Transposición de MIFID en España
| Autor | Emilio Díaz Ruiz; Salvador Ruiz Bachs |
| Cargo | Abogados Del Área de Derecho Mercantil de Uría Menéndez (Madrid). |
| Páginas | 15-24 |
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El pasado 20 de diciembre se publicó en el BOE la Ley 47/2007 (en adelante, la «Ley 47/2007»), de 19 de noviembre, por la que se modifica la Ley 24/1988, de 28 de Julio, del Mercado de Valores (la «LMV»), cuya finalidad es la incorporación al ordenamiento jurídico español de tres directivas europeas: la Directiva 2004/39/CE 1, la Directiva 2006/73/CE 2 y la Directiva 2006/49/CE 3, si bien, finalmente, sólo completa la transposición de la primera de éstas, dejando la de buena parte de las dos restantes para un posterior desarrollo reglamentario 4. La Directiva 2004/39/CE y la Directiva 2006/73/CE componen, junto con el Reglamento (CE) 1287/2006 5, de directa aplicación desde su entrada en vigor el 1 de noviembre de 2007, la normativa comunitaria conocida coloquialmente como MiFID 6, que pretende crear un marco jurídico único armonizado en toda la Unión Europea para los mercados de instrumentos financieros y la prestación de servicios de inversión. De este objetivo de unificar las regulaciones de los Estados miembros en estas materias dimana una característica esencial a la hora de analizar, entender y valorar la reforma llevada a cabo por la Ley 47/2007. Las normas MiFID no sólo regulan cada una de las cuestiones de las que versan con todo grado detalle, sino que restringen y condicionan la capacidad de los Estados miembros de establecer, e incluso conservar, requisitos adicionales al margen de lo establecido por las referidas normas 7. Por tal motivo, el grado de libertad del legis-Page 16lador español en la reforma ha sido más bien reducido y buena parte de los aciertos o desaciertos de la norma no le serán atribuibles.
En cualquier caso, la incorporación de MiFID a nuestro Derecho exige una modificación sustancial de la LMV y su normativa de desarrollo respecto de su ámbito de aplicación, la regulación de los mercados de instrumentos financieros y de las empresas de servicios de inversión, las normas de conducta en los mercados de valores y el régimen de supervisión, inspección y disciplina. Nuestro propósito es precisamente llevar a cabo un análisis de urgencia de las principales novedades que trae consigo esta reforma. No obstante, ante el número e importancia de los cambios efectuados, no nos será posible hacer aquí un análisis detallado y profundo. Habremos de conformarnos con dibujar, mediante breves pinceladas descriptivas, las líneas maestras de la reforma.
La Ley 47/2007 modifica los artículos 1 y 2 de la LMV ampliando su campo de aplicación y las categorías de instrumentos financieros que ahora pasa a contemplar. Originalmente, el objeto de regulación de la LMV se centraba en los mercados primarios y secundarios de valores negociables. Establecía ésta las normas a que debían sujetarse las emisiones y ofertas públicas en el mercado primario, los principios de organización y funcionamiento de los mercados secundarios organizados en las que los valores se negociaban con posterioridad a su emisión, y las normas rectoras y régimen de supervisión de cuantos sujetos y entidades intervenían en aquéllos. A este objeto inicial, por sucesivas reformas, se fueron incorporando paulatinamente ciertos instrumentos financieros, pero sin que sufriera variación sustancial el eje en torno al cual pivotaba la LMV: los mercados primarios de emisión y oferta pública de suscripción o venta de valores negociables y los mercados secundarios de valores u organizados de negociación de ciertos instrumentos financieros.
Tras la Ley 47/2007, la LMV ha extendido su objeto tanto a la regulación de los sistemas españoles de negociación de instrumentos financieros como a la prestación en España de servicios de inversión. Es precisamente en este segundo aspecto donde radica la novedad de la Ley 47/2007, ya que la prestación de servicios de inversión deja de estar sustancialmente sustancialmente circunscrita a las actuaciones relacionadas con los mercados o sistemas organizados de negociación, abarcando ahora la negociación bilateral fuera de cualquier mercado de una larga lista de instrumentos admitidos o no a negociación en mercados organizados.
Gran parte de este resultado se debe atribuir a la ampliación que la nueva redacción del artículo 2 de la LMV hace del elenco de categorías de instrumentos financieros que desde ahora se encuentran comprendidas en su ámbito de aplicación objetivo. Con anterioridad a la reforma, este ámbito se limitaba a los valores negociables agrupados en emisiones, los contratos financieros de opción, de permuta financiera y operaciones a plazo con subyacente financiero y aquellos otros que estuviesen negociados o fuesen susceptibles de negociación en los mercados secundarios. Tras la Ley 47/2007, la LMV engloba además a casi cualesquiera contratos de instrumentos derivados (incluyendo expresamente a los contratos de opciones, futuros, permutas, y acuerdos de tipos de interés a plazo) con subyacente financiero, a los relacionados con materias primas cuando sean liquidables por diferencias 8 o se negocien en un mercado regulado o en un sistema multilateral de negociación, o bien incluso cuando, siendo de liquidación por entregas y no teniendo fines comerciales, presenten las características de los derivados 9, a los derivados de crédito, a los contratos por diferencias, y a los contratos sobre instrumentos derivados con otros subyacentes, como los relacionados con variables climáticas, costes de transporte, y los derechos de emisión de CO2 10, que sean liquidables por diferencias y que presenten las características típicas de los instrumentos derivados. Ante una enumeración tan extensa, resulta difícil imaginar un instrumento financiero derivado que tenga activo subyacente financiero, o incluso no financiero, si el instrumento Page 17 en sí tiene propósito o carácter financiero, que no se pueda encuadrar en estas categorías. Esta ampliación de la definición de instrumentos financieros tiene gran trascendencia cuando se examina junto con los cambios en la definición de servicios de inversión que se analizarán más adelante.
La incorporación de la MiFID a nuestro ordenamiento interno supone cambios sustanciales en el régimen jurídico de los mercados de negociación y contratación de instrumentos financieros. Para ello, la Ley 47/2007 reforma en profundidad el Título IV de la LMV que versa sobre los mercados secundarios oficiales de valores y añade un nuevo Título XI sobre otros sistemas de negociación: sistemas multilaterales de negociación e internalización sistemática. La novedad fundamental que MiFID introduce en nuestro ordenamiento es el establecimiento de un nuevo marco descentralizado y competitivo de sistemas de negociación o centros de ejecución, que lleva aparejada una reforma del régimen de los mercados secundarios oficiales de valores, la creación y regulación de la figura de los sistemas multilaterales de negociación (SMN) y de la actividad de internalización sistemática, y un nuevo régimen de comunicación de operaciones para las empresas de servicios de inversión.
En este aspecto, la Ley 47/2007 supone un giro copernicano en el marco jurídico de las Bolsas de Valores y, en general, un cambio sustancial de la organización, funcionamiento y prestación de los servicios de ejecución 11 de operaciones sobre instrumentos financieros 12.
Antes de la reforma, las Bolsas de Valores gozaban de la exclusividad en la negociación y contratación de operaciones sobre acciones y valores convertibles en éstas. No podían negociarse en otro mercado secundario oficial. Las operaciones de compraventa de acciones admitidas a cotización en las Bolsas debían realizarse o comunicarse a éstas y su concertación fuera del mercado estaba sometida a bastantes y exigentes condiciones y limitaciones. Además, toda compraventa de acciones debía realizarse o comunicarse a través de los procedimientos habilitados a tal efecto por las Bolsas de Valores. Por el contrario, MiFID consagra un principio de descentralización y diversificación de los centros de eje cución, permitiendo tres distintos sistemas de negociación: los mercados regulados, que mantienen la denominación de mercados secundarios oficiales en la LMV; los SMN, que sustituyen a la figura de los sistemas organizados de negociación (SON), y las empresas de servicios de inversión que se dedican a la internalización sistemática, es decir, ofrecen un servicio de forma organizada, frecuente y sistemática de negociación por cuenta propia en instrumentos financieros, casando las órdenes de sus clientes con otros clientes o con su propia cartera de negociación 13 sin remitir las órdenes a los mercados regulados o a los SMN. Se prevé que los...
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