Obligaciones convertibles y exclusión del derecho de suscripción preferente
| Autor | Juan Luis Iglesias y Cándido Pazares |
| Cargo | Abogados, Catedráticos de Derecho Mercantil. Socios de Uría Menéndez |
| Páginas | 189-208 |
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Entre las diversas cuestiones que suscita el estudio de las obligaciones convertibles reviste particular interés la relativa a la exclusión del derecho de suscripción preferente. Sin duda alguna, es la propia admisibilidad de la figura la que reclama un análisis prioritario, pues de concluirse que en nuestro derecho vigente no es posible aquella exclusión la perspectiva disponible para el investigador quedaría prácticamente reducida a consideraciones de lege ferenda (v. infra II). Ahora bien, si este análisis condujera, como inicialmente parece, al resultado de que ningún obstáculo insalvable se opone a ella, el estudio debería prolongarse para abordar algunos aspectos concretos de su régimen jurídico bajo la Ley de Sociedades Anónimas (en adelante, la «LSA»). Los de mayor relevancia se refieren a la posibilidad de delegar en los administradores la facultad de emitir obligaciones convertibles con exclusión del derecho de suscripción preferente (v. infra III); a la determinación de los criterios con arreglo a los cuales puede considerarse justificada la exclusión desde el punto de vista del interés social (v. infra IV); y, en fin, a la necesidad o no de disponer de la aprobación del sindicato de obligacionistas para la válida adopción del acuerdo de exclusión (v. infra V).
-La cuestión de la admisibilidad de la exclusión del derecho de suscripción preferente en la emisión de obligaciones convertibles se suscita a la vista de lo dispuesto en el artículo 293.3 de la LSA («Al derecho de suscripción preferente de obligaciones convertibles resultará de aplicación lo dispuesto en el artículo 158 de esta Ley»). La circunstancia de que la remisión contenida en dicho precepto mencione sólo el artículo 158 y guarde silencio sobre el artículo 159 siguiente (que es precisamente el que regula la exclusión del derecho y las condiciones bajo las que puede ser acordada) ha generado más que algunas dudas. De hecho, un sector de nuestra doctrina ha estimado, a partir de una interpretación preferentemente literalista, que el silencio sobre el artículo 159 es un silencio elocuente y que, por tanto, no sería posible suprimir el derecho de suscripción preferente en la emisión de obligaciones convertibles1. La cuestión se ha plantea-Page 190 do en términos muy similares en el ordenamiento italiano, cuya legislación -al igual que la nuestra- sólo contempla de manera expresa la posibilidad de excluir el derecho de suscripción preferente en caso de emisión de nuevas acciones, omitiendo cualquier referencia a esa posibilidad en los supuestos de emisión de obligaciones convertibles. El artículo 2441 del Codice Civile sólo alude, en efecto, a la supresión del derecho de suscripción preferente en el seno de un acuerdo de aumento de capital2. Y esta circunstancia ha inducido igualmente a algunos autores italianos a juzgar, con base únicamente en ese argumento literal, que no es factible excluir el derecho de preferencia en las emisiones de obligaciones convertibles3.
La interpretación expuesta es también la que está en la base del «Dictamen Motivado dirigido a España con arreglo al artículo 226 del Tratado de la Comunidad Europea, debido a la infracción de los artículos 29 y 42 de la Directiva 77/91/CEE del Consejo», emitido por la Comisión de las Comunidades Europeas con fecha 22 de diciembre de 2004 (en adelante, el «Dictamen Motivado»), que ha precedido a la demanda interpuesta recientemente -en agosto de 2006- por parte de dicha Comisión contra el Estado Español por incorrecta transposición de la citada Directiva 77/91/CEE (en lo sucesivo, la «Demanda»). El razonamiento de la Comisión, en lo que hace al problema de la admisibilidad de la exclusión que ahora interesa, se articula en tres pasos muy simples: (i) en su apartado 1.3 a), el Dictamen Motivado señala que en el artículo 293 de la LSA «no hay ninguna indicación de que tal derecho preferente pueda ser limitado o suprimido»; (ii) más tarde, en el apartado 1.3 c), afirma que ese silencio equivale a «prohib[ir] la supresión de los derechos preferentes de los accionistas para las obligaciones convertibles »; y con base en todo ello, (iii) finalmente concluye que la ley española, en la medida en que prohíbe la supresión del derecho de suscripción preferente, «es incompatible con el apartado 4 del artículo 29 en relación con el apartado 6 del mismo artículo de la Directiva 77/91/CEE» (en adelante, la «Segunda Directiva»)¸ que dispone la necesidad de que los Estados-miembro reconozcan la posibilidad de excluir el derecho de suscripción preferente en la emisión de obligaciones convertibles
-El razonamiento expuesto en el apartado precedente y, singularmente, el planteamiento de la Comisión Europea no pueden ser compartidos sin graves reservas. El hecho de que el artículo 293.3 de la LSA no mencione expresamente la posibilidad de excluir el derecho de suscripción preferente en la emisión de obligaciones convertibles en modo alguno autoriza las conclusiones que extrae la Comisión. En efecto y como comprobaremos enseguida, ni el silencio equivale a una prohibición de la exclusión del derecho, ni la normativa española es, correctamente interpretada, incompatible con la Segunda Directiva.
Las razones de fondo que conducen a descartar la tesis negativa de la Comisión y que, al propio tiempo, justifican la solución alternativa (es decir, la posibilidad de excluir el derecho de suscripción preferente en las emisiones de títulos convertibles) se hacen evidentes si tenemos en cuenta tres factores de relieve en el proceso interpretativo, a saber: (a) la escasa relevancia del argumento literal, máxime cuando éste se funda en una omisión; (b) la prioridad de los criterios hermenéuticos sistemático y teleológico sobre los que se funda la jurisprudencia de valoraciones; y (c) la abrumadora uniformidad de criterio de nuestra experiencia jurídica. A estas razones internas habrá que agregar las externas derivadas del principio de primacía del derecho comunitario y del postulado de la llamada «interpretación conforme» que le es inherente, de las que nos ocupamos en un apartado separado (v. infra 3).
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En primer término, para desarrollar nuestro razonamiento hemos de llamar la atención, co mo decimos, sobre el escaso valor interpretativo del argumento literal derivado del artículo 293.3 de la LSA. Es cierto que este precepto sólo se remite de modo expreso al artículo 158 y que, por consiguiente, no explicitándolo en la remisión, deja fuera de ella al artículo 159, en el que se autoriza y regula la supresión del derecho de suscripción preferente. Se trata, sin embargo, de una circunstancia a la que, a nuestro juicio, no puede atribuirse mayor relieve. Si leemos el referido artículo 293.3 sin prejuicios (recuérdese su tenor: «Al derecho de suscripción preferente de obligaciones convertibles resultará de aplicación lo dispuesto en el artículo 158 de esta Ley«), no será difícil advertir, en efecto, que el propósito de la norma no ha sido tanto el de excluir de la remisión una parte de la disciplina general del derecho de suscripción (la relativa a la exclusión contemplada en el artículo 159), como el de remitirse a esa disciplina general por medio del precepto de cabecera, el artículo 158, donde se recoge la parte más significativa de la disciplina.
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Este modo de proceder del legislador no debe resultar sorprendente. En nuestro ordenamiento abundan las remisiones que toman la parte por el todo («remisiones metonímicas») y nunca han ofrecido especiales dudas al intérprete que ha querido fijar su verdadero alcance4. Para constatarlo será suficiente recordar algunos ejemplos señeros y paradigmáticos extraídos del Código Civil. Uno nos lo proporciona el artículo 1968, en el que se dispone que el plazo de prescripción de la acción de responsabilidad civil «de que se trata en el artículo 1902» será de un año. Pues bien, no obstante este modo de expresarse el legislador, nadie ha puesto jamás en tela de juicio que los demás supuestos de responsabilidad civil -de los que tratan los siguientes artículos 1903, 1905, 1906 del CC, etc.- se sujetan a la misma norma. El propio Tribunal Supremo ha tenido ocasión de manifestar reiteradamente que las acciones de responsabilidad previstas en los artículos 1903 y 1905 del Código Civil y en...
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