos escritos de
alegaciones, la prima a abonar por Abertis por asumir el control corporativo de Hispasat no podía
estar implícita en el rango de valoración seleccionado por el Valorador para estimar el valor de esta
Compañía, porque el intervalo propuesto (de entre 1.200 y 1.400 millones de euros) era más
restringido que el que asumió la Entidad financiera mediante la metodología principal empleada, la
de DFCF, mediante la que situó el rango del valor de Hispasat entre los 1.300 y los 1.500 millones
de euros, sin computar la prima de control en dicha estimación, como tampoco figuraba incluida en
los rangos resultantes de la aplicación de metodologías de contraste que seleccionó el Valorador y
que se situaban entre los 1.100 y los 2.000 millones de euros.
Hay que tener en cuenta a estos efectos que la Prima de Control es un concepto asociado en
exclusividad a los accionistas de una empresa y no a la empresa en su conjunto, de forma que el
importe de la prima no podía estar implícito en el Valor de Empresa estimado por el Valorador para
Hispasat como se indica en alegaciones, dado que dicho valor engloba también al resto de
acreedores de la Compañía. La prima no podía estar implícita tampoco en el Valor de los FFPP de
Hispasat que seleccionó el Valorador, pues los valores mínimos y máximos del rango propuesto
(1.000 y 1.200 millones de euros, respectivamente) son el resultado de deducir la deuda financiera
neta de la Compañía (0,2 miles de millones) de los correspondientes Valores de Empresa
seleccionados por el Valorador (1.200 y 1.400 millones de euros).
Al igual que las otras dos entidades financieras contratadas por SEPI, la Entidad japonesa estimó el
importe que cabría ingresar en concepto prima de control de forma independiente a la valoración
que llevó a cabo de las acciones de Hispasat de las que el INTA era titular, estimación que fue
objeto de tratamiento separado en los correspondientes informes de valoración. Ha de señalarse
también que la participación del INTA sólo podía otorgar una mayoría de control a Abertis en el
caso de que Eutelsat renunciara a ejercer los derechos de suscripción preferente que ostentaba en
relación con la misma, supuesto del que ninguna de las entidades valoradoras tuvo confirmación al
tiempo de emitir sus correspondientes informes, pues el escrito de renuncia del Operador europeo
figuraba fechado el 15 de julio de 2013, fecha de emisión igualmente del informe de valoración de
la Entidad japonesa, en el que se recoge expresamente esta circunstancia entre las
consideraciones que tuvo en cuenta para estimar el importe que cabría aplicar en concepto de
prima de consolidar Abertis su posición del control en Hispasat.
II.3.2.-Autorización de la venta
Mediante escrito de 15 de julio de 2013, Eutelsat (el tercer operador de satélites del mundo y socio
propietario, asimismo, del 33,69% de Hispasat) comunicó al Ministerio de Defensa su intención de
suscribir el nuevo Acuerdo de Accionistas que le fue propuesto, y su renuncia a ejercer sus derecho
de opción en relación con la participación del INTA en Hispasat con arreglo a los términos previstos
en dicho Acuerdo. En sesión de 19 de julio de 2013, el Consejo de Administración de SEPI acordó,
igualmente, renunciar a ejercer su derecho de adquisición preferente y firmar y formalizar el nuevo
Acuerdo de Accionistas negociado y consensuado por las partes. Previamente, SEPI había
solicitado a Abertis una oferta vinculante de compra, que debía ir acompañada del Acuerdo de
38 Tribunal de Cuentas
Accionistas remitido por la Presidencia de Hispasat para ser suscrito por los Accionistas Públicos,
Abertis y Eutelsat, y de la propuesta de Estatutos Sociales, del Reglamento del Consejo de
Administración y del Plan de Crecimiento en el que se establecían las líneas maestras de las
actividades a desarrollar por Hispasat y los criterios de inversión.
Con fecha 16 de julio de 2003, Abertis formuló una primera propuesta, con un plazo de validez de 7
días, que se concretaba en la adquisición al INTA del 16,42% del capital social de Hispasat por
180.000 miles de euros: 153.524 miles por el valor de las acciones y 26.476 miles en concepto de
prima de control. Si bien el precio propuesto estaba por encima de la última operación cerrada por
Abertis en el ejercicio 2012 con Telefónica de Contenidos, S.A., dado que incluía la aplicación de
una prima por implicar la toma de control de Hispasat, la oferta de Abertis comportaba, sin
embargo, un Valor del 100% de los FFPP de Hispasat de 934.981 miles, ligeramente inferior al que
resulta de extrapolar al 100% del capital social de la Compañía los 124.000 miles que percibió en
2012 Telefónica de Contenidos, S.A. por la venta del 13,23% de Hispasat (937.264 miles).
Considerando, no obstante, los ajustes que se deducen del balance consolidado del Grupo
Hispasat a 31 de diciembre de 2011 y 2012, la propuesta suponía un valor de Empresa para
Hispasat de 1.146.080 miles, superior a los 1.100.127 miles que resultarían de la extrapolación de
la transacción anterior, comportando asimismo la aplicación del mismo multiplicador EV/EBITDA
que se aplicó en la transacción con Telefónica de Contenidos, S.A. como puede comprobarse en el
cuadro siguiente:
Cuadro nº 13:
Comparación de las métricas resultantes de las dos últimas transacciones
realizadas con acciones de Hispasat
(En miles de euros)
Año de la
transacción
(n)
Valor
FFPP Ajustes
(1)
Valor de
Empresa
(EV)
EBITDA
(n-1)
Múltiplo
EV/EBITDA
2013 934.981 211.099 1.146.080 161.127 7,1
2012 937.264 162.863 1.100.127 154.660 7,1
(1) Para el cómputo de la deuda financiera neta se han tenido en cuenta los pasivos
por derivados financieros, además de la deuda con Entidades de crédito.
Sin embargo, atendiendo al informe de valoración de la Entidad financiera japonesa, el
multiplicador de la transacción llevada a cabo con acciones de Hispasat en 2012 era el más bajo de
los aplicados desde 2007 a operaciones de compraventa con títulos de esta Compañía,
moviéndose el rango de este multiplicador en ese periodo de tiempo entre el 7 y el 8,4. El EV que
resultaba para Hispasat de la propuesta presentada por Abertis (1.146.080 miles) era inferior,
asimismo, al valor medio obtenido en la mayoría de las valoraciones realizadas mediante
metodologías de contraste por las tres Entidades contratadas, pero situándose dentro del rango
asumido por la entidad valoradora española (entre 139.059 y 180.010 miles) que resultó de las
estimaciones realizadas en julio de 2013 mediante la metodología principal empleada por las
entidades valoradoras, la de DFCF, método por el que la Entidad financiera española situaba el
rango medio del valor de este paquete de títulos en 157.334 miles de euros y la Entidad japonesa
en 196.692 miles. El precio propuesto por Abertis se situaba por debajo del rango de valoración
asumido por la Entidad japonesa por el método de DFCF (entre 179.780 y 217.381 miles), pero
superando el límite inferior asumido por la Entidad valoradora española (entre 139.059 y 180.010
miles). La oferta se situaba por debajo del rango de valoración en el que se concretó la propuesta
integrada que presentó la Entidad financiera japonesa, tras valorar de forma conjunta los resultados
Compraventa por SEPI de títulos de empresas de capital mayoritariamente privado, en 2013 39
de las distintas metodologías aplicadas y del que se deduciría para la participación del INTA en
Hispasat un valor de entre 170.289 y 189.697 miles (de entre 164.197 y 197.036 miles si se toman
valores redondeados a miles de millones de euros).
No obstante, se considera adecuado el recurso por las partes a determinar el precio de la
operación mediante metodologías de contraste, en atención a que los valoradores no tuvieron
ocasión de analizar con los administradores de Hispasat la razonabilidad y sostenibilidad de las
proyecciones que contemplaba el Plan de Negocios de la Compañía sobre las que basaron su
estimación mediante el método DFCF.
La prima de control ofertada representaba el 17,3% del precio propuesto para las acciones de
Hispasat propiedad del INTA, superior a las propuestas por las dos entidades valoradoras
españolas (del 13,4% en el informe de valoración de abril de 2013 y del 14,8% en el de 11 de julio
de 2013), pero inferior a la propuesta por la Entidad financiera japonesa (del 19,3%).
Con fecha 23 de julio de 2013, un día después del vencimiento del plazo de validez de la primera
propuesta, Abertis presentó una nueva oferta en la que mantenía invariable el precio ofrecido por
las acciones, pero reducía la prima a abonar por asumir el control de Hispasat de 26.476 miles a
18.976 miles, reduciendo así el precio total de la transacción de 180.000 miles a 172.500 miles y la
prima de control sobre el valor asignado a las acciones al 12,4%, inferior a las primas en las que se
concretaron las propuestas formuladas por las tres entidades valoradoras.
El 25 de julio de 2013 se firmó el contrato de compraventa antes de la extinción, el 30 de julio de
2013, del plazo de vigencia de la segunda oferta de Abertis. La operación se cerró, finalmente, por
172.500 miles de euros: 153.524 miles por el valor de las acciones y 18.976 miles en concepto de
prima de control, pasando a ostentar el Comprador directamente el 57,05% del capital social de
Hispasat. La participación de Hispasat figuraba registrada en las cuentas del INTA por 20.023 miles
de euros.
El mismo día que se firmó el contrato de compraventa, los Accionistas Públicos (incluido el INTA)
suscribieron con Abertis, Hispasat y Eutelsat un nuevo Acuerdo de Accionistas en el que se
recogieron las condiciones en las que Abertis pasó a asumir el control en solitario de la gestión y la
administración ordinaria de Hispasat y que sustituyó al Acuerdo suscrito con Abertis el 28 de enero
de 2008. Con arreglo a lo pactado, Abertis pasó a estar representada por 10 de los 19 miembros
integrantes del Consejo de Administración de Hispasat, Eutelsat por cinco y los Accionistas
Públicos de forma conjunta por tres, formando parte adicionalmente del Consejo un consejero
designado por el Ministerio de Industria en virtud del Acuerdo de Consejo de Ministros de 11 de
julio de 1997 que otorgó a Hispasat la concesión del servicio de gestión del segmento espacial
atribuido al Estado español. La designación de los tres consejeros atribuidos a los Accionistas
Públicos se reparte entre el Ministerio de Hacienda y Administraciones Públicas (SEPI), el
Ministerio de Economía y Competitividad (CDTI) y el Ministerio de Defensa, al que corresponde
determinar, además, el voto de los Accionistas Públicos, todo ello aun cuando el INTA hubiera
dejado de ser accionista de Hispasat. Abertis y Eutelsat se comprometieron, por su parte, a votar
en el mismo sentido expresado por los Accionistas Públicos en la adopción de cualquier acuerdo en
los órganos de gobierno de Hispasat sobre la actividad de los sistemas satelitales militares y
gubernamentales desarrollados a través de Hisdesat, sobre los derechos asociados a la
participación de Hispasat en esta Compañía o a las decisiones relativas a los órganos de gestión y
administración de Hisdesat.
De acuerdo con las actas de las reuniones mantenidas por la Comisión de Decisión y Seguimiento
prevista en Convenio para el desarrollo del proceso de privatización, ésta fue constituida el 4 de
julio de 2013, sesión en la que se fijó el 15 de julio siguiente como fecha para negociar con el
40 Tribunal de Cuentas
Comprador el precio y las condiciones de la transmisión y el 30 de julio de ese mismo mes para
decidir los términos de la adjudicación de la participación del INTA en el capital social de Hispasat.
La Comisión se reunió de nuevo el 16 de julio de 2013, acordando solicitar a Abertis una oferta
formal de compraventa de las acciones de Hispasat de las que el INTA era titular, oferta que fue
formulada ese mismo día. El acta en la que se dejó constancia de la sesión figuraba acompañada
del escrito de Eutelsat de 15 de julio de 2013 en el que renunciaba a ejercer sus derechos de
opción y de sendos resúmenes ejecutivos de las valoraciones de la participación del INTA en
Hispasat realizadas por los dos valoradores contratados por SEPI a principios de ese mismo mes.
De acuerdo con el acta de la sesión celebrada el 17 de julio de 2013, que forma parte de la
documentación remitida por SEPI y por el INTA con sus escritos de alegaciones, la Comisión
propuso rechazar la primera oferta recibida debido a la cláusula de responsabilidades que figuraba
en la propuesta de contrato formulada por Abertis y en virtud de la cual el Vendedor hubiera tenido
que responder, de forma proporcional al porcentaje de acciones objeto de venta, por cualquier
contingencia originada por actos y/u omisiones de la Sociedad anteriores a la fecha de elevación a
público del contrato de compraventa por actuaciones inspectoras ya iniciadas y conocidas por el
Comprador o de las que pudieran incoarse en el futuro y que perjudicasen los resultados de la
Sociedad o de su Grupo. En la propuesta de contrato se establecía a este respecto un plazo de
cinco años a partir de su formalización para poder exigir acciones relacionadas con las
responsabilidades asumidas por las partes.
De acuerdo, con el acta de la última reunión celebrada el día 24 de julio de 2013, aportada
igualmente en el trámite de alegaciones, la Comisión de Seguimiento propuso la aceptación de la
segunda oferta presentada por Abertis por encontrarse dentro de los márgenes contenidos en las
valoraciones encargadas por SEPI y por no incluir la cláusula de responsabilidades que motivó el
rechazo de la oferta previa. En la nueva propuesta de contrato presentada por Abertis se incluyó
además una nueva cláusula mediante la que el Comprador se comprometía a indemnizar al INTA
con el 50% de las plusvalías que pudiera obtener por la venta de acciones representativas de hasta
un 7% del capital de Hispasat durante los cuatro años siguientes a la fecha de elevación a público
del contrato de compraventa, porcentaje máximo del que podía desprenderse el Comprador sin
perder su posición de control. La propuesta de la Comisión fue aceptada por la Dirección General
del INTA en los mismos términos formulados por Abertis según consta en certificación emitida el 25
de julio de 2013 por el Secretario General del INTA y de la Comisión.
Como se ha señalado con anterioridad, en su condición de vendedor, el INTA se reservó en
Convenio la toma de decisiones relacionadas con el precio y demás condiciones que se acordasen
con el adquirente de las acciones, previa propuesta y deliberación de la Comisión de Decisión y
Seguimiento, todo ello sin perjuicio de las competencias que el artículo 175.5 de la Ley 33/2003
atribuye a la DGPE en relación con la fijación del precio de enajenación de valores de titularidad de
la AGE o de sus organismo públicos adjudicados de forma directa. SEPI no respondía, en cambio,
del buen fin de la gestión asumida en virtud del Convenio, habiéndose comprometido únicamente a
cumplir las actuaciones y funciones que se le asignaron en el mismo.
La información que han facilitado SEPI y el INTA para justificar que la Comisión propusiera aceptar
la segunda oferta presentada por Abertis, pese a que suponía rebajar la prima de control en 7.500
miles de euros, debe ser la misma que entregó a los valoradores, pues formaba parte de la
información adjunta a los estados financieros de Hispasat que se elaboraron a 30 de junio de 2013
con motivo de la venta de la participación del INTA, consistiendo en una estimación del impacto
que podría tener en los gastos fiscales de la Compañía del periodo 2004-2022 la concreción de una
serie de contingencias derivadas, fundamentalmente, de la tributación correspondiente al Impuesto
de Sociedades en España y a la del Impuesto de Circulación de Mercancías (ICMS) en Brasil (de
Compraventa por SEPI de títulos de empresas de capital mayoritariamente privado, en 2013 41
carácter agregado). Dichas contingencias no fueron tomadas en consideración por las Entidades
valoradoras debido a la insuficiencia de la información que se les facilitó a estos efectos y a la falta
de detalle sobre la materialización de los gastos. La estimación de las contingencias fiscales
realizada por Hispasat no resulta razonable, tampoco, ya que la consideración del incremento del
gasto relativo al Impuesto de Sociedades supondría que el ratio Gasto fiscal/EBIT previsto para el
periodo 2013-2022 en el Plan de Negocios de Hispasat pasara de representar un 28,1% de media
a un 42,6%; superando, por otra parte, el gasto fiscal que según dicha estimación habría quedado
pendiente de reconocer en el periodo 2004-2012 la cifra de 45.676 miles que por posibles pasivos
contingentes se consideró implícitamente para ajustar el precio de la participación del INTA.
En la Memoria del ejercicio 2012 consta a estos efectos que la Agencia Tributaria inspeccionó en el
ejercicio 2008 la situación fiscal de la Sociedad dominante del Grupo Hispasat relativa al Impuesto
sobre Sociedades del ejercicio 2003, habiendo abonado Hispasat en 2009 los 1.383 miles de euros
a los que ascendió el acta de liquidación y revertido entre 2011 y 2012 la práctica totalidad de los
5.886 miles que figuran cubiertos a 31 de diciembre de 2010 en el epígrafe de “Otras provisiones”
del balance consolidado del Grupo. En la Memoria de 2012 se deja constancia por los
Administradores de Hispasat, igualmente, de que aunque surgieran pasivos adicionales como
resultado de una nueva inspección del Impuesto de Sociedades éstos no afectarían
significativamente a las cuentas anuales. La Memoria de 2012 recoge en este mismo sentido que,
con base al criterio de sus asesores fiscales, no se había dotado provisión tampoco por las actas
de inspección, por importe de 33.055 miles, relativas al ICMS. En las fechas en las que se
encargaron las valoraciones actualizadas del Grupo Hispasat no constaban a estos efectos,
tampoco, evidencias adicionales de contingencias por gastos fiscales no reconocidos a las que
existían cuando Abertis cerró la operación anterior con títulos de esta Sociedad que se tomó como
referencia para fijar el precio de la compraventa de las acciones del INTA, ya que no fueron objeto
de cobertura alguna en los estados financieros elaborados a 30 de junio de 2013.
Aunque la inclusión de cláusulas de responsabilidad puede estar justificada cuando lo que se
enajena es una empresa o un negocio en su totalidad, dichas cláusulas no son propias de
operaciones de compraventa de participaciones minoritarias como la llevada a cabo entre el INTA y
Abertis, en las que el Comprador tenía el control operativo de Hispasat en virtud del Acuerdo
suscrito en 2008 con los tres Accionistas Públicos de la Compañía. De existir cautelas, no obstante,
en relación con la información que facilitaban los registros contables de Hispasat, las partes
deberían haber sometido en este caso a revisión y verificación externa los estados financieros que
se tomaron como referencia para fijar el precio de la transacción, aunque se tratara de una venta
directa a otro partícipe de la Sociedad, de esta forma se habría garantizado que la decisión de
aceptar una rebaja del precio inicialmente propuesto a cambio de suprimir la cláusula de
responsabilidad por contingencias no reconocidas se hubiera tomado con garantías suficientes
tanto para el Comprador como para el Vendedor.
De acuerdo con la información que figura en las cuentas anuales de 2013 y 2014 del Grupo
Hispasat que ha aportado SEPI con posterioridad al trámite de alegaciones, en abril de 2013 se
abrieron actuaciones de comprobación e investigación sobre el Impuesto de Sociedades de los
ejercicios 2008 a 2010 del Grupo Fiscal Hispasat, S.A. e Hispasat Canarias, S.L., Sociedad
Unipersonal. Como consecuencia del acuerdo firmado con la Agencia Estatal de la Administración
Tributaria, mediante el que se cerraron dichas actuaciones el 23 de septiembre de 2014, el Grupo
registró en ese ejercicio un mayor gasto por el Impuesto de Sociedades correspondiente a los
ejercicios 2008 a 2010 de 9.121 miles de euros y una provisión de gasto de 1.968 miles en relación
al Impuesto de Sociedades de los ejercicios 2011 y 2012 de ese mismo Grupo fiscal. En 2013, en
cambio, el Grupo registró un menor gasto fiscal de 1.942 miles como consecuencia de haberse
ajustado la liquidación del Impuesto de Sociedades de 2012 mediante la aplicación de deducciones
42 Tribunal de Cuentas
por I+D. Tanto las cuentas de 2013 como las de 2014 recogen en relación con las actuaciones de
inspección que a sus respectivas fechas de formulación no se habían evidenciado hechos
significativos que pudieran tener relevancia en los estados financieros del Grupo, no recogiendo
tampoco los correspondientes informes de auditoría salvedad alguna al respecto.
Independientemente de la razonabilidad de la cifra de 45.676 miles de euros por posibles pasivos
contingentes que se consideraron implícitamente para fijar el importe definitivo de la operación,
teniendo en cuenta que el precio de las acciones propiedad del INTA se fijó con referencia al precio
que resultó de la transacción precedente con títulos de Hispasat cerrada por Abertis a finales de
2012, el reconocimiento de contingencias no cubiertas debería haber comportado, en todo caso, la
reducción del valor de los FFPP de HISPASAT de 934.981 miles a 889.306 miles y por tanto de las
acciones de esta Compañía de las que era titular el INTA de 153.524 miles a 146.024 miles, pero
no la rebaja de la prima de control en 7.500 miles como se recogió contractualmente, pues en
atención a los 172.500 miles que alcanzó el precio de la venta, la prima abonada se habría
mantenido en los 26.476 miles que incluía la primera oferta.
Conviene señalar a estos efectos que la oferta realizada inicialmente por Abertis incluía ya un
precio muy ajustado para las acciones de Hispasat de las que era titular el INTA, ya que el
multiplicador medio EV/EBITDA que resultaba de las tres transacciones precedentes con títulos de
esta Compañía era del 7,8, de cuya aplicación hubiera resultado un valor de Empresa para
Hispasat de 1.256.791 miles de euros y un valor de sus FFPP de 1.045.692 miles, o de 1.000.016
miles computando las contingencias fiscales consideradas implícitamente en la transacción (45.676
miles), lo que situaría el precio de la participación del INTA entre los 171.703 miles y los 164.203
miles, es decir, en 18.179 miles más que los 153.524 miles inicialmente ofertados o que los
146.024 miles finalmente aceptados, respectivamente.
Aun cuando la propuesta integrada de la Entidad financiera japonesa situara el valor medio de las
acciones en el entorno de los 180 millones de euros a los que aluden SEPI y el INTA en sus
alegaciones, se considera adecuado el recurso por las partes a determinar el precio de la operación
con arreglo a múltiplos resultantes de transacciones precedentes, en atención a que los
valoradores no tuvieron ocasión de contrastar con los administradores de Hispasat la razonabilidad
y sostenibilidad de las proyecciones que contemplaba el Plan de Negocios de la Compañía sobre
las que basaron su estimación mediante el método de DFCF.
La venta de la participación del INTA en el capital social de Hispasat se sometió al dictamen del
Consejo Consultivo de Privatizaciones, pese a que no comportara la privatización de esta
Sociedad, que había perdido previamente la condición de sociedad estatal en los procesos de
privatización de sus principales accionistas públicos, no siéndole de aplicación a estos efectos lo
dispuesto en el Acuerdo de Consejo de Ministros de 28 de junio de 1996, que estableció las Bases
del Programa de Modernización del Sector Público Empresarial del Estado. SEPI no tenía
constancia, en cambio, de que la transmisión se hubiera sometido al control de la IGAE, preceptivo
en el caso de que la venta hubiera supuesto la privatización de Hispasat.
En todo caso, la transmisión fue autorizada por Acuerdo de Consejo de Ministros de 2 de agosto de
2013, de conformidad con lo que establece el artículo 169 j) de la Ley 33/2003, de 3 de noviembre,
del Patrimonio de las Administraciones Públicas, que somete a la aprobación de Consejo de
Ministros los actos de adquisición por compra o enajenación de acciones por la Administración
General del Estado o sus organismos públicos cuando el importe de la transacción supere los
10.000 miles de euros, estando condicionada su eficacia a la autorización de la operación por las
Autoridades de Defensa de la Competencia. La aprobación del Gobierno era preceptiva,
igualmente, a tenor de lo dispuesto en el ya mencionado Acuerdo de Consejo de Ministros de 11 de
Compraventa por SEPI de títulos de empresas de capital mayoritariamente privado, en 2013 43
julio de 1997, que otorgó a Hispasat la concesión del servicio de gestión del segmento espacial de
la posición orbital geoestacionaria atribuida actualmente al Estado Español.
El 2 de agosto de 2013 el Consejo de Ministros autorizó, asimismo, la suscripción del Acuerdo de
Accionistas alcanzado el 25 de julio de 2013 y los Anexos que formaban parte del mismo, de
acuerdo con lo previsto a estos efectos en el artículo 169 i) de la LPAP, que somete a autorización
del Gobierno la suscripción de pactos de sindicación de acciones por las entidades que de acuerdo,
igualmente, con el artículo 166 de esta Ley integran el patrimonio empresarial de la AGE.
En el Acuerdo de Consejo de Ministros que autorizó la transmisión no se explicita el fin perseguido
con la privatización de la participación del INTA en Hispasat, en la que entre 1997 y 1999 el Estado
había visto reducida su participación como consecuencia de la salida definitiva del sector público
estatal de tres de sus principales socios fundadores (Retevisión en 1997 y Telefónica en 1999, que
habían suscrito cada una el 25% del capital inicial de Hispasat, y Caja Postal-Argentaria en 1999,
con el otro 22,5%). De acuerdo, no obstante, con el acta de la sesión celebrada el 21 de junio de
2013 por el Consejo Rector del INTA en la que se aprobaron las actuaciones relacionadas con la
enajenación de esta participación y se apoderó al Director General de este Organismo para su
realización (documentación aportada por el INTA durante el trámite de alegaciones de este
Informe), la finalidad de la venta se limitaba a obtener liquidez para el Ministerio de Defensa
aunque se preveía que los fondos procedentes de la operación no salieran del INTA, que sin
embargo perdería los dividendos percibidos anualmente por las acciones. En el acta quedó
constancia, también, de que la operación no comprometía la mayoría del sector público en
Hisdesat, y de la preocupación del representante del CDTI, accionista igualmente de Hispasat, por
el impacto que la consolidación de la posición de control de Abertis pudiera tener en la industria
espacial española.
Resultando evidente el interés de Abertis en consolidar su posición de control en Hispasat, para lo
cual le bastaba, como manifestaba en su oferta, aumentar su participación hasta el 51% de su
capital social, no parece del todo justificada la estrategia del sector público estatal de mantenerse
en esta Compañía tras propiciar la toma de control por un único operador privado, cuando ello
comportaba, además, la pérdida de valor de la participación pública retenida, al haber pasado un
sólo accionista a disponer de más del 50% de su capital social.
Aun cuando la gestión de Hispasat había pasado a ser controlada directamente por sus accionistas
privados a partir de la pérdida de su condición de Sociedad estatal, sin perjuicio de las facultades
de control que en relación con los cambios de su estructura accionarial se reservaron para el
Gobierno, a partir de 2008 el sector público estatal se había involucrado de nuevo en la gestión de
esta Compañía con la suscripción el 28 de enero de ese ejercicio del Acuerdo de Accionistas entre
Abertis y los Accionistas Públicos, que representaban entonces al 54,07% de su capital social y
mediante el que asumió el control conjunto de la Compañía. Dicho Acuerdo no se vio acompañado,
sin embargo, de una política de inversiones en el capital de Hispasat dirigida a mantener el control
compartido de la Sociedad, habiendo renunciado los Accionistas Públicos a ejercer sus derechos
de suscripción preferente en las dos transmisiones de títulos de Hispasat que se formalizaron en
2008 y en la que se llevó a cabo en 2012. Tras promover, asimismo, la elaboración de un Plan de
Negocios para Hispasat, que fue aprobado en octubre de 2012 por unanimidad, los Accionistas
Públicos no se comprometieron tampoco a suscribir en los cuatro ejercicios siguientes las
ampliaciones de capital que fueran necesarias para financiar las inversiones que contemplaba el
Plan de Crecimiento Estratégico de la Compañía, con la consiguiente reducción del peso de la
participación pública en esta Sociedad.
Según el Informe del Consejo Consultivo de Privatizaciones, que informó favorablemente sobre
esta transmisión tras considerar que existían justificaciones objetivas suficientes a favor de la
44 Tribunal de Cuentas
decisión adoptada de vender las acciones de Hispasat propiedad del INTA a Abertis por el
procedimiento de adjudicación directa y sin concurrencia efectiva, la entrada de un tercero en el
accionariado de Hispasat no hubiera garantizado a los Accionistas Públicos sin la participación de
los otros dos socios privados la formalización de un hipotético acuerdo de accionistas que
garantizara al sector público las facultades y derechos sobre Hispasat que le otorgaba el Acuerdo
formalizado en enero de 2008, perdiendo toda la capacidad de decisión sobre la Compañía, hecho
éste que a juicio del Consejo Consultivo de Privatizaciones tendría relevantes repercusiones sobre
Hisdesat, al concentrar esta Empresa, en la que Hispasat disponía del 43% de su capital social, las
comunicaciones militares y gubernamentales.
Aunque el Acuerdo de Accionistas alcanzado el 25 de julio de 2013 garantiza que los accionistas
privados voten en el sentido de los públicos en relación con las decisiones de Hisdesat, el sector
público ya disponía en la fecha que se cerró la compraventa de una participación significativa del
30% en Hisdesat, a través de un Sociedad participada al 100% por el INTA (Ingeniería de Servicios
Aeroespaciales, S.A.), distribuyéndose otro 22% entre una sociedad participada por SEPI (EADS)
con una participación del 15% y otra Sociedad participada entonces por el Banco Financiero y de
Ahorro, S.A. (Indra) con el 7%, perteneciendo sólo el 5% restante a un Grupo íntegramente privado
de ingeniería español. Hay que tener en cuenta, además, que en virtud del Acuerdo de Consejo de
Ministros de 11 de julio de 1997, el sector público estatal a través del Ministerio de Industria tiene la
facultad de designar a uno de los miembros del Consejo de Administración de Hispasat,
nombramiento que en definitiva le otorga un grado de control indirecto sobre Hisdesat.
La operación de concentración económica mediante la que Abertis adquirió el control exclusivo de
Hispasat fue informada favorablemente por la Comisión Nacional de los Mercados y la
Competencia, de conformidad con la Ley 15/2007, de 3 de julio, de Defensa de la Competencia; y
fue comunicada, igualmente, por Abertis a la Comisión Europea en 2013, habiendo señalado ésta
que carecía de dimensión comunitaria.
SEPI registró en 2013 un ingreso de 71 miles de euros por la remuneración pactada en Convenio y
por los gastos soportados por esta operación traslados al INTA.
II.4.- ADQUISICIÓN POR SEPI DE LA PARTICIPACIÓN DEL GRUPO BANCO
FINANCIERO Y DE AHORROS, S.A. EN EL CAPITAL SOCIAL DE INDRA SISTEMAS,
S.A.
El Plan de Reestructuración 2012/2017 del Banco Financiero y de Ahorro, S.A. (BFA), incluía la
desinversión de la participación del 20% del capital social de Indra, así como del resto de
participaciones no estratégicas titularidad de BFA y del Grupo Bankia. SEPI no poseía ninguna
participación de Indra, ya que en marzo de 1999 vendió la totalidad de su participación en la citada
sociedad que, por entonces, era del 66,90%.
Indra es una compañía tecnológica española con presencia internacional y su actividad está ligada
a sectores estratégicos de defensa, de seguridad y de emergencia. Es el proveedor de los sistemas
operativos que utilizan las Fuerzas Armadas y las Fuerzas de Seguridad y Emergencias que le
confiere especial relevancia a los intereses nacionales.
La Sociedad Estatal de Participaciones Industriales fue creada por la Ley 5/1996, de 10 de enero,
de Creación de Determinadas Entidades de Derecho Público, tiene un patrimonio propio distinto al
del Estado y el artículo 12.5 de la citada ley establece que cuando la adquisición de acciones
supere 6.010 miles de euros o implique un 10% o más del capital de una empresa, requiere la
autorización previa del Consejo de Ministros.
Compraventa por SEPI de títulos de empresas de capital mayoritariamente privado, en 2013 45
Ante la inminencia de una reestructuración del accionariado de Indra Sistemas, SA (INDRA) por la
desinversión de BFA-Bankia y para asegurar una participación en una actividad tan sensible y
estratégica para España, el Consejo de Ministros, en sesión de 2 de agosto de 2013, autorizó la
compra por SEPI de un paquete accionarial de hasta el 21% del capital social de dicha sociedad,
previo informe favorable de la Comisión Delegada del Gobierno para Asuntos Económicos. En el
citado acuerdo del Consejo de Ministros se estableció que el precio de adquisición se determinaría
por referencia al precio de cotización de las acciones y conforme el procedimiento que SEPI
considerase más conveniente y en el menor plazo posible.
A 31 de diciembre de 2013, Indra tenía un capital social de 32.827 miles de euros, compuesto por
164.132.539 acciones ordinarias de 0,20 euros de valor nominal cada una, representadas por
anotaciones en cuenta. Todas las acciones que conforman el capital social de Indra figuran
admitidas a cotización en las Bolsas de Madrid, Barcelona, Valencia y Bilbao, cotizan en el
Mercado Continuo y están incluidas en el índice selectivo IBEX-35.
La participación adquirida por SEPI en la transmisión objeto de esta fiscalización estaba formada
por 33.057.734 acciones de Indra, cuya titularidad se distribuía entre las Entidades transmitentes
conforme al desglose que recoge el cuadro siguiente:
Cuadro nº 14
Distribución por Entidades titulares de la participación transmitida
Entidades Transmitentes Número de acciones
Banco Financiero y de Ahorros, S.A. 32.813.822
Bankia, S.A. 186.870
Mediación y Diagnósticos, S.A. 28.949
Participaciones y Cartera de Inversión, S.L. 28.093
Número total de acciones transmitidas 33.057.734
II.4.1.- Régimen de autorizaciones de la transmisión
El 2 de agosto de 2013, el Consejo de Administración de SEPI, acordó iniciar los trámites
necesarios para realizar una compra directa y extrabursátil de las acciones de Indra titularidad de
BFA, Bankia, S.A., Mediación y Diagnósticos, S.A. y Participaciones y Cartera de Inversión, S.L., en
virtud de lo dispuesto en el Real Decreto 1416/1991, de 27 de septiembre, sobre operaciones
bursátiles especiales y transmisión extrabursátil de valores cotizados.
El BFA tenía como accionista único al Fondo de Reestructuración Ordenada Bancaria (FROB),
Entidad de derecho público adscrita al Ministerio de Economía y Competitividad, con personalidad
jurídica propia y plena capacidad pública y privada para el desarrollo de sus fines y cuyo régimen
jurídico está establecido en la Ley 9/2012, de 14 de noviembre, de reestructuración y resolución de
entidades de crédito. Mediación y Diagnósticos, S.A. y Participaciones y Cartera de Inversión, S.L.,
dos de las otras tres sociedades vendedoras, figuraban participadas en un 100% por Bankia, S.A.
que, a su vez, estaba controlada directamente por el BFA, titular del 68,39% de su capital social.
46 Tribunal de Cuentas
La autorización otorgada el Consejo de Ministros el 2 de agosto de 2013 se llevó a cabo con
Esta operación de desinversión de las participaciones industriales, que contemplaba el Plan de
Reestructuración del Grupo BFA, se realizó con una aportación de recursos públicos, en tanto la
participación de Indra permanezca dentro del patrimonio de SEPI, con independencia del resultado
que se produzca para el sector público estatal, si se decidiera en el futuro su colocación entre
inversores privados.
II.4.2.- Transmisión de las acciones de Indra a SEPI
El artículo 36 de la Ley 24/1988, de 28 de julio, del Mercado de Valores, califica como operaciones
propias de los mercados secundarios oficiales todas aquellas que determinen la transmisión de
valores admitidos a negociación en ellos por título de compraventa y recoge las diferentes
modalidades que puede revestir la participación obligatoria que en estas operaciones corresponda
a las entidades que ostentan la condición de miembro de cada uno de los mercados. La
organización bursátil, predica el principio de que las operaciones se realicen a través de los
sistemas de contratación que las Bolsas tengan establecidos, al objeto de facilitar la confluencia en
régimen de mercado de las órdenes relativas a la compra y la venta de valores y asegurar la
transparencia y eficiencia en el mecanismo de formación de precios. Por su parte, el artículo 38,
modificado por la Ley 4/1990, de 29 de junio, atribuye al Gobierno amplias facultades para tipificar,
limitar o incluso prohibir determinadas modalidades de operaciones, con objeto de fomentar el buen
funcionamiento y la transparencia de los mercados o de asegurar el respeto de lo previsto en la
propia Ley.
de la aplicación por los miembros de las Bolsas de las órdenes de signo contrario que en ellos
concurran sobre un mismo valor admitido a negociación (las denominadas aplicaciones bursátiles),
sometiendo a un régimen equivalente al de éstas las transmisiones de compraventa convenidas
directamente por entidades que no sean miembros de las Bolsas de Valores. Asimismo, el RD
1416/1991 desarrolló, las previsiones de la Ley del Mercado de Valores en materia de
comunicación y publicidad de las transmisiones de valores admitidos a negociación en Bolsa por
título distinto del de compraventa, o por este título si su negociación estuviera suspendida.
El Consejo de Administración de SEPI acordó la compra directa y extrabursátil de las
participaciones de Indra titularidad de BFA y de las Sociedades vendedoras del Grupo Bankia,
conforme lo dispuesto en el Real Decreto 1416/1991. La transmisión del dominio de las acciones
no se sometió por las partes a condición suspensoria alguna, encargándose de su ejecución Bankia
Bolsa, Sociedad de Valores, S.A., a la que las Sociedades transmitentes y SEPI instruyeron
conjunta, expresa e irrevocablemente para que, en calidad de miembro de las Bolsas de Valores,
intermediase en la compraventa de 33.057.734 acciones de Indra titularidad de BFA, Bankia, S.A.,
Mediación y Diagnósticos, S.A., y Participaciones y Cartera de Inversión, S.L., al precio
previamente convenido entre los Vendedores y el Comprador.
En el encargo, de 2 de agosto de 2013, se encomendó al Mediador en particular que realizase,
conforme a la normativa sobre operaciones bursátiles especiales y cualquier otra norma aplicable,
las siguientes actuaciones: a) solicitar y obtener si fuera necesario la autorización previa para la
transmisión de las acciones de las Sociedades Rectoras de las Bolsas de Valores, b) la aplicación
de las correspondientes órdenes de compra y venta resultante de la compraventa de las acciones a
través del sistema de contratación y fuera del horario en éste establecido y su comunicación a las
Sociedades Rectoras de las Bolsas de Valores, c) la liquidación de la operación de compraventa de
las acciones a través de Iberclear (denominación comercial del Depositario Central de Valores
Compraventa por SEPI de títulos de empresas de capital mayoritariamente privado, en 2013 47
español, la Sociedad de Gestión de los Sistemas de Registro, Compensación y Liquidación de
Valores, S.A. Unipersonal) con cargo y abono a las cuentas de efectivo y de valores que se
detallaban en el encargo, y d) la emisión de sendos certificados para cada uno de los Vendedores y
para el Comprador.
El artículo 2.2 del RD 1416/1991, establece los requisitos para que los miembros de las Bolsas
puedan aplicar las órdenes de signo contrario que en ellos concurran sin formularlas públicamente
a través del correspondiente sistema de contratación y fuera del horario en éste establecido, es
decir, para las denominadas “aplicaciones” bursátiles (compras extrabursátiles): a) Que la
desviación del precio con respecto al cambio o cambios más significativos del día no exceda de la
que se fije por el Ministerio de Economía y Hacienda. b) Que a ese precio, o a otro más favorable,
no exista posición de dinero o papel vinculante manifestado con anterioridad al cierre de la sesión
en los términos, cuantía y porcentaje que se fijen por el Ministerio de Economía y Hacienda. De
existir tal posición, la operación no podrá realizarse sin antes cubrir en su totalidad el dinero o papel
vinculante existente. c) Que el importe de la operación supere tanto la cuantía como el porcentaje
respecto del volumen medio de contratación del valor que se fije por el Ministerio de Economía y
Hacienda. d) Que se trate de órdenes individualizadas procedentes de un solo ordenante final,
quedando prohibida la agrupación de órdenes y e) Que la operación se comunique al órgano de
supervisión designado por las Sociedades Rectoras, o en su caso, por la Sociedad de Bolsas
dentro del mismo día, en la forma y dentro del horario que fije la CNMV, previo informe de las
Sociedades Rectoras de las Bolsas de Valores y Sociedades de Bolsas.
Esta regulación de los requisitos que deben cumplir las aplicaciones, las operaciones especiales
realizadas por los miembros de las Bolsas de Valores y las operaciones convenidas entre sí
directamente por quienes no sean miembros de las mismas fue completada mediante la Orden del
Ministerio de Economía y Hacienda de 5 de diciembre de 1991, que concretó algunos de los
requisitos exigidos para su realización, posteriormente trasladados a euros por otra OM, también de
Economía y Hacienda, de 23 de diciembre de 1998.
Para establecer la desviación máxima del precio admisible a la que se refiere el RD 1416/1991, la
OM de 5 de diciembre de 1991, en su artículo 2, toma como referencia el cambio medio ponderado
y el cambio de cierre correspondientes a la sesión bursátil del día en que se realice la operación, o
de la sesión precedente más próxima en la que se hubieran fijado cambios, si no se hubieran
casado operaciones sobre el valor de que se trate en la sesión en que se realice la operación;
fijando que el precio al que se realicen las operaciones especiales no podrá ser superior al más alto
de los dos precios que toma como referencia, incrementado en un 5%, ni inferior al más bajo de
del RD 1416/1991, las operaciones bursátiles especiales y de toma de razón a las que se refieren
sus artículos 2.2 y 5, respectivamente, podrán ser autorizadas a un precio diferente al previsto en el
artículo 2.2.a) por el órgano de supervisión designado por la Sociedad Rectora, o en su caso por la
Sociedad de Bolsas siempre que cumplan con los requisitos establecidos para las operaciones
especiales excepcionales en el artículo 7 de la OM de 5 de diciembre de 1991.
En cuanto al requisito de importe mínimo, el artículo 4 de la citada OM fija que deberá superar los
dos siguientes mínimos: a) 300 miles de euros efectivos si se negocian en el Sistema de
interconexión bursátil, ó 120 miles efectivos si se negocian en el sistema de viva voz en corro y b)
el 20% de la media diaria de contratación del valor de que se trate durante el último trimestre
natural cerrado, en el caso de valores negociados en el Sistema de interconexión bursátil y el 25%
sobre la misma magnitud para los valores negociados por cualquier otro sistema de negociación.
Ambos requisitos, (los recogidos en las letras a) y c) del artículo 2.2 del RD 1416/1991) son los que
deben concurrir, a su vez, para que los miembros de las Bolsas puedan tomar razón y validar, en
48 Tribunal de Cuentas
consecuencia, las operaciones convenidas directamente entre quienes no sean miembros de las
Bolsas de Valores, con arreglo a lo que establece el artículo 5 del RD 1416/1991, modalidad esta
última a la que parece ajustarse más la naturaleza de la operación cerrada con las Sociedades
vendedoras del Grupo Bankia (Bankia, S.A., Mediación y Diagnósticos, S.A. y Participaciones y
Cartera de Inversión, S.L.) que la prevista en el artículo 2 de la citada disposición legal.
La certificación emitida por Bankia Bolsa, Sociedad de Valores, S.A. que ha aportado SEPI a esta
fiscalización recoge, exclusivamente, que intermedió en la operación bursátil de compra de
33.057.734 acciones de Indra titularidad de SEPI, el precio al que se realizó la operación y la
cuenta bancaria en la que fueron depositados los valores. A instancia de este Tribunal, la Sociedad
de Valores ha confirmado que las operaciones se instrumentaron como una “Aplicación por
Operación Especial Comunicada, recogida en el artículo 2 del RD 1416/1991”. La Sociedad de
Valores, que en enero de 2014 cambió de denominación, tras formalizarse el 30 de diciembre de
2013 la compraventa del 100% de su capital social dentro del proceso de reestructuración del
Grupo BFA, ha manifestado, igualmente, que “la operación cumplía sobradamente los mínimos
exigidos por volumen de efectivo y estaba dentro de la horquilla de precios permitida en la fecha de
operación para este tipo de operaciones (+/- 5% precio de cierre).”
Aunque los requisitos a los que se refiere la Sociedad de Valores se corresponden con dos de los
cinco, de importe y de precio, que contempla para la validez de estas operaciones especiales el RD
1416/1991 y la OM de 5 de diciembre de 1991, según ha confirmado SEPI, tras realizar una
consulta al Miembro de la Bolsa que intermedió esta operación, esta trasmisión no requirió la
autorización de los órganos de supervisión prevista en el artículo 2.3 del RD 1416/1991 para los
supuestos de operaciones cerradas a un precio distinto al establecido en el artículo 2.2.a) de esta
misma disposición.
II.4.3.- Liquidación y registro de la operación
transmisión de los valores representados por medio de anotaciones en cuenta tiene lugar por
transferencia contable, produciendo la inscripción de la transmisión a favor del adquirente los
mismos efectos que la tradición de los títulos, siendo oponible a terceros desde el momento en que
se haya practicado la inscripción.
Conforme a lo convenido entre las partes, el 7 de agosto de 2013, a los tres días bursátiles hábiles
siguientes a la fecha de la operación bursátil especial, SEPI desembolsó 336.991 miles de euros, a
razón de 10,194 euros por acción, por el 20,14% del capital social de Indra. El precio acordado se
correspondía con el precio de cierre de la acción de Indra en la sesión del día 2 de agosto de 2013
(10,450 euros por acción), con un descuento del 2,45% sobre dicho precio de referencia. Por
comisiones por corretajes y otros gastos relacionados con la operación, SEPI desembolsó otros 85
miles de euros. De acuerdo con el Plan General de Contabilidad, la aplicación de fondos, de
337.076 miles en total, se registró por SEPI entre las inversiones en Empresas Asociadas. Según
figura en las cuentas anuales del BFA de 2013, la venta a SEPI del 20,14% del capital de Indra dio
lugar a unas plusvalías brutas de 62 millones de euros.
En definitiva, para ostentar el control de Indra por el Estado con motivo de la desinversión de la
participación del BFA en el capital de esa Compañía, con la instrumentación de la operación
descrita, la compra de las acciones se realizó con recursos públicos por SEPI y el procedimiento
llevado a cabo determinó que se adquiriera a un precio que podría ser superior al que hubiera
resultado de la colocación en el mercado en una sola operación de venta de un paquete de
acciones de este tamaño, al no poder desviarse los precios a los que se conciertan las operaciones
bursátiles especiales del cambio medio ponderado y del cambio de cierre correspondientes a la
Compraventa por SEPI de títulos de empresas de capital mayoritariamente privado, en 2013 49
sesión bursátil del día en que se realice la operación de los márgenes que a estos efectos
estableció el Ministerio de Economía y Hacienda sin la autorización del órgano de supervisión
designado por las Sociedades Rectoras o, en su caso, por la Sociedad de Bolsas. SEPI ha
asumido el riesgo y ventura asociado a la desinversión de las acciones de Indra, si posteriormente
se decidiera nuevamente su privatización. La forma en que se instrumentó la operación por SEPI,
tras comunicarle el BFA la venta del paquete, evitó la entrada de otros accionistas en el capital.
El artículo 31.5 de la Ley 9/2012 que establece que los procesos de desinversión de participaciones
significativas llevados a cabo por entidades de crédito controladas por el FROB, de acuerdo con los
correspondientes planes de reestructuración, a través de participaciones directas o indirectas, y con
independencia de que dichas entidades estén sujetas al Derecho privado, serán objeto de informe
del Ministerio de Hacienda y Administraciones Públicas en lo relativo a su adecuación a los
principios de publicidad y concurrencia. No obstante, en este caso la adquisición del paquete de
acciones de Indra por parte de SEPI se realizó en ejecución del acuerdo del Consejo de Ministros,
previo informe favorable de la Comisión Delegada del Gobierno para Asuntos Económicos.
De hecho el 26 de septiembre de 2013, para la venta de una parte de su participación directa en la
sociedad Mapfre, S.A., el procedimiento que utilizó el BFA para la desinversión fue mediante una
colocación privada y acelerada entre inversores cualificados de 369.612.846 acciones,
representativas de un 12,002% del capital social de esta sociedad, para dar cumplimiento a la Ley
9/2014.
Con esta incorporación, SEPI ha pasado a ser de nuevo el principal accionista de Indra, después
de que en marzo de 1999 realizara mediante una OPV el 66,09% del capital social de esta
Compañía por 436.970 miles de euros, operación en la que SEPI reconoció un beneficio de
363.219 miles. De acuerdo con la información que facilitan las cuentas anuales de SEPI y de Indra
de 2013 y 2014, la Sociedad Estatal no percibió en 2013 remuneración por las acciones de Indra, al
haberse llevado a cabo la distribución de dividendos correspondientes al resultado del ejercicio
2012 el 9 de julio de 2013, con anterioridad a la formalización de la transmisión de los títulos,
ingresando SEPI en 2014 con cargo al resultado de 2013 de Indra unos dividendos de 11.240 miles
de euros, a razón de 0,34 euros por título, lo que otorga a la inversión una rentabilidad anual del
3,3% sobre el precio abonado por las acciones.
De acuerdo, asimismo, con la información que facilitan las cuentas anuales de SEPI, la cotización
de cierre del ejercicio 2013 de los títulos de Indra fue de 12,155 euros por acción, superior a la
cotización media del último trimestre de ese ejercicio (11,498 euros). En 2014, en cambio, los
títulos de Indra cerraron a 8,070 euros por acción, alcanzando una cotización media de 8,860 euros
en el último trimestre de ese ejercicio. Como consecuencia de la depreciación de los títulos de
Indra, SEPI registró en 2014 una corrección valorativa de 70.330 miles por esta inversión, habiendo
descendido su valor neto contable a 266.766 miles de euros. La cotización de las acciones al cierre
del ejercicio 2016 se situó en 10,41 euros/acción, superior al precio de la compra realizada en
agosto de 2013.
50 Tribunal de Cuentas
III.- CONCLUSIONES
a) En relación con la venta de acciones de European Aeronautic Defence and Space
Company, N.V. (EADS) (Epígrafe II.2).
Primera.- Como miembro del Consorcio de accionistas que, con el 50,04% de los derechos de
voto, ostentaba el control conjunto de European Aeronautic Defence and Space Company, N.V
(EADS) en virtud de los Acuerdos de Participación y de Asociación firmados el 8 de julio de 2000, la
Sociedad Estatal de Participaciones Industriales (SEPI) procedió en 2013 a reducir su participación
accionarial en el capital social emitido por EADS del 5,4% al 4,1%, en cumplimiento de los
compromisos asumidos en un nuevo acuerdo multilateral firmado el 5 de diciembre de 2012
(“Multiparty Agreement”) con los restantes miembros del Consorcio y con la Entidad financiera
pública alemana Kreditanstal für Wiederaufbau (KfW), que se comprometió en el “Multiparty
Agreement” a adquirir a los socios privados alemanes de EADS una participación en el capital de
esta Compañía que, sumada a la que indirectamente controlaban otras entidades financieras
públicas alemanas, les otorgara directamente o indirectamente el 10,2% del capital social de EADS
con derecho a voto.
Por su parte, la Sociedad de derecho público francesa Societé de Gestión de Participations
Aéronautiques (Sogepa) y SEPI, los dos accionistas públicos de EADS, se comprometieron en el
“Multiparty Agreement” a vender o a depositar en régimen de fideicomiso un número suficiente de
acciones de EADS que impidiese que entre Sogepa, KfW y SEPI, junto con cualquier persona con
la que pudieran actuar concertadamente en relación con EADS, alcanzasen o excediesen en
cualquier momento el umbral del 30% de derechos de voto en relación con las acciones de EADS,
eventualidad que hubiera conllevado la obligación legal de efectuar una Oferta Pública de
Adquisición de Acciones (OPA) por el resto del capital social de EADS, de conformidad con la
legislación holandesa sobre OPAs, que transpone la Directiva comunitaria 2004/25 del Parlamento
Europeo y del Consejo de 21 de abril de 2004 relativa a las ofertas públicas de adquisición.
El Acuerdo de Adhesión formalizado el 5 de diciembre de 2012 por KfW con los entonces miembros
del Consorcio y su ingreso en el Consorcio fue aprobado ese mismo día por EADS Participations
B.V., la Sociedad vehicular de derecho holandés en la que los socios del Consorcio tenían
depositadas en prenda las acciones de EADS de su titularidad; comprometiéndose Sogepa, KfW y
SEPI por su parte a trasladar lo acordado en el “Multiparty Agreement” a un nuevo Acuerdo de
Accionistas (Epígrafe II.2).
Segunda.- Con objeto de no quedar al margen del nuevo pacto de accionistas, el Consejo de
Administración de SEPI, en sesión celebrada el 6 de febrero de 2013, aprobó la suscripción del
nuevo Acuerdo de Accionistas y la reducción de su participación accionarial en EADS.
El 2 de abril de 2013 Sogepa, Gesellschaft zur Beteiligungsverwaltung GZBV mbh & Co. KG
(GZBV), Sociedad fundada de acuerdo con la legislación alemana y a la que KfW y otras entidades
públicas alemanas habían transferido sus participaciones directas e indirectas en EADS, y SEPI
suscribieron un nuevo Acuerdo de Accionistas, obligándose de forma incondicional e irrevocable a
mantener un nivel de referencia de participación accionarial en EADS que les otorgase
conjuntamente un 28% del capital social y derechos de voto: un 12% de los derechos de voto para
cada uno de los socios francés y alemán, y un 4% para SEPI. La suscripción de este nuevo
Acuerdo comportó la perfección del “Multiparty Agreement” y la cancelación de los acuerdos de
accionistas hasta entonces vigentes.
Compraventa por SEPI de títulos de empresas de capital mayoritariamente privado, en 2013 51
El nuevo “Acuerdo de Accionistas” supuso para SEPI una mejora respecto a su situación previa, al
reconocerle, como a sus otros dos socios públicos, el ejercicio el derecho de adquisición preferente
y el de acompañamiento, derechos de los que había carecido como miembro del anterior Consorcio
(Epígrafe II.2).
Tercera.- El mismo día que se alcanzó el nuevo Acuerdo de Accionistas, SEPI formalizó un
Acuerdo de Transferencia con EADS y con una Fundación de derecho holandés, constituida el 19
de marzo de 2013 con el objeto, entre otros, de adquirir acciones de EADS, en virtud del cual
transfirió a la Fundación para su posterior venta mediante mandato 10.003.087 acciones
nominativas ordinarias de EADS de su propiedad, libres de cargas, para su tenencia por la
Fundación en régimen de fideicomiso, recibiendo SEPI como contraprestación certificados de
participación en el dominio fiduciario emitidos por la Fundación. Con fecha 26 de abril de 2013
SEPI transmitió a la Fundación otras 2.000.000 acciones de la Compañía, entrega que se completó
el 5 de junio con 357.403 títulos más.
Con fecha 3 de abril de 2013, la Fundación otorgó a una Entidad financiera internacional un
Contrato de colocación y aseguramiento de 9.557.950 acciones de EADS (aproximadamente el
1,15% del capital social de la Compañía). Con un precio mínimo garantizado inicialmente de 40,03
euros por acción, la colocación de este paquete de títulos debía llevarse a cabo fuera del horario de
negociación establecido, mediante una oferta acelerada a inversores cualificados, con el fin de no
perturbar el normal funcionamiento del mercado de valores, determinándose el precio de venta por
acción conjuntamente por la Fundación y la Entidad financiera mediante la firma de una adenda al
Contrato, teniendo en cuenta los términos y condiciones del mercado y la demanda de las acciones
registrada hasta la hora de apertura del mercado bursátil el día siguiente al de formalización del
Contrato. La Fundación se reservó la aprobación del reparto final de los títulos entre las Ofertas de
Compra seleccionadas; comprometiéndose la Entidad financiera, como aseguradora de la
colocación, a adquirir el número de acciones de la Oferta de Venta que no hubiera sido cubierto
mediante las correspondientes Ofertas de Compra confirmadas, al precio de venta determinado.
Con posterioridad a la formalización el 9 de abril de 2013 de la transmisión a favor de los inversores
finales de la propiedad de las 9.557.950 acciones de EADS al Precio Inicial Garantizado, la
Fundación cerró el 31 de julio un nuevo contrato de colocación privada asegurada entre inversores
profesionales y cualificados de 2.802.540 acciones de EADS (el 0,36% aproximadamente del
capital social emitido y en circulación a esa fecha) a un Precio Inicial Garantizado de colocación de
44,67 euros por acción. La Entidad financiera realizó los títulos el 1 de agosto de 2013 a un precio
por acción de 44,88 euros, devengando a su favor una comisión de éxito del 40% sobre la
diferencia entre el precio de venta alcanzado y el Precio Inicial Garantizado en contrato (0,21 euros
más por acción), es decir, 235 miles de euros, en total (Epígrafe II.2).
Cuarta.- SEPI realizó en total 12.360.490 acciones de EADS en las dos colocaciones entre
inversores cualificados seleccionados que se cerraron el 9 de abril y el 6 de mayo de 2013 por la
Entidad financiera que intermedió en su venta, hasta alcanzar el nivel de referencia acordado en el
nuevo Acuerdo de Accionistas, operación en la que ingresó 508.122 miles de euros. De acuerdo
con las normas de registro y valoración del Plan General de Contabilidad aprobado por el RD
1514/07, SEPI dio de baja los 22.790 miles a los que ascendía el valor en libros de los títulos
vendidos, reconociendo un beneficio por la venta de 485.357 miles, netos de 235 miles abonados a
la Entidad financiera que intermedió la operación en concepto de comisión por resultados,
anotando unos gastos de venta de 25 miles.
SEPI ingresó también 18 miles de euros en diciembre de 2013 por la liquidación de la participación
del 10,86% que ostentaba en la Sociedad vehicular Eads Participations B.V. como consecuencia de
52 Tribunal de Cuentas
la liquidación del Pacto de Accionista hasta entonces vigente. Con un valor en libros de 9 miles,
SEPI reconoció un beneficio de 9 miles por esta baja.
La operación de reducción de la participación accionarial de SEPI en EADS fue sometida a la
preceptiva autorización del Consejo de Ministros por superar su importe la cifra de 6.010 miles de
de Determinadas Entidades de Derecho Público. Mediante Acuerdo de 15 de febrero de 2013 el
Gobierno autorizó a SEPI a reducir su participación accionarial en EADS con la finalidad de situarse
en el nivel de referencia hasta alcanzar el 4% del capital social con derechos de voto, en un
máximo de acciones que representasen el 2,04% del capital social con derechos de voto. La
operación de venta de títulos de EADS se desarrolló en definitiva por parte de SEPI de conformidad
con la legislación aplicable y con lo previsto en los correspondientes pactos de accionistas suscritos
(Epígrafe II.2).
b) En relación con la venta de la participación del Instituto Nacional de Técnica
Aeroespacial en el capital social de Hispasat, S.A. (Epígrafe II.3).
Quinta.- De acuerdo con lo previsto en el artículo 175.2 de la Ley de Patrimonio de las
Administraciones Públicas (LPAP), SEPI formalizó el 28 de junio de 2013 un Convenio de Gestión
con el Instituto Nacional de Técnica Aeroespacial “Esteban Terradas” (INTA), asumiendo la gestión
por cuenta de este Organismo autónomo, adscrito al Ministerio de Defensa, del proceso de venta
directa a Abertis Telecom, S.A. (Abertis) de las 52.991 acciones representativas del 16,42% del
capital social de Hispasat, S.A. (Hispasat) de las que el INTA era titular de pleno dominio, a fin de
que Abertis, que entonces controlaba el 40,63% del capital social de Hispasat, se convirtiera en su
accionista de control, en el marco de la reestructuración societaria que los accionistas de Hispasat
tenían la intención de acometer. En la fecha en la que se formalizó el Convenio, el sector público
estatal mantenía todavía una participación del 25,68% en el capital social de Hispasat, en el que
estaba presente también a través de SEPI, que controlaba un 7,41%, y del Centro para el
Desarrollo Tecnológico e Industrial (CDTI), con una participación del 1,85%. El Convenio
concertaba los términos en los que SEPI debía participar en la privatización del 16,42% del capital
social de Hispasat como Agente Gestor de Privatizaciones, condición que le atribuyó el Acuerdo de
Consejo de Ministros de 28 de junio de 1996 que estableció las Bases del Programa de
Modernización del Sector Público Empresarial del Estado; asumiendo SEPI en el Convenio, entre
otras funciones necesarias para el buen fin de la operación, la contratación del valorador, cuya
actuación debía coordinar y dirigir hasta la finalización del proceso de privatización y la de actuar
de interlocutor entre el valorador y el INTA e Hispasat. SEPI se comprometió, igualmente, en el
Convenio a prestar apoyo técnico financiero y legal en el proceso. En su condición de Vendedor el
INTA se reservó la toma de decisiones relacionadas con el precio y demás condiciones que se
acordasen con el adquirente de las acciones, previa propuesta y deliberación de la Comisión de
Decisión y Seguimiento prevista en Convenio para el desarrollo del proceso de privatización.
La eficacia de la adjudicación a Abertis de la participación del INTA en Hispasat se sometió en
Convenio, además de a la preceptiva autorización del Consejo de Ministros, al informe previo del
Consejo Consultivo de Privatizaciones, aun cuando el dictamen de este Consejo no era preceptivo,
pues la operación no comportaba la privatización de Hispasat en los términos previstos en el en el
Acuerdo de Consejo de Ministros de 28 de junio de 1996, al haber perdido Hispasat con
anterioridad la condición de Sociedad estatal en los procesos de privatización de algunos de sus
accionistas públicos, no siéndole por tanto de aplicación a esta transmisión las disposiciones del
Acuerdo que estableció las Bases del Programa de Modernización del Sector Público Empresarial
del Estado, ni la legislación particular de SEPI, al no haberse recurrido tampoco a la transmisión de
Compraventa por SEPI de títulos de empresas de capital mayoritariamente privado, en 2013 53
esta participación a SEPI, para su posterior enajenación por la Sociedad Estatal, conforme a lo
previsto, igualmente, en el artículo 175.2 de la LPAP (Epígrafe II.3).
Sexta.- Por tratarse de una adjudicación directa a favor de otro partícipe de la Compañía, según lo
dispuesto en el artículo 175.5 de la LPAP, el precio de enajenación de la participación del INTA en
Hispasat, no podía ser inferior al importe que resultase de la valoración efectuada por la Dirección
General del Patrimonio del Estado (DGPE). De acuerdo con los compromisos asumidos con el
INTA, SEPI abrió, no obstante, dos procedimientos restringidos para contratar al valorador de la
operación, el primero en enero de 2013 y el segundo el 28 de junio de ese mismo ejercicio, el
mismo día en el que se formalizó el Convenio.
Además de contratar a las dos Entidades financieras seleccionadas en ambos procesos, SEPI
contrató también a una tercera Entidad que respondió al igual que la seleccionada a la invitación
cursada en junio de 2013. La Entidad financiera española contratada en febrero de 2013 formuló su
valoración el 25 de abril de 2013, tomando como referencia, entre otra información financiera, las
cuentas anuales de la Compañía de 2012 y el Plan de Negocios para el periodo 2012-2022
aprobado por el Consejo de Administración de Hispasat en octubre de 2012. La Entidad financiera
japonesa seleccionada tras la formalización del Convenio presentó su valoración el 15 de julio de
2013 y el 11 de julio de 2013 la Entidad financiera española a la que SEPI solicitó, igualmente, sus
servicios, actualizando ambas la información económico financiera de Hispasat con arreglo los
estados financieros consolidados del Grupo Hispasat a 30 de junio de 2013 que les facilitó SEPI
(Epígrafe II.3.1).
Séptima.- Abertis formuló con fecha 16 de julio de 2003 una primera propuesta, previa solicitud de
SEPI, ofreciendo pagar por la adquisición al INTA del 16,42% del capital social de Hispasat
180.000 miles de euros: 153.524 miles por el valor de las acciones y 26.476 miles en concepto de
prima de control. La propuesta tomaba como referencia el precio al que se efectuó la operación
cerrada por Abertis en el ejercicio 2012 con Telefónica de Contenidos, S.A. con acciones de
Hispasat, añadiendo una prima respecto del precio abonado en 2012 por implicar la toma de control
de Hispasat.
La propuesta de Abertis estaba condicionada a la renuncia del también operador de satélites
Eutelsat Services und Beteiligungen GmbH (Eutelsat), a ejercer sus derechos de suscripción
preferente, a lo que Eutelsat, con el 33,69% del capital social de Hispasat, estaba dispuesto, al
haber comunicado el 15 de julio su intención de suscribir el nuevo Acuerdo de Accionistas
previamente negociado y consensuado por las partes, que otorgaba el control exclusivo a Abertis.
El Consejo de Administración de SEPI, en sesión de 19 de julio de 2013, acordó, igualmente,
renunciar a ejercer su derecho de adquisición preferente y firmar y formalizar el nuevo “Acuerdo de
Accionistas” en el que se concedía a los Accionistas Públicos derechos políticos equivalentes a los
que les otorgó el Acuerdo suscrito el 28 de junio de 2008 con Abertis, tras autorizar el Gobierno la
entrada de esta Compañía en el capital social de Hispasat en virtud de las facultades que le otorgó
el Acuerdo de Consejo de Ministros de 11 de julio de 1997, que adjudicó a Hispasat la concesión
del servicio de gestión del segmento espacial de la posición orbital geoestacionaria atribuida al
Estado Español (Epígrafe II.3.2).
Octava.- De acuerdo con la información que facilitan las cuentas anuales consolidadas del Grupo
Hispasat a 31 de diciembre de 2012, el precio ofrecido por Abertis por el 16,42% del capital social
de Hispasat le otorgaba un Valor de Empresa (EV) de 1.146.080 miles de euros y un Valor de sus
Fondos Propios de 934.981 miles, algo inferior al que resultaba de extrapolar los 124.000 miles
abonados en 2012 por Abertis a Telefónica de Contenidos, S.A. por el 13,23% de Hispasat
(937.264 miles). Considerando, no obstante, los ajustes que se deducen del balance consolidado
54 Tribunal de Cuentas
del Grupo Hispasat a 31 de diciembre de 2011 y 2012, la propuesta suponía un Valor de Empresa
para Hispasat de 1.146.080 miles, superior a los 1.100.127 miles que resultarían de la
extrapolación de la transacción anterior. La oferta de Abertis comportaba aplicar a esta operación,
no obstante, el mismo multiplicador EV/EBITDA (7,1%) sobre el beneficio antes de amortizaciones,
depreciaciones, intereses e impuestos (EBITDA por sus siglas en inglés) de Hispasat del ejercicio
2012 (161.127 miles) que el que se aplicó en la transacción con acciones de Hispasat realizada en
2012.
De acuerdo, sin embargo, con el informe de valoración de la Entidad financiera japonesa, el
multiplicador EV/EBITDA de la transacción llevada a cabo con acciones de Hispasat en 2012 era el
más bajo de los aplicados desde 2007 a operaciones de compraventa con títulos de esta
Compañía, moviéndose el rango de este multiplicador en ese periodo de tiempo entre el citado 7 y
el 8,4. El EV que resultaba para Hispasat de la propuesta presentada por Abertis (1.146.080 miles)
era inferior, asimismo, al valor medio obtenido en la mayoría de las valoraciones realizadas
mediante metodologías de contraste por las tres Entidades contratadas pero situándose dentro del
rango asumido por la entidad valoradora española (entre 139.059 y 180.010 miles).
El precio de las acciones ofertado por Abertis Telecom, S.A. era inferior, también, al que resultó de
las estimaciones realizadas en julio de 2013 mediante la metodología principal empleada por las
Entidades valoradoras, la de descuentos de flujos libres de caja antes de atender obligaciones
financieras (DFCF por sus siglas en inglés), método por el que la Entidad financiera española
situaba el rango medio del valor de este paquete de títulos a 30 de junio de 2013 en 157.334 miles
de euros y la Entidad financiera japonesa en 196.692 miles. El precio propuesto por Abertis
también se situaba, por debajo del rango de valoración asumido por la Entidad japonesa por el
método de DFCF (entre 179.780 y 217.381 miles), pero superando el límite inferior asumido por la
Entidad valoradora española (entre 139.059 y 180.010 miles). La oferta se situaba por debajo del
rango de valoración en el que se concretó la propuesta integrada que formuló la Entidad financiera
japonesa, tras valorar de forma conjunta los resultados de las distintas metodologías aplicadas en
la valoración de las acciones de Hispasat propiedad del INTA y del que se deduciría para la
participación del INTA en Hispasat un valor de entre 170.289 y 189.697 miles (de entre 164.197 y
197.036 miles si se toman valores redondeados a miles de millones de euros).
Se considera adecuado, no obstante, el recurso por las partes a determinar el precio de la
operación mediante metodologías de contraste, en atención a que los valoradores no tuvieron
ocasión de analizar con los administradores de Hispasat la razonabilidad y sostenibilidad de las
proyecciones que contemplaba el Plan de Negocios de la Compañía sobre las que basaron su
estimación mediante el método de DFCF (Epígrafe II.3).
Novena.- La prima de control ofertada por Abertis representaba el 17,3% del precio propuesto para
las acciones de Hispasat propiedad del INTA, superior a las propuestas por las dos Entidades
valoradoras españolas (del 13,4% en el informe de valoración de abril de 2013 y del 14,8% en el de
11 de julio de 2013), pero inferior a la propuesta por la Entidad financiera japonesa (del 19,3%). No
obstante, con fecha 23 de julio de 2013, tras el rechazo de su primera propuesta debido a la
inclusión de una cláusula de responsabilidades por contingencias no cubiertas, Abertis presentó
una nueva oferta en la que mantenía el precio ofrecido por las acciones, pero reducía la prima a
abonar por asumir el control de Hispasat de 26.476 miles a 18.976 miles, reduciendo el precio total
de la transacción de 180.000 miles a 172.500 miles y la prima de control sobre el valor asignado a
las acciones al 12,4%, inferior a las primas en las que se concretaron las propuestas formuladas
por las tres Entidades valoradoras contratadas por SEPI.
El 25 de julio de 2013 se firmó el contrato de compraventa antes de la extinción, el 30 de julio de
2013, del plazo de vigencia de la segunda oferta de Abertis, S.A. La operación se cerró, finalmente,
Compraventa por SEPI de títulos de empresas de capital mayoritariamente privado, en 2013 55
por 172.500 miles de euros: 153.524 miles por el valor de las acciones y 18.976 miles en concepto
de prima de control, pasando a ostentar el Comprador directamente el 57,05% del capital social de
Hispasat. El mismo día los Accionistas Públicos (incluido el INTA) suscribieron con Abertis,
Hispasat y Eutelsat un nuevo Acuerdo de Accionistas en el que se recogieron las condiciones en
las que Abertis pasó a asumir el control en solitario de la gestión y la administración ordinaria de
Hispasat y que sustituyó al Acuerdo suscrito con Abertis el 28 de junio de 2008, mediante el que los
entonces Accionistas Públicos retomaron el control de la Sociedad en régimen de cogestión con
Abertis (Epígrafe II.3.2).
Décima.- De acuerdo con el acta de la última sesión celebrada por la Comisión de Decisión y
Seguimiento prevista en el Convenio para el desarrollo del proceso de privatización, en la
propuesta de aceptación de la segunda oferta presentada por Abertis se valoró que la
contraprestación comprometida por Abertis se encontrase dentro de los márgenes contenidos en
las valoraciones encargadas por SEPI y que, respecto a la primera oferta presentada se hubiese
excluido la cláusula de responsabilidades por contingencias no cubiertas que se trasladaban al
Vendedor en la oferta previa y que había motivado su rechazo por la Comisión.
Como consecuencia de la eliminación de la mencionada cláusula, resultó una disminución en 7.500
miles de euros del precio pactado en la compraventa respecto a la primera oferta presentada por el
Comprador. Con arreglo al porcentaje de participación en el capital social de Hispasat realizado por
el INTA, dicha rebaja habría comportado la aplicación de un ajuste adicional de 45.676 miles por
pasivos derivados de gastos fiscales no reconocidos sobre el EV que se deducía para esta
Compañía de la propuesta presentada por Abertis, ya que las dos Entidades valoradoras
contratadas por SEPI en julio de 2013 no tomaron en consideración las estimaciones por pasivos
contingentes realizadas por Hispasat, debido a la insuficiencia de la documentación que se les
facilitó a estos efectos y a la falta de detalle de la materialización de los gastos. Pese a las
limitaciones argumentadas a estos efectos por las dos Entidades valoradoras y a la falta de
equivalencia entre la cifra de pasivos contingentes estimados por Hispasat y la que implícitamente
se trasladó a la transacción, la Comisión propuso al INTA aceptar la segunda oferta presentada por
Abertis, sin someterse previamente a revisión y verificación externa los estados financieros
intermedios elaborados a 30 de junio de 2013 que se tomaron en consideración para fijar el precio
de las acciones.
La transmisión fue autorizada, en todo caso, por Acuerdo de Consejo de Ministros de 2 de agosto
de 2013, de conformidad con lo que establece el artículo 169 j) de la Ley 33/2003, de 3 de
noviembre, del Patrimonio de las Administraciones Públicas, que somete a la aprobación de
Consejo de Ministros los actos de adquisición por compra o enajenación de acciones por la
Administración General del Estado (AGE) o sus organismos públicos cuando el importe de la
transacción supere los 10.000 miles de euros, estando condicionada su eficacia a la autorización
de la operación por las Autoridades de Defensa de la Competencia.
La aprobación del Gobierno era preceptiva, igualmente, a tenor de lo dispuesto en el Acuerdo de
Consejo de Ministros de 11 de julio de 1997 que otorgó a HISPASAT la concesión del servicio de
gestión del segmento espacial de la posición orbital geoestacionaria atribuida actualmente al
Estado Español, que sometió los actos y negocios jurídicos que implicasen la enajenación o
gravamen de sus acciones o la alteración de su composición accionarial a la autorización por
Consejo de Ministros, dejando a salvo a estos efectos los dispositivos cuarto y el quinto del
Acuerdo de Consejo de Ministros el 2 de agosto de 2013 el régimen resultante del Acuerdo de 11
de julio de 1997 (Epígrafe II.3.2).
Undécima.- En el Acuerdo de Consejo de Ministros que autorizó la transmisión no se explicitó el fin
perseguido con la privatización de la participación del INTA en Hispasat. Según el acta de la sesión
56 Tribunal de Cuentas
celebrada por el Consejo Rector del INTA en la que se aprobaron las actuaciones relacionadas con
la enajenación de esta participación, la finalidad de la venta se habría limitado a obtener liquidez
para el Ministerio de Defensa, cuyo interés estratégico en dicha participación, sin embargo, se
evidencia en el nuevo Acuerdo de Accionistas de Hispasat, que atribuyó a este Ministerio la
facultad de designar a uno de los tres consejeros que se asignaron en el mismo a los Accionistas
Públicos, pese a la salida del INTA del capital social de Hispasat.
El Estado no parece haber dispuesto, en todo caso, de una estrategia consistente con relación al
proyecto empresarial de Hispasat, dejando primero su control a Eutelsat y al resto de accionistas
privados tras la salida definitiva del sector público estatal de tres de sus principales accionistas a
finales de los años 90, para retomarlo conjuntamente con Abertis mediante la firma en 2008 de un
Acuerdo de Accionistas que, sin embargo, no se vio acompañado de una política de inversiones en
el capital social de la Compañía dirigida a mantener el control compartido de Hispasat,
renunciando, en cambio, los Accionistas Públicos a ejercer sus derechos de suscripción preferente
en todas las transmisiones de participaciones de Hispasat que se formalizaron a partir de la entrada
de Abertis en su capital social.
Resulta cuestionable, asimismo, la estrategia del sector público estatal de mantenerse en esta
Compañía tras propiciar la toma de control de Hispasat por un único operador privado, cuando ello
comportaba la pérdida de valor de la participación pública retenida, al haber pasado un sólo
accionista a disponer de más del 50% de su capital social.
Aunque el Acuerdo de Accionistas alcanzado el 25 de julio de 2013 garantizase que los accionistas
privados voten en el sentido de los públicos en relación con las decisiones de Hisdesat Servicios
Estratégicos, S.A. (Hisdesat), Sociedad que concentra las comunicaciones militares y
gubernamentales y en la que Hispasat disponía del 43% de su capital social, el sector público
estatal ya disponía en la fecha en la que se cerró la compraventa de una participación significativa
en Hisdesat a través de una Sociedad participada al 100% por el INTA (Ingeniería de Servicios
Aerospaciales, S.A.) propietaria del 30% de su capital social; ejerciendo una influencia significativa,
igualmente, en otras dos sociedades (EADS e Indra) que controlaban entre las dos a su vez el 22%
del capital de Hisdesat, de forma que la venta de toda la participación pública en Hispasat no
habría impedido un adecuado control del Estado sobre Hisdesat, y a cambio se habría maximizado
el resultado de esta desinversión para el sector público (Epígrafe II.3.2).
Decimosegunda.- El 2 de agosto de 2013 el Consejo de Ministros autorizó, asimismo, la
suscripción del Acuerdo de Accionistas alcanzado el 25 de julio de 2013 y los Anexos que
formaban parte del mismo, de acuerdo con lo previsto a estos efectos en el artículo 169 i) de la
LPAP, que somete a autorización del Gobierno la suscripción de pactos de sindicación de acciones
por las entidades que de acuerdo, igualmente, con el artículo 166 de esta ley integran el patrimonio
empresarial de la AGE.
La operación de concentración económica mediante la que Abertis adquirió el control exclusivo de
Hispasat fue informada favorablemente por la Comisión Nacional de los Mercados y la
Competencia de conformidad con la Ley 15/2007, de 3 de julio, de Defensa de la Competencia. La
operación fue comunicada igualmente por Abertis a la Comisión Europea en 2013, habiendo
señalado ésta que carecía de dimensión comunitaria (Epígrafe II.3.2).
Compraventa por SEPI de títulos de empresas de capital mayoritariamente privado, en 2013 57
c) En relación con la adquisición por SEPI de la participación del Grupo Banco
Financiero y de Ahorros, S.A. en el capital social de Indra Sistemas, S.A. (Epígrafe
II.4).
Decimotercera.- El Plan de Reestructuración 2012/2017 del Banco Financiero y de Ahorro, S.A.
(BFA), incluía la desinversión de la participación del 20% del capital social de Indra, así como del
resto de participaciones no estratégicas titularidad de BFA y del Grupo Bankia. SEPI no poseía
ninguna participación de Indra, ya que en marzo de 1999 vendió la totalidad de su participación en
la citada sociedad que, por entonces, era del 66,90%.
Ante la inminencia de una reestructuración del accionariado de Indra Sistemas, SA (INDRA), para
asegurar una participación en una actividad tan sensible y estratégica para España, el Consejo de
Ministros, en sesión de 2 de agosto de 2013, autorizó la compra por SEPI de un paquete
accionarial de hasta el 21% del capital social de dicha sociedad, previo informe favorable de la
Comisión Delegada del Gobierno para Asuntos Económicos. En el citado acuerdo del Consejo de
Ministros se estableció que el precio de adquisición se determinaría por referencia al precio de
cotización de las acciones y conforme el procedimiento que SEPI considerase más conveniente y
en el menor plazo posible.
A 31 de diciembre de 2013, Indra tenía un capital social de 32.827 miles de euros, compuesto por
164.132.539 acciones ordinarias de 0,20 euros de valor nominal cada una, representadas por
anotaciones en cuenta. Todas las acciones que conforman el capital social de Indra figuran
admitidas a cotización en las Bolsas de Madrid, Barcelona, Valencia y Bilbao, cotizan en el
Mercado Continuo y están incluidas en el índice selectivo IBEX-35. La participación adquirida por
SEPI en la transmisión objeto de esta fiscalización estaba formada por 33.057.734 acciones de
Indra.
Decimocuarta.- El 2 de agosto de 2013, el Consejo de Administración de SEPI, acordó iniciar los
trámites necesarios para realizar una compra directa y extrabursátil de las acciones de Indra
titularidad de BFA, Bankia, S.A., Mediación y Diagnósticos, S.A. y Participaciones y Cartera de
Inversión, S.L., en virtud de lo dispuesto en el Real Decreto 1416/1991, de 27 de septiembre, sobre
operaciones bursátiles especiales y transmisión extrabursátil de valores cotizados. La autorización
otorgada por el Consejo de Ministros el 2 de agosto de 2013 se llevó a cabo con arreglo a las
Esta operación de desinversión, se realizó con una aportación de recursos públicos, en tanto la
participación de Indra permanezca dentro del patrimonio de SEPI, con independencia del resultado
que se produzca para el sector público estatal, si se decidiera en el futuro su colocación entre
inversores privados.
Decimoquinta.- La transmisión del dominio de las acciones no se sometió por las partes a
condición suspensoria alguna, encargándose de su ejecución Bankia Bolsa, Sociedad de Valores,
S.A., a la que las Sociedades transmitentes y SEPI instruyeron conjunta, expresa e
irrevocablemente para que, en calidad de miembro de las Bolsas de Valores, intermediase en la
compraventa de 33.057.734 acciones de Indra titularidad de BFA, Bankia, S.A., Mediación y
Diagnósticos, S.A., y Participaciones y Cartera de Inversión, S.L., al precio previamente convenido
entre los Vendedores y el Comprador.
En el encargo se encomendó en particular al Mediador que, de conformidad con la normativa sobre
operaciones bursátiles especiales y cualquier otra norma aplicable, procediera a la aplicación de las
correspondientes órdenes de compra y venta resultante de la compraventa de las acciones a través
del sistema de contratación y fuera del horario en éste establecido, comunicara la operación de
58 Tribunal de Cuentas
compraventa a las Sociedades Rectoras de las Bolsas de Valores y llevara a cabo la liquidación de
la operación a través del Depositario Central de Valores nacional.
La certificación emitida por Bankia Bolsa, Sociedad de Valores, S.A. que ha aportado SEPI a esta
fiscalización recogía exclusivamente que intermedió en la operación bursátil de compra de
33.057.734 acciones de Indra titularidad de SEPI, el precio al que se realizó la operación y la
cuenta bancaria en la que fueron depositados los valores. A instancia de este Tribunal la Sociedad
de Valores ha confirmado, no obstante, que las operaciones se instrumentaron como una
“Aplicación por Operación Especial Comunicada, recogida en el artículo 2 del RD 1416/1991”. La
Sociedad de Valores manifestó, igualmente, que “la operación cumplía sobradamente los mínimos
exigidos por volumen de efectivo y estaba dentro de la horquilla de precios permitida en la fecha de
operación para este tipo de operaciones”.
Aunque los requisitos a los que se refiere la Sociedad de Valores se corresponden con dos de los
cinco, de importe y de precio, que contempla para la validez de estas operaciones especiales el RD
1416/1991 y la OM de 5 de diciembre de 1991, según ha confirmado SEPI, tras realizar una
consulta al Miembro de la Bolsa que intermedió esta operación, esta trasmisión no requirió la
autorización de los órganos de supervisión prevista en el artículo 2.3 del RD 1416/1991 para los
supuestos de operaciones cerradas a un precio distinto al establecido en el artículo 2.2.a) de esta
misma disposición.
Decimosexta.- Conforme a lo convenido entre las partes, el 7 de agosto de 2013, a los tres días
bursátiles hábiles siguientes a la fecha de la operación bursátil especial, SEPI abonó al BFA y a las
Sociedades vendedoras del Grupo Bankia 336.991 miles de euros por las 33.057.734 acciones de
Indra de las que eran titulares, a razón de 10,194 euros por acción. El precio acordado se
correspondía con el precio de cierre de la acción de Indra en la sesión del día 2 de agosto de 2013
(10,450 euros por acción), con un descuento del 2,45% sobre dicho precio de referencia. Por
comisiones por corretajes y otros gastos relacionados con la operación SEPI desembolsó otros 85
miles de euros. De acuerdo con lo establecido en el Plan General de Contabilidad, la aplicación de
fondos, de 337.076 miles en total, se registró por SEPI entre las inversiones en Empresas
Asociadas. De acuerdo, asimismo, con la información que facilitan las cuentas anuales del BFA de
2013, la venta a SEPI del 20,14% de capital de Indra dio lugar a unas plusvalías brutas de 62.000
miles.
Con la instrumentación de la operación descrita, la compraventa de las acciones se realizó con
recursos públicos de SEPI y el procedimiento llevado a cabo determinó que se adquiriera a un
precio que podría ser superior al que hubiera resultado de la colocación en el mercado en una sola
operación de venta de un paquete de acciones de este tamaño. SEPI ha asumido el riesgo y
ventura asociado a la desinversión de las acciones de Indra, si posteriormente se decidiera
nuevamente su privatización. La forma en que se instrumentó la operación por SEPI, tras
comunicarle el BFA la venta del paquete, evitó la entrada de otros accionistas en el capital.
Aunque el artículo 31.5 de la Ley 9/2012 que establece que los procesos de desinversión de
participaciones significativas llevados a cabo por entidades de crédito controladas por el FROB, de
acuerdo con los correspondientes planes de reestructuración, a través de participaciones directas o
indirectas, y con independencia de que dichas entidades estén sujetas al Derecho privado, serán
objeto de informe del Ministerio de Hacienda y Administraciones Públicas en lo relativo a su
adecuación a los principios de publicidad y concurrencia. No obstante, en este caso la adquisición
del paquete de acciones de Indra por parte de SEPI se realizó en ejecución del acuerdo del
Consejo de Ministros, previo informe favorable de la Comisión Delegada del Gobierno para Asuntos
Económicos.
Compraventa por SEPI de títulos de empresas de capital mayoritariamente privado, en 2013 59
Decimoséptima.- Con esta incorporación, SEPI ha pasado a ser de nuevo el principal accionista
de Indra, después de que en marzo de 1999 realizara mediante una Oferta Pública de Venta el
66,09% del capital social de esta Compañía. De acuerdo con la información que facilitan las
cuentas anuales de SEPI y de Indra de 2013 y 2014, la Sociedad Estatal no percibió en 2013
remuneración por las acciones de Indra, al llevarse a cabo la distribución de dividendos
correspondientes al resultado del ejercicio 2012 el 9 de julio de 2013, con anterioridad a la
formalización de la transmisión de los títulos, ingresando SEPI en 2014 con cargo al resultado de
2013 de Indra unos dividendos de 11.240 miles de euros, a razón de 0,34 euros por título, lo que
otorga a la inversión una rentabilidad anual del 3,3% sobre el precio abonado por las acciones.
De acuerdo, asimismo, con la información que facilitan las cuentas anuales de SEPI, la cotización
de cierre del ejercicio 2013 de los títulos de Indra fue de 12,155 euros por acción, superior a la
cotización media del último trimestre de ese ejercicio (11,498 euros). En 2014, en cambio, los
títulos de Indra cerraron a 8,070 euros por acción, alcanzando una cotización media de 8,860 euros
en el último trimestre de ese ejercicio. Como consecuencia de la depreciación de los títulos de
Indra, las cuentas de SEPI de 2014 recogían una corrección valorativa de 70.330 miles de euros
por esta inversión, habiendo descendido su valor neto contable a 266.766 miles de euros. La
cotización de las acciones al cierre del ejercicio 2016 se situó en 10,41 euros/acción, superior al
precio de compra de agosto de 2013. (Epígrafe II.4.3).
IV.- RECOMENDACIONES
A la vista de los resultados obtenidos en las actuaciones de fiscalización practicadas, se considera
oportuno formular las siguientes recomendaciones:
Primera.- De acuerdo con el enfoque integrador que introdujo la Ley 33/2003, de 3 de noviembre,
del Patrimonio de las Administraciones Públicas (LPAP) en la gestión de los bienes patrimoniales
de la Administración General del Estado y de los organismos públicos dependientes de ella, como
organizaciones subordinadas al cumplimiento de los fines del Estado, sería conveniente que no se
retrasara más la adecuación del régimen patrimonial de la Sociedad Estatal de Participaciones
Industriales (SEPI) al contenido de la LPAP, de la misma forma que con efecto 16 de diciembre de
2011 se adecuó su régimen de contratación al de las entidades públicas empresariales, sin esperar
a que se agoten los tres años de los que la Sociedad Estatal dispondrá a partir de la entrada en
Público, para adaptar su régimen jurídico al contenido de la nueva Ley y su régimen patrimonial, en
consecuencia, al previsto en la LPAP.
Con dicha adaptación se evitaría que la regulación de las actuaciones relacionadas con la
compraventa de participaciones accionariales que contiene la LPAP quede entretanto
materialmente sin efecto, al realizarse a través de SEPI de hecho prácticamente todas las
operaciones de compraventa que afectan a participaciones accionariales integrantes del sector
público empresarial del Estado.
Segunda.- Se debería proceder a dejar formalmente sin efectos el contenido del Acuerdo de
Consejo de Ministros de 28 de junio de 1996, que estableció las Bases del Programa de
Modernización del Sector Público Empresarial del Estado, por haberse visto superado por la amplia
regulación que la LPAP en su título VII introdujo en la gestión patrimonial de las participaciones
accionariales de titularidad estatal, o a adecuar su contenido, en otro caso, a las disposiciones de la
LPAP y de su Reglamento.
60 Tribunal de Cuentas
De esta forma se evitaría que, con base en el citado Acuerdo, pueda instrumentarse indebidamente
de nuevo la intervención de SEPI en su condición de Agente Gestor de Privatizaciones en otras
operaciones, como en la venta en 2013 por cuenta del Instituto Nacional de Técnica Aeroespacial
de su participación en el capital social de Hispasat, S.A., cuando la intervención de SEPI en una
operación que no comportaba la privatización de esta Compañía debía haberse llevado a cabo
conforme a los procedimientos de enajenación previstos a estos efectos en el artículo 175.2 de la
LPAP, mediante la suscripción, igualmente, del correspondiente convenio de gestión, pero sin
eludir el ejercicio por la Dirección General del Patrimonio del Estado de las competencias que le
atribuye el artículo 175.5 de dicha disposición legal en relación con la valoración de las
participaciones accionariales realizadas mediante adjudicación directa.
Tercera.- Teniendo en cuenta que el nuevo Acuerdo de Accionistas suscrito el 2 de abril de 2013
con los accionistas públicos alemanes y franceses de Airbus Group, S.E otorga a SEPI un derecho
de suscripción preferente en el supuesto de que cualquiera de ellos tuviera intención de ceder sus
acciones a terceros, si se planteara de nuevo en el futuro el ejercicio de este derecho por SEPI y
las circunstancias lo permitiesen, debería estudiarse la conveniencia de aumentar la participación
de la Sociedad Estatal en su capital social, para acercar así las posiciones del Estado español a la
de sus otros dos otros socios públicos en la Sociedad dominante del grupo industrial europeo
Airbus Group, que dispone de importantes centros industriales en España.
Madrid, 23 de febrero de 2017
EL PRESIDENTE
Ramón Álvarez de Miranda García
ANEXOS
63
RELACIÓN DE ANEXOS
ANEXO I.- GRUPO HISPASAT. ESTADO COMPARATIVO DE BALANCES DE SITUACIÓN
CONSOLIDADOS A 31 DE DICIEMBRE DE 2011, 2012 Y A 30 DE JUNIO DE 2013
ANEXO II.- GRUPO HISPASAT. VALOR DE EMPRESA. ANÁLISIS DE SENSIBILIDAD
1/2
ACTIVO 30/06/2013 31/12/2012 31/12/2011
Activo no corriente 1.006.350 962.146 892.836
Inmovilizado Intangible 9.576 11.334 15.054
Concesiones Administrativas 6.661 8.458 12.214
Patentes, licencias, marcas y similares 2.441 2.413 2.254
Aplicaciones informáticas 474 463 586
Inmovilizado material 901.903 855.666 776.505
Terrenos y construcciones 6.396 4.981 5.194
Instalaciones técnicas y otro inmovilizado material 743.16 2 487.398 57 2.209
Inmovilizado en curso y anticipos 152.345 363.287 199.102
Inversiones en empresas del grupo y asociadas 87.339 82.049 82.394
Instrumentos de patrimonuio 87.339 82.049 82.394
Inversiones financieras a largo plazo 2.023 2.023 349
Créditos a terceros 1.952 1.952 278
Otros activos financieros 71 71 71
Activos por impuesto diferido 5.069 7.572 15.130
Soporte operacional 440 3.502 3.404
Activo corriente 236.345 183.456 179.935
Existencias 843 684 890
Comerciales 502 511 554
Anticipos a proveedoress 341 173 336
Deudores 42.459 59.870 36.443
Clientes por ventas y prestaciones de servicios 36.132 54.659 34.221
Clientes empresas del grupo y asociadas 227 120 94
Deudores varios 6 6 6
Personal 137 100 67
Activos por impuesto corriente 4.031 2.697 46
Otros créditos con las Administraciones Públicas 1.926 2.288 2.009
Inversiones financieras a corto plazo 646 5.120 66.042
Créditos a empresas 90 165 116
Derivados 532 380
-
Otros activos financieros 24 4.575 65.926
Periodificaciones a corto plazo 4.954 4.444 776
Efectivo y otros activos líqauidos equivalentes 187.443 113.338 75.784
Tesorería 12.718 8.736 5.208
Otros activos líquidos equivalentes
174.725 104.602 70.576
TOTAL ACTIVO 1.242.695 1.145.602 1.072.771
ANEXO I
GRUPO HISPASAT
ESTADO COMPARATIVO DE BALANCES DE SITUACIÓN CONSOLIDADOS
A 31 DE DICIEMBRE DE 2011, 2012 Y A 30 DE JUNIO DE 2013
( En miles de euros )
2/2
PASIVO 30/06/2013 31/12/2012 31/12/2011
Patrimonio neto 654.271 631.347 594.333
Fondos propios 615.449 593.503 557.145
Capital 121.946 121.946 121.946
Capital escriturado 121.946 121.946 121.946
Prima de Emisión 76.265 76.265 76.265
Reservas 387.234 343.827 303.892
Reserva Legal
25.820 25.820 25.820
Otras Reservas
227.582 213.146 195.592
Reservas de Consolidación
133.832 104.861 82.480
Resultado del ejercicio 30.004 51.465 55.042
Ajustes por cambio de valor (14.668) (14.765) (8.106)
Operaciones de Cobertura (4.985) (8.017) (6.908)
Diferencias de conversión (9.683 ) (6.748) (1.198)
Subvenciones, donaciones y legados recibidos 40.061 39.623 32.929
Intereses minoritarios 13.429 12.986 12.365
Pasivo no corriente 407.385 385.999 388.424
Provisiones a largo plazo 62 67 3.234
Otras Provisiones 62 67 3.234
Deudas a largo plazo 392.267 370.912 372.941
Deudas con entidades de crédito 326.420 314.740 308.068
Derivados 7.307 10.636 9.736
Otros pasivos financieros 58.540 45.536 55.137
Pasivos por impuesto diferido 14.988 14.887 12.026
Periodificadiones a Largo Plazo 68 133 223
Pasivo corriente 181.039 128.256 90.014
Provisiones a corto plazo 353 106 0
Deudas a corto plazo 159.116 102.678 64.736
Deudas con entidades de crédito 134.065 72.320 56.742
Derivados 275 924 173
Otros pasivos financieros 24.776 29.434 7.821
Acreedores comerciales y otras cuentas a pagar 20.026 23.942 23.738
Proveedores 14.116 16.996 12.426
Acreedores varios 1.577 1.197 6.452
Personal (Remuneraciones pendientes de pago) 845 1.454 1.172
Pasivos por impuesto corriente 2 207 2.334
Otras deudas con las Administraciones Públicas 2.010 2.547 1.239
Anticipos de clientes 1.476 1.541 115
Periodificaciones a corto plazo 1.544 1.530 1.540
TOTAL PATRIMONIO NETO Y PASIVO 1.242.695 1.145.602 1.072.771
GRUPO HISPASAT
ESTADO COMPARATIVO DE BALANCES DE SITUACIÓN CONSOLIDADOS
A 31 DE DICIEMBRE DE 2011, 2012 Y A 30 DE JUNIO DE 2013
( En miles de euros )
ANEXO I
1/1
8,30% 8,50% 8,70% 8,90% 9,10%
0,60% 1.144 1.105 1.069 1.034 1.000
Tasa de 0,80% 1.164 1.124 1.086 1.050 1.016
crecimiento 1,00% 1.185 1.144 1.105 1.067 1.032
a perpetuidad 1,20% 1.207 1.164 1.124 1.085 1.049
(g) 1,40% 1.230 1.186 1.144 1.104 1.066
8,80% 9,30% 9,80% 10,30% 10,80%
Tasa de 0,50% 1.331,6 1.246,1 1.169,2 1.099,5 1.036,1
crecimiento 1,00% 1.376,7 1.284,7 1.202,4 1.128,3 1.061,1
a perpetuidad 1,50% 1.428,1 1.328,2 1.239,6 1.160,3 1.088,8
(g) 2,00% 1.487,0 1.377,7 1.281,6 1.196,1 1.119,7
2,50% 1.555,2 1.434,5 1.329,3 1.236,6 1.154,3
8,00% 8,25% 8,50% 8,75% 9,00%
Tasa de 0,50% 1.395 1.343 1.295 1.249 1.206
crecimiento 1,00% 1.451 1.394 1.342 1.292 1.246
a perpetuidad 1,50% 1.515 1.453 1.395 1.341 1.291
(g) 2,00% 1.590 1.521 1.457 1.398 1.342
2,50% 1.678 1.601 1.529 1.463 1.401
ANEXO II
(En millones de euros)
GRUPO HISPASAT: VALOR DE EMPRESA
Informe emitido el 11 de julio de 2013
Informe emitido el 25 de abril de 2013
WACC
WACC
Informe emitido el 15 de julio de 2013
WACC
ANÁLISIS DE SENSIBILIDAD
REALIZADOS POR LAS EMPRESAS VALORADORAS
(En millones de euros)
(En millones de euros)
ALEGACIONES FORMULADAS
Ó
SOCIEDÁD ESTATAL
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DE PARTICIPACIONES
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TRIALES
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2[).[}1.17 000027
SALlüA
REGISTRO GENERAL
Mediante escrito del Tribunal de Cuentas de fecha 11 de enero de 2017, recibido
en esta Sociedad en fecha 16 de enero del mismo, se ha dado traslado a la Sociedad
Estatal de Participaciones Industriales (SEPI), el apartado ??.4.- Adquisición por
SEPI de la participación del grupo Banco Financiero y de Ahorros, S.A. en el
capital social de Indra Sistemas, S.A., del"ANTEPROYECTO DE INFORME DE
FISCALIZACIÓN DE LAS OPERACIONES DE COMPRAVENTA DE TÍTULOS
REPRESENTATIVOS DEL CAPITAL SOCIAL DE EMPRESAS DE CAPITAL
MAYORITARIAMENTE PRIVADO REALIZADAS POR LA SOCIEDAD ESTATAL DE
PARTICIPACIONES INDUSTRIALES DURANTE EL EJERCICIO 2013", con las
modificaciones efectuadas como resultado de las comprobaciones y diligencias
acordadas después del trámite de alegaciones al que fue sometido el Anteproyecto,
a los efectos de que por parte de esta Sociedad Estatal se realicen las nuevas
alegaciones que estime pertinentes, de acuerdo con lo establecido en el artículo
44.2 de la Ley de Funcionamiento del Tribunal de Cuentas.
Analizado el nuevo texto del apartado ??.4, y de conformidad con lo dispuesto en el
artículo 44 de la Ley 7/1988, de 5 de abril, de Funcionamiento del Tribunal de
Cuentas, la Sociedad Estatal de Participaciones Industriales (SEPI) formula, en el
plazo fijado por el Tribunal de Cuentas y al objeto de que sean tenidas en
consideración por el mismo, las Alegaciones que se adjuntan al presente escrito.
Asimismo, se hace constar que, siguiendo las instrucciones del Tribunal de
Cuentas, se ha dado traslado de una copia del apartado II.4 del Anteproyecto de
Informe a D. Ramón Aguirre Rodríguez, quien fuera Presidente de SEPI en el
periodo objeto de fiscalización. Se hace constar que SEPI no ha recibido
alegaciones del Sr. Aguirre.
Madrid, 20 de enero de 2017
VICEPRESIDENTE
{1,Illll:,,íl"""?".,;?. ;Nªs
TRIBUNAL DE CUENTAS
Regrstro GeneraI
ENTRADA (JOG)
.'!" Reg 591 /RG 3956
-24-ly20l7 12.'46.?i4
Fdo.:
FeMrico'Fex'r'er Delso
Excmo. Sr. D. Luis Armeti Coma
Consejero del Tribunal de Cuentas
Secci6an de Fiscalización.- Departamento de empresas estatales y otros entes
públicos
josé Ortega y Gasset, 100, 28004 Madrid
Velázquez, 134 / 28006 Madrid. España / Tel. 91 396 10 00 / Fax 91 396 15 60 / 91 561 60 50 / C.I.F. Q 28 20015 B
Sociedad Estatal de Participaciones Industriales-SEPI
Mediante escrito del Tribunal de Cuentas de fecha 11 de enero de 2017, recibido en esta
Sociedad en fecha 16 de enero del mismo, se ha dado traslado a la Sociedad Estatal de
Participaciones Industriales (SEPI), el apartado 1?.4.- Adquisición por SEPI de la
participación del grupo Banco Firmnciero y de Ahorros, S.A. en el capital sociül de
Indra 'Sistetrms, S.A., -del "ANTEPROYECTO -DE INFORME DE FISCALIZA(?ÓN DE LAS
OPERACIONES DE COMPRAVENTA DE TÍTULOS REPRESENTATIVOS DEL CAPITAL SOCIAL
DE EMPRESAS DE CAPITAL MAYORITARIAMENTE PRIVADO REALIZADAS POR LA
50(?EDAD ESTATAL DE PARTICIPACIONES INDUSTRIALES DURANTE EL EJERCICIO
2013", con las modificaciones efectuadas como resultado de las comprobaciones y
diligencias acordadas después del trámite de alegaciones al que fue sometido el
Anteproyecto, a los efectos de que por parte de esta Sociedad Estatal se realicen las nuevas
alegaciones que estime pertinentes, de acuerdo con lo establecido en el artículo 44.2 de la
Analizado el nuevo texto del apartado ??.4, la Sociedad Estatal de Participaciones
Industriales (SEPI) formula, en el plazo fijado por el Tribunal de Cuentas y al objeto de que
sean tenidas en consideración por el mismo, SEPI se ratifica en las Alegaciones al
Anteproyecto de referencia remitidas al Tribunal de Cuentas en fecha 16 de julio de 2016.
Adicionalmente, SEPI realiza las siguientes Aí,EGACTONES complementarias al apartado
??.4.- Adquisición por SEPI de la participación del grupo Banco Firmnciero y de Ahorros,
S.A. en el capiml social de Indra Sistemas, S.A. de dicho anteproyecto.
ALEGACIÓN COMPLEMENTARIA 1
> Número de página/párrafo: Página ¿?, párrafo primero.
Texto alegado:"E'/ Plan de Reestructuración 2012/201 7 del Banco Financiero y de Ahorro,
S.A. (BFA), incluía la desinversión de la participación del 20% del capital social de Indra,
así como del resto de parti«jpaciones no estratégicas titularidad de BFA y del Grupo
Bankia. SEPI no poseía ninguna participación de Indra, ya que en marzo de 1999 vendió la
totalidad de su participación en la citada sociedad que, por entonces, era de 63,30%".
ALEGACIÓN
Como ya se aclaró en la ALEGACIÓN 28 de SEPI, según la autorización de Consejo de
Ministros de esta operación, el Grupo SEPI vendió en 1999 el 66,09% de la participación
pública en INDRA:
El 63,30% propiedad de SEPI
El 2,79% propiedad de COFIVACASA (sociedad participada al 100% por
SEPI), vendido por SEPI por mandato.
En consecuencia, se sugiere la corrección de la participación indicada en este párrafo, tal
y como ya ha sido corregida en el penúltimo párrafo del apartado II.4.3.
SEPI/ALEGACIONES COMPLEMENTARIAS APARTADO 11.4 ANTEPROYECTO INFORME OPERACIONES SOCIETAR?AS 2013/:j?.0 1.17
1/6
I].4.1.- Régimen de autorizaciones de la trasmisión
ALEGACIÓN COMPLEMENTARIA 2
r Número de página/párrafo: Página Z?, párrafo último.
Texto alegado:"Esta operación de desínversión de las partícipacíones industríales, que
contemplaba el Plan de Reestructuración del Grupo BFA, se realizó una aportación de
recursos públicos, en tanto la participación de Indra permanezca dentro del patrimonio de
SEPI, con independencia del resultado que se produzca para el sector públíco estatal, si se
decidiera en el futuro su colocación entre inversores privados".
ALEGACIÓN
A juicio de SEPI, la redacción de este párrafo puede parecer confusa al referirse a dos
aspectos independientes de la operación analizada.
En primer lugar, respecto a la aportación de fondos públicos, la operacíón de
desinversión se realizó conforme a lo establecido en el Acuerdo del Consejo de Ministros
de 2 de agosto de 2013, y la aportación de recursos públicos resultaba necesaria para
obtener el objetivo fijado en dicho Acuerdo, que era, "... ante la inminencia de r.rna
reestructuración accionarial por la desinversión de BFA-Bankia, el Gobierno considera
conveniente, por razones de poiítíca económica que el Estado adquiera, a través de la SEPI,
un paquete accionarial significativo de hasta un 21% del capítal de dícha sociedad, COl7'l0
medio para asegurar su participación en una activídad tan sensible y estratégíca para
España".
Es evidente que la adquisición de las acciones de INDRA se ha realizado con fondos de
SEPI, públicos, pero este hecho no resulta afectado por la permanencia en SEPI en su
accionariado o el resultado que, en su caso, se produzca para el sector público estatal en
el caso de una hipotética enajenación futura de la participación de SEPI en INDRA.
ll.4.2.- Trasmisión de las acciones de Indra a SEPí
ALEGACIÓN COMPLEMENTARIA 3
r Número de página/párrafo: Página 2?, párrafo tercero.
Texto alegado: ..."La trasmisíón del dominio de las acciones no se sometió por las partes a
condición suspensoria alguna..."
ALEGACIÓN
Como ya aclaró SEPI en sus Alegaciones al Anteproyecto de Informe de Fiscalización
(Alegaciones 29 y 31) remitidas en julio de 2016, la compraventa se realizó mediante
compra directa y extrabursátil, de conformidad con lo dispuesto en la legislación
actualmente en vigor para las compraventas especiales, aplicaciones y tomas de i-azón
(Real Decreto 1416/1991, de 27 de septiembre). A tales efectos, se realizó una
Instrucción conjunta de los Vendedores y del Comprador a los miembros de la Sociedad
de bolsa que intermediaron la operación y emitieron los correspondientes certificados
de intermediación para Vendedores y Comprador.
De conformidad con lo dispuesto en el artículo 23.1. "Notificación por el accionista al
emisor de la adquisición o cesión de participaciones significativas ", del RD 362/2007,
de 19 de octubre (por el que se desarrolla la Ley 24/1988, de 28 de julio, del Mercado de
Valores, en relación con los requisitos de transparencia relativos a la información sobre
los emisores cuyos valores estén admitidos a negociación en un mercado secundai-io
oficial o en otro mercado regulado de la Unión Europea), una vez realizada la operación,
SEPÍ/ALEGACIONES COMPLEM ENTARIAS APARTADO 11.4 ANTEPROYECTO INFORME nPEFLACÍONES SOC?ETARIAS 2ü 1:{ /20.Ol.l7
2/6
SEPI comunicó a INDRA que ostentaba en Indra Sistemas, S.A. el 20,14% del capital
social con derecho de voto.
En los acuerdos de compraventa intervienen comprador y vendedor, mientras que la
transmisión de acciones de compañías cotizadas requiere en todo caso la intervención
de intermediario bursátil (Sociedad de Valores o Agencia de Valores), al que deben
instruir comprador y vendedor sobre la operación.
En este caso, al estar ya convenido el precio entre Comprador y Vendedores, hay un solo
intermediario bursátil que realiza las actuaciones formales relacionadas tanto con la
venta, como con la compra. Y ésta se ejecuta como una "Aplicación por Operación
Especial Comunicada".
En consecuencia, la operación no puede someterse por las partes a condición suspensiva
alguna
Il.4.3. Liquidación y registro de la operación
ALEGACIÓN COMPLEMENTARIA 4
r Número de página/párrafo: Página 2?, párrafo tercero.
Texto alegado:"En definitiva, para ostentar el control de Indra por el Estado con motivo de
la desinversión de la participación del BFA en el capital de esa Compañía, con la
ínstrumentación de la operación descrita, el coste de la operación se realizó con recursos
públícos"
ALEGACIÓN
Se reiteran aquí las alegaciones realizadas en la Alegación Complementaria 2.
Adicionalmente, procede aclarar lo que se ha realizado con fondos públicos no es el
coste de la operación, sino la adquisición de la participación.
ALEGACIÓN COMPLEMENTARIA 5
r Número de página/párrafo: Página 2?, párrafo tercero.
Texto alegado: ..."el procedimiento ?levado a cabo determinó que se adquiríera a un precio
superior al que hubíera resultado de la colocación en el mercado en una sola operación de
venta de un paquete de acciones de este tamaño, al no poder desviarse los precios a los que
se conciertan las operaciones bursátiles especiales del cambio medio ponderado y del
cambio de cierre correspondientes a la sesión bursátil del día en que se realice la operación
de los márgenes que a estos efectos estableció el Ministerio de Economía y Hacienda sin lci
autorización del órgano de supervisión designado por las Sociedades Rectoras o, en su
caso, por la Sociedad de Bolsas... ".
ALEGACIÓN
La operación de adquisición de las acciones de INDRA fue ?levada a cabo por SEPI en los
estrictos términos fijados en el Acuerdo del Consejo de Ministros, es decir en el menoí-
plazo posible y adoptando SEPI las medidas necesarias para su ejecución:
"... La adquísicíón se realizará por la So«jedad Estatal de Participaciones Industriale.?í;
(SEPI), dependiente del Ministerio de Hacíenda y Administraciones Públicas,
correspondíendo a aquella la adopcíón de las medidas necesarias para su ejecución.
SEPI/ALEGACIONES COMPLEMENTARIAS APARTADO 11.4 ANTEPROYECTO INFORME OPERACIONES SOCIETAR?AS 2013/2ü.0 1.17
.3/6
El precio de adquisición de las acciones se determinará por referencía al precio de
cotización de la acción y en función del procedimiento que SEPI consídere más
conveníente para la adquisición del porcentaje indicado en el menor plazo posible".
En este sentido, en contra de lo que indica el Tribunal, el precio al que se realizó la
compra de acciones de INDRA por parte de SEPI, no fue superior al que hubiera
resultado de la venta por BFA en el mercado en una sola operación de venta de un
paquete de acciones de este tamaño, sino inferior.
Tomando como referencia las ofertas recibidas para ejecutar las dos ventas de EADS
(actualmente AIRBUS GROUP) realizadas por SEPI el 2 de abril y el 31 de julio de 2013
(ésta última 2 días antes de la compra de acciones de INDRA), se puede constatar que los
compradores de acciones requerían en ese momento descuentos sobre el precio de
cierre de la acción de entre el 1,40% (máximo de la operación de julio 2013) y el 2,50%
(máximo de la operación de abril 2013). La compra por SEPI del paquete de acciones de
INDRA se realizó a 10,194 euros/acción, correspondiente al precio de cierre de la
acción de INDRA en la sesión del d'ía 2 de agosto de 2013 (10,450 euros/acción), con
un descuento del 2,45% sobre dicho precio de referencia. Estos datos evidencian
que el precio de compra pagado por SEPI fue inferior al precio potencial que
hubiera podido obtener BFA en una venta a mercado de sus acciones de INDRA.
Por otra parte, el precio fue negociado entre comprador y vendedor, sin que estuviei-a
condicionada la negociación por la forma de instrumentarse la compraventa, que füe
aplicando el RD 1416/1991, una Aplicación por Operación Especial Comunicada
(artículo 2º del RD).
Recordar que esta Aplicación requiere unos rrínimos por volumen efectivo de la
transacción (que la operación de INDRA cumplía), y también exige que la horquilla de
precios para la operación se sitúe en +/- 5% precio de cierre, indicando esto que una
teórica operación de compraventa, cuyo precio supusiera un descuento de has eí 5%
sobre el precio de cierre también hubiera sido instrumentada mediante este tipo de
Aplicación. La operación realizada supuso un descuento de 2,45%.
ALEGACIÓN COMPLEMENTARIA 6
r Número de página/párrafo: Página 2?, párrafo tercero.
Texto alegado: ".... SEPI ha asumído, además, el riesqo asociado a la desínversión de las
acciones de Indra, sí posteriormente se decidiera nuevamente su privatización...".
ALEGACIÓN
El riesgo asociado a la desinversión de las acciones de una compañía, si posteriormente
se decidiera su privatización, es común en cualquier sociedad de la cartera de
participadas de SEPI, especialmente si es una compañía cotizada, en la que el precio de
la acción varía diariamente en el mercado. Por ello no se puede considerar como un caso
especial en INDRA el que SEPI haya asumido el riesgo asociado a la desinversión de las
acciones, si posteriormente se decidiera su privatización.
SEPI, en ese caso, actuaría como un inversor prudente y cumpliendo siempre las
instrucciones del Gobierno. En todo caso, la permanencia en el capital de la compañía
permite a cualquier accionista beneficiarse tanto de las subidas de precio de las
SEPI/ALEGACICINES COMPLEMENTARIAS APARTADO 11.4 ANTEPROYECTO INFORME OPERACIONES SOCIETARIAS 201 3/2ü.0 1.17
4/(>
acciones, como de los rendimientos que ofrecen éstas (dividendos en metálico,
dividendos en especie -acciones gratuitas-, etc.).
ALEGACIÓN COMPLEMENTARIA 7
k Número de página/párrafo: Página Z?, párrafo tercero.
Texto alegado:".... La forma en que se instrumentó la operacíón por SEPí, tras comunicarle
el BFA la venta del paquete, evító la entrada de otros accionistas en el capital.".
ALEGACjÓN
Tal y como consta expresamente en el Acuerdo del Consejo de Ministros, el mandato a
SEPI se realizaba ante la inminencia de una reestructuración accionarial por la
desinversión de BFA-Bankia por lo que uno de los objetos del Gobierno eí-a
precisamente evitar la entrada de otros posibles accionistas, para aseguraí- su
participación en una compañía, INDRA, cuya actividad era considerada "sensible y
estratégica para España".
Por tanto, no se consideraba por parte del Gobierno la posible entrada de otí-os
accionistas en el capital en la venta de acciones de BFA. Dado que es una compañía
cotizada, cualquier interesado puede adquirir acciones en mercado bien en un bloque o
mediante compras diarias, que le permitan en su caso adquirir una posición consideí-ada
relevante por la legislación (superar 3%) y participar en el Consejo de Administración.
La referencia textual del Acuerdo del Consejo de Ministros de 2 de agosto de 2013 es la
siguiente:
"...teníendo en cuenta la estructura del accionariado de INDRA SISTEMAS S.A., y la
inminencia de una reestructuración accionarial por la desinversión de BFA-Bankia, el
Gobierno considera conveniente, por razones de política económica, que el Estado
adquiera, a través de la SEPI, un paquete accionarial significativo de hasta un 21 % del
capital de dicha sociedad, como medio para asegurar su participacíón en una
actividad tan sensible y estratégica para España".
ALEGA(?ÓN COMPLEMENTARIA 8
r Número de página/párrafo: Página 2?, párrafo último.
Texto alegado:"En todo caso, la operación se reaHzó sin respetar lo establecido en el
artículo 31.4 de la Ley 9/2014 que dispone que la desinversión por el FROB se realizará
medíante su enajenación a través del procedimientos que aseguren la competencia, con el
fin de asegurar la mayor eficíencia en el uso de los recursos públicos y cumpliendo al efecto
con la normativas española y de la Unión Europea en materia de competencia y ayudas del
Estado. Por su parte, el apartado 5 establece que los procesos de desinversión de
partícipaciones significativas ?levados a cabo por entidades de crédito controladas por el
FROB, de acuerdo con los correspondientes planes de reestructuracíón, a través de
participaciones directas, y con independencia de que dichas entidades estén sujetas al
Derecho prívado, serán objeto de ínforme del Ministerio de hacienda y Administraciones
Públicas n lo relatívo a su adecuación a los princípios de publicídad y concurrencia.".
ALEGA(?ÓN
SEPI considera que no le corresponde valorar la actuación seguida por otros Organismos
o Departamentos en la operación de venta/adquisición de las acciones de INDRA, y
entiende que dicha actuación ha sido objeto de valoración y análisis por los
Departamentos competentes, antes de ser sometida a autorización.
SEPI/ALEGACIONES COMPLEMENTARIAS APARTADO íl.4 ANTEPROYECTO INFORME OPERACIONES SOCIETARIAS ;l) 13 /20.0 1.17
?l/íí
Adicionalmente, se indica que la referencia normativa correcta corresponde a la Ley
9 / 2012, de 14 de noviembre de reestructuración y resolución de entidades de crédito.
ALEGACIÓN COMPLEMENTARIA 9
r Número de página/párrafo: Página 2,,?, párrafo último,
Texto alegado: "De acuerdo, asimismo, con la información que facilitan las cuentas
anuales de SEPI, la cotízación de cierre del ejercicio 2013 de los títulos de índra fue de
12,155 euros por accíón, superíor a la cotización media del último trimestre de ese
ejercicio (11,498 euros). En 2014, en cambio, los títulos de Indra cerraron a 8,070 euros
por acción alcanzando una cotización media de 8,860 euros en el último trímestre de ese
ejercício. Como consecuencia de la depreciación de los títulos de Indra, SEPI registró en
2014 una corrección valorativa de 70.330 miles por esta inversión, habíendo descendido su
valor neto contable a 266.766 miles de euros.".
ALEGACIÓN
Procede indicar que la cotización de cierre del ejercicio 2015 de los títulos de INDRA fue
de 8,669 euros por acción, inferior a la cotización media del último trimestre de ese
ejercicio (9,593 euros), pero superior a la cotización de 2013 que provocó el descenso
del valor neto contable de la inversión financiera de SEPI en los títulos de INDRA.
La cotización de cierre del ejercicio 2016 de los títulos de INDRA fue de 10,410 euí-os
por acción, inferior a la cotización media del último trimestre de ese ejercicio (10,669
euros), pero también superior a la cotización de 2013 que provocó el descenso del valoí-
neto contable de la inversión financiera de SEPI en los títulos de INDRA.
Ambas cotizaciones del ejercicio 2016 superan el precio de compra de las acciones en
agosto de 2013, 10,194 euros.
SEPI, 20 de enero de 2017
SEPI/ALEí;Aí:IONES COMP LEMENTARIAS APARTADO 1?.4 ANTEPROYECTO INFORME OPERACIONES SOCIETARIAS 2ül 3/20.ü 1.17
0/(-
