Mercado de valores. Régimen jurídico de la sociedad cotizada
| Autor | Fernando Zunzunegui |
| Cargo | Doctor en Derecho, Abogado y Economista. Universidad Carlos III de Madrid |
| Páginas | 71-96 |
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Nociones generales
1. Antecedentes
Las sociedades anónimas, a través de la emisión de acciones destinadas a la cotización en bolsa, constituyen uno de los principales protagonistas del mercado de valores. Sin embargo, la Ley del Mercado de Valores las ignoraba. Crisis recientes como la de Parmalat resaltan la importancia de regular a los emisores y, en particular, a las sociedades cotizadas.
La búsqueda de la eficiencia y de la transparencia, como objetivos de la ordenación financiera, exigían dotar a estos emisores de un régimen aplicable a su actuación en el mercado. Precisamente, el Informe de la Comisión especial para el fomento de la transparencia y seguridad en los mercados y sociedades cotizadas, de 8 de enero de 2003, conocido como «Informe Aldama», ante la insuficiencia de la autorregulación empresarial para garantizar el buen gobierno en las sociedades cotizadas, recomendó dar soporte normativo, con rango de Ley, a determinados deberes informativos y de prevención de conflictos de intereses que afectan a las sociedades cotizadas en bolsa, separándose del criterio más favorable a la autorregulación de la Comisión Olivencia. Fruto de esta recomendación, aprovechando algunos preceptos del libro de las sociedades cotizadas de la propuesta de Código de sociedades mercantiles de la Comisión General de Codificación, de 16 de mayo de 2002, se promulga la Ley 26/2003, de 17 de julio, por la que se modifican la Ley del mercado de valores y la de sociedades anónimas, con el fin de reforzar la transparencia de las sociedades anónimas cotizadas, conocida como «Ley de Transparencia». Esta Ley incorpora un nuevo título a la Ley del mercado de valores, el X, dedicado a las sociedades cotizadas. Surge así una categoría de sociedad anónima con un estatuto especial, protector del ahorro público. El acceso al mercado determina la aplicación del estatuto especial. Las sociedades anónimas se convierten en sociedades abiertas o «públicas» (en el sentido de abiertas al ahorro del público).
La Ley de Transparencia culmina el camino hacia la creación de una categoría de sociedad anónima, la cotizada en bolsa. Esta categoría nace desgajada del Derecho de sociedades. Se configura como un nuevo sujeto del mercado que opera bajo el control de la CNMV, sometido a un régimen cuyo cumplimiento se garantiza mediante la tipificación de las correspondientes infracciones administrativas. Se descarta de este modo la opción recogida en la propuesta de Código de sociedades mercantiles de incluir, como especialidad del Derecho societario, la sociedad cotizada[1]. Según esta propuesta los aspectos de Derecho privado del régimen de la sociedad cotizada deben ser considerados Derecho societario, debiendo ocuparse la legislación del mercado de valores de los aspectos jurídico-administrativos. Esa contraposición desconoce, como dice la exposición de motivos de la Ley del Mercado de Valores, que buena parte de sus preceptos «han de ser calificados como normas de Derecho mercantil». Precisamente merecen esta calificación buena parte de los ahora recogidos en el título X de la LMV, sobre la sociedad cotizada.[2]
Junto a este régimen especial se aprovecha la Ley de Transparencia para mejorar el buen gobierno de las sociedades anónimas, con independencia de que coticen o no en bolsa. Pues esta Ley también modifica la de sociedades anónimas, en materias como el derecho de información del accionista o los deberes y responsabilidades de los administradores, materias de interés general para el conjunto de las sociedades anónimas.[3] De este modo en la búsqueda del buen gobierno de las sociedades se ha distinguido entre las normas societarias y las normas de mercado. Las primeras dirigidas a fortalecer los controles internos en protección del interés de los accionistas, las de mercado, orientadas a la transparencia, en protección de los inversores, sean o no accionistas de la sociedad.
Por lo que en esta nota interesa, el nuevo marco legal contempla a las sociedades cotizadas como sujetos del mercado profesionalizados obligados al uso de los nuevos medios tecnológicos para cumplir con sus deberes de transparencia y de protección del inversor. Veamos estas importantes novedades desde la perspectiva del nuevo estatuto de la sociedad cotizada.
2. Régimen jurídico
Las sociedades anónimas cotizadas en bolsa se rigen por la ley especial que regula el mercado (LMV), y por lo dispuesto en la Ley de Sociedades Anónimas, que les sigue resultado aplicable, si bien las normas generales deberán ser interpretadas de forma que respeten los intereses protegidos por la legislación del mercado.
El interés general por el buen funcionamiento del mercado, basado en la transparencia y en la protección del inversor debe prevalecer sobre los intereses particulares que disciplinan la organización y el funcionamiento de las sociedades anónimas cotizadas.
Hay que señalar que no se ha aprovechado la Ley de Transparencia para incorporar al nuevo título de la LMV todas las normas que integran el estatuto de la sociedad anónima cotizada. Siguen vigentes determinados preceptos aplicables a las sociedades cotizadas, fuera del título X, en la propia LMV (así, el art. 35, sobre información periódica, 53 y disposición adicional decimoquinta, sobre participaciones significativas, 82 y 83 bis, sobre información continua, y disposición adicional decimoctava, sobre comité de auditoría), o todavía encuadrados en la Ley de Sociedades Anónimas (art. 47, sobre acciones rescatables, disposición adicional primera, sobre comunicación de adquisición de acciones propias entre otras cuestiones, y disposición adicional cuarta, sobre opciones sobre acciones y otros sistemas de retribución referenciados al valor de las acciones).
Con esta dispersión normativa la descripción del estatuto de la sociedad cotizada se convierte en una compleja operación hermenéutica. A la sociedad cotizada se le aplicará lo dispuesto en la Ley del Mercado de Valores para este subtipo social, integrado con aquellas normas de mercado aplicables a la sociedad cotizada recogidas, por la deficiente técnica legislativa, en la LSA. Subsidiariamente se aplicarán las normas comunes aplicables a las sociedades anónimas.
A continuación desarrollamos el estatuto de la sociedad cotizada desde la perspectiva del mercado de valores y de la aplicación que se está dando en este ámbito a las nuevas tecnologías de la información. Comencemos destacando que al configurar este estatuto se parte del principio de transparencia y se considera a internet como un nuevo instrumento de información. Frente a la legislación societaria que procura una información privada al accionista, la legislación del mercado vela por una información pública en favor del público inversor, sea o no accionista.
3. Noción de sociedad cotizada
La disciplina de la sociedad cotizada se aplica a las sociedades anónimas cuyas acciones estén admitidas a negociación en un mercado oficial de valores. Son sociedades abiertas, que apelan al ahorro del público, sometidas a un régimen especial de transparencia a través de internet y de otros medios de información.
Las sociedades anónimas con obligaciones admitidas a negociación en un mercado oficial, no serán por este sólo hecho sociedades anónimas cotizadas, ni les resultará por tanto aplicable el título X de la LMV. Hay que distinguir por tanto entre sociedades cotizadas en sentido estricto (con acciones cotizadas), y sociedades cotizadas en sentido amplio, entre las que se encuentran además de las anteriores, aquellas que tengan obligaciones u otros valores admitidos a negociación (con valores cotizados). Lo que caracteriza a las sociedades anónimas como cotizadas no es la apelación al ahorro del público mediante la emisión de valores negociables, sino el hecho de que dicha apelación tenga lugar precisamente con la emisión de acciones.
Estas sociedades, las cotizadas en sentido estricto, también pueden financiarse mediante la emisión de obligaciones, y podrán hacerlo sin sujeción al límite de emisión previsto en la LSA según dispone el art. 111 bis de la LMV.[4]
Las sociedades anónimas que sin llegar a tener acciones admitidas a negociación apelen al ahorro del público mediante la emisión de obligaciones u otros instrumentos financieros, como venimos diciendo, no tendrán la consideración de sociedades cotizadas y, por tanto, no les resultará de aplicación el título X de la LMV. Sin embargo, si les resultará de aplicación lo dispuesto en el título III, para el mercado primario.
Se trata de una visión incompleta de la realidad de los mercados, pues sería necesario, como existe en otros ordenamientos, un estatuto aplicable, en general, a los emisores de valores, en el que se incluyera un capítulo específico dedicado a las sociedades anónimas cotizadas.
II. Disciplina de las acciones
1. La acción como valor negociable
Las sociedades cotizadas se someten a normas de mercado que afectan al modo de representación de los valores y al ejercicio de los derechos sociales. Son normas generales sobre la llevanza y administración de los valores anotados que se aplican a todas las entidades emisoras de valores admitidos a negociación en bolsa, tengan o no la naturaleza de sociedades anónimas. Baste con mencionar en este momento los aspectos esenciales de este régimen que también forman parte del estatuto de la sociedad cotizada.
Las acciones de la sociedad cotizada deben representarse forzosamente por anotaciones en cuenta. Con el fin de favorecer el tráfico se condiciona el acceso a la negociación en bolsa a la representación mediante anotaciones en cuenta (disposición adicional primera.5 LSA). Las acciones anotadas se rigen por lo dispuesto en la LMV (v. art. 60 LSA).
De conformidad con este régimen, la llevanza del registro contable está profesionalizada. Corresponde a la Sociedad de Sistemas y a sus entidades participantes (arts. 7 y 44 bis LMV). Los accionistas deben suscribir contratos de cuenta de valores con...
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