Estrategias y tácticas de las tomas de control

AutorEduardo Fondevilla Roca

El comportamiento de la compañía afectada antes y después de la agresión

Convendría ahora explicar cuáles son las características de las sociedades candidatas a ser objetivo de una OPA («target company»), para luego continuar introduciéndonos paulatinamente en la descripción de algunas de las medidas de defensa y ataque, que en epígrafes posteriores serán objeto de una análisis más pormenorizado. También haremos mención a algunas de las cláusulas precautorias que se acostumbran a incorporar en los estatutos societarios de tales compañías, a los efectos de prevenirlas de posibles agresiones no deseadas .

En España a finales de la década de los ochenta, la búsqueda de compañías propicias, para que un «raider» iniciara una oferta de compra hostil, no fue difícil en un país como el nuestro, donde el campo de actuación en aquel entonces era prácticamente virgen, y sólo existía un número reducido de empresas candidatas dentro de un mercado bursátil demasiado estrecho para la práctica de operaciones de este tipo. Para ello sólo bastaba comenzar a investigar cuáles eran las sociedades cotizadas con una amplia base accionarial, es decir, carentes de un grupo de accionistas compacto y lo suficientemente importantes para evitar que, en el momento de poner en práctica una OPA, su control exigiera un excesivo desembolso para superar el porcentaje de participación necesario. Esta fue la circunstancia típica en la que se encontraba Banesto durante el período de las luchas familiares para la sucesión del veterano presidente Aguirre Gonzalo, locuaz y curioso personaje, que conectaba muy bien con su accionariado. Justamente las desavenencias en el Consejo de Administración, fue otro de los aspectos que facilitaban el éxito de una OPA hostil.

Otra oportunidad típica para instrumentar una toma de control, es la que resulta de aprovechar la circunstancia de una compañía, cuya cotización es muy baja, pero con posibilidades importantes cara al futuro. En este caso, el sobreprecio a ofrecer es rentable, y si el «raider» posee elementos de negociación y capacidad idónea para subsanar las causas que originan la baja cotización, el negocio es evidente. Un ejemplo de este prototipo de compañía podía haber sido la sociedad catalana TORRAS HOSTENCH, la cual para conseguir su control, al grupo comprador le bastó aplicar las técnicas del «ramassage», es decir, la de ir adquiriendo los títulos en el mismo corro bursátil hasta llegar al porcentaje de participación apetecido. Este tipo de estrategia beneficia, sino a todos los accionistas por igual, al menos a aquéllos que pueden disfrutar de las enormes plusvalías que originan esta clase de maniobras. Posteriormente, cuando la sociedad está ya aposentada y sus cotizaciones son más altas, la adquisición del resto de la compañía se instrumenta de otra manera, es decir, a través de una OPA en toda regla.

En estas operaciones, cuando el adquirente es prestigioso y en el mercado reina una euforia especulativa al alza, la operación natural que sigue la OPA, es la utilización de la compañía adquirida para la captación de dinero fresco a través de la ampliación de capital con prima, con el fin de sanear la compañía, si ésta está endeudada, o bien para disponer de fondos líquidos suficientes, a los efectos de reiniciar otras operaciones de adquisición similares. La experiencia de KIO en este tipo de operaciones demostró como con fondos conseguidos de esta manera, se pueden organizar con éxito adquisiciones encadenadas, que permiten entrar con fuerza en el accionariado de otras compañías. La trayectoria final de lo que luego fue el buque insignia de los intereses de KIO en España, es decir el Grupo Torras, como es sabido, desembocó en una suspensión de pagos monumental, inmediatamente después de que Kuwait Investment Authority hubiera realizado un desembolso de más de 300 mil millones de pesetas durante el plazo de tres años, a contar a partir del 2 de agosto de 1990, es decir, desde la invasión de Kuwait. La complejidad del trasfondo, no sólo económico, sino también político que acompañó este desenlace, desdibuja la posible aclaración de las verdaderas razones por las cuales se llegó a esta situación y los auténticos motivos que pueden explicar la realización de determinadas operaciones que desembocaron en la vía judicial.

Otra «typical target company» es aquélla que contiene en su balance importantes plusvalías ocultas no reconocidas en las cotizaciones. La latente capacidad de generar fáciles beneficios realizando las plusvalías, o simplemente promoviendo suculentos negocios con los activos infravalorados de una sociedad, una vez cerrada la adquisición, permite al grupo «raider» recompensar el gran esfuerzo que significa financiar el coste de una OPA. La antigua compañía CROS podía considerarse ser un exponente de este tipo de sociedad, ya que en su día aparentó ofrecer grandes posibilidades de plusvalías inmobiliarias. Tras su absorción por Torras, este grupo creó Prima Inmobiliaria, S.A., compañía que como la mayoría de las del mismo grupo acabó presentando sus libros ante los juzgados de 1.a instancia en solicitud de los beneficios de la Ley de Suspensión de Pagos.

A veces también, una sociedad puede convertirse en plato codiciado por los tiburones financieros del mercado, cuando la cotización de sus acciones no sea el fiel reflejo de su estado de liquidez, bajo endeudamiento y alta rentabilidad. El motivo de esta situación, aparentemente insólita, en muchas ocasiones es debida a que los administradores no se han preocupado o han sido incapaces de aprehender la importancia que tiene, tanto para los intereses de la compañía como de sus accionistas, el mantener siempre vivas las cotizaciones de sus acciones en el mercado.

También incurren en el peligro de ser objeto de una OPA, aquellas sociedades cuyos administradores parecen haberse dormido en una cómoda posición de control secular, fundamentada en unas reducidas participaciones relativamente mayoritarias. Fue así como KIO sorprendió a los administradores de la sociedad EBRO, cuyo grupo de control sólo reaccionó tardíamente. Además en este supuesto, la buena liquidez de la empresa era ya de por si un buen estimulante para que cualquier grupo agresor, que conociera las técnicas del apalancamiento de deuda, se pusiera en marcha. Hoy en día la importancia de una compañía ya no la convierte en invulnerable, porque las operaciones de compra por importes de cientos y miles de millones de dólares son factibles gracias a las nuevas y sofisticadas técnicas del LBO. Por esta razón ya no podemos decir que la magnitud de una empresa sea una salvaguarda eficaz contra la agresividad de los «condottieros», de menor capacidad financiera. Recordemos que Benedetti no se amilanó frente al monstruo belga «Societé Général». Por esto las buenas compañías, al margen de la importancia de su patrimonio o cifra de negocios, tienen que ingeniar para sí las fórmulas precautorias necesarias de defensa, adecuadas a las características de su actividad.

En los anteriores epígrafes hemos descrito generalidades de los aspectos más significativos de una OPA, en especial lo que hace referencia a sus preparativos y procedimientos encaminados a una toma de control dentro del mercado bursátil. Ahora creemos conveniente hacer ciertos comentarios más concretos sobre los distintos comportamientos posibles de una compañía que se vea agredida por un tercero, e incluso en la circunstancia en que teme serlo de forma inminente, por lo que sus administradores deciden tomar medidas preventivas.

El hecho de que se decida iniciar la puesta en práctica de una táctica defensiva antes o después de que la agresión sea una realidad, condiciona el diseño de la misma y la elección del procedimiento. También tiene gran importancia el conocer lo que se pretende con esa estrategia defensiva. Si ésta consiste en vetar cualquier intromisión en el marco actual bajo el cual se ejerce el control de la compañía, la táctica a elegir será distinta que cuando lo que se pretende en último extremo, es disponer de un marco favorable para la negociación del precio y condiciones de una oferta en curso. En ningún momento el atrincheramiento empecinado de los administradores en sus puestos de Consejo de Administración justificará la propuesta a los accionistas de la toma de medidas defensivas, a no ser que con ello se defiendan los intereses de aquéllos, como es el caso de que la oferta en cuestión pudiera no contemplar el justo valor de los activos de la compañía, o que el planteamiento de una OPA, en el caso de una «Two-Tiered Bid», discrimine los intereses de un accionista con respecto a otros.

Queremos anticipar aquí que las tácticas de defensa se pueden clasificar de muchas maneras, y si por ejemplo, se elige como criterio el punto de vista cronológico, habrá que distinguir cuales son las medidas que se practican antes o después del inicio de la agresión. Sin embargo, se elija el criterio de clasificación que se escoja, siempre resultará difícil establecer una frontera bien definida entre tales tácticas.

Las medidas defensivas se toman tan pronto una sociedad está «en juego» (in play) en el mercado. Para que esto ocurra se tienen que dar una serie de circunstancias muy diversas, algunas de ellas ya citadas. En la jerga financiera de USA, se atribuye este calificativo a las sociedades que por razones diversas despiertan la codicia de algunos de los muchos «raiders» que siempre están merodeando en los mercados, al acecho de cualquier oportunidad en donde hincar el diente. Así por ejemplo, cualquier turbulencia o desacuerdo en el accionariado de una compañía, puede ser el primer paso para el inicio de una lucha por su control a través:

  1. de un enfrentamiento electoral en el curso de una Junta de Accionistas («Proxy Contest»)

    — en pro de un cambio en el Consejo de Administración — o de una lucha abierta con la interposición de una OPA

  2. o de una reunión de directivos enfrentados con los accionistas de...

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