La nueva regulación sobre comunicación de operaciones vinculadas en derecho español
| Autor | Carlos Paredes y Antonio Villacampa |
| Cargo | Abogados del Departamento de Derecho Mercantil de Uría & Menéndez (Madrid y Lisboa) |
| Páginas | 13-24 |
1 · PLANTEAMIENTO
El objeto de este artículo es analizar la reciente normativa sobre comunicación de operaciones entre partes vinculadas y, en particular, la Orden EHA/3050/2004, de 15 de septiembre, sobre la información de las operaciones vinculadas que deben suministrar las sociedades emisoras de valores admitidos a negociación en mercados secundarios oficiales (a la que nos referiremos en adelante como la "Orden de Operaciones Vinculadas" o la "Orden"). Asimismo, consideraremos, cuando resulte procedente y en la medida en que configura el desarrollo normativo de la Orden de Operaciones Vinculadas, la reciente Circular 1/2005, de 1 de abril, de la Comisión Nacional del Mercado de Valores, por la que se modifican los modelos de información pública periódica de las entidades emisoras de valores admitidos a negociación en Bolsas de Valores (la "Circular" o la "Circular 1/2005").
La problemática de las operaciones vinculadas, tradicionalmente recluida en la esfera tributaria 1, se ha extendido recientemente al ámbito del mercado de valores. Mediante varias modificaciones normativas acometidas en los últimos años, la regulación de este mercado ha establecido un sistema merced al cual las operaciones entre partes vinculadas que realicen sociedades con valores negociados en mercados oficiales deben ser objeto de información pública. Habida cuenta de las cautelas adicionales que deben aplicarse en relación con este tipo de operaciones, esta obligación de informar se configura así como una necesidad del sistema de supervisión del gobierno de las sociedades cotizadas.
En efecto, si bien no puede descartarse de antemano su justificación por motivos empresariales (téngase en cuenta, además, que los "costes de transacción" con partes vinculadas resultan con frecuencia más bajos), es también cierto que a través de operaciones entre partes vinculadas podrían sustraerse recursos de la sociedad hacia sus accionistas, administradores o directivos en condiciones favorables o ventajosas respecto de terceras partes, lo que puede redundar en perjuicio de la propia sociedad o de los accionistas no participantes en la operación. A nadie se le escapa el estrecho nexo de unión entre las operaciones vinculadas y los deberes de lealtad de los administradores, especialmente en lo referente a la gestión de los conflictos de interés y el aprovechamiento de oportunidades de negocio. En este contexto, la obligación de comunicar las operaciones vinculadas servirá a la doble finalidad de prevenir o desincentivar la realización de operaciones en perjuicio de la sociedad o de alguno de sus accionistas (la publicidad puede en determinados casos hacer fracasar la operación) y, por otra parte, permitirá que los accionistas puedan conocer esas operaciones y, en su caso, perseguirlas acudiendo, normalmente, a los cauces previstos para la exigencia de responsabilidad a los administradores.
Finalmente, dejando atrás las previsiones de exigencia de responsabilidades, la comunicación al mercado de las operaciones realizadas con partes vinculadas permitirá que ese mercado y, especialmente, los inversores experimentados y los analistas, puedan calibrar con mayor precisión hasta qué punto una sociedad está rentabilizando adecuadamente su negocio o soporta el lastre de las transacciones con accionistas y otras partes vinculadas, penalizando o premiando en el valor en bolsa de la compañía el resultado de la gestión de esas operaciones vinculadas.
2 · TRES NIVELES DE INFORMACIÓN SOBRE OPERACIONES VINCULADAS
De conformidad con las modificaciones realizadas en la Ley del Mercado de Valores (artículos 114.2 y 116 introducidos por la Ley 26/2003, de 17 de julio—la denominada "Ley de Transparencia"— 2 y artículo 35, introducido por la Ley 44/2002, de 22 de noviembre, de Medidas de Reforma del Sistema Financiero —la denominada "Ley Financiera"), las sociedades cotizadas deben ofrecer información sobre operaciones realizadas con partes vinculadas en tres documentos de naturaleza diferente: la memoria anual (sólo sociedades cotizadas), el Informe Anual de Gobierno Corporativo ("IAGC") y las informaciones semestrales.
(i) Conforme al artículo 114.2 de la Ley del Mercado de Valores, en la memoria de las sociedades cotizadas se deberá informar sobre las operaciones de los administradores, o persona que actúe por cuenta de éstos, realizadas durante el ejercicio social al que se refieren las cuentas anuales con la citada sociedad cotizada o con una sociedad del mismo grupo, cuando esas operaciones sean ajenas al tráfico ordinario de la sociedad o no se realicen en condiciones normales de mercado.
(ii) La Ley de Transparencia también consagró positivamente la obligación de las sociedades cotizadas y otras entidades con valores admitidos a negociación en mercado secundario de elaborar con periodicidad anual el IAGC. En concreto, el nuevo artículo 116 de la Ley del Mercado de Valores establece el contenido mínimo del IAGC para sociedades cotizadas. Éste incluye una descripción de las " operaciones vinculadas de la sociedad con sus accionistas y sus administradores y cargos directivos y operaciones intragrupo ".
(iii) Por último, la Ley Financiera, mediante la redacción de un nuevo artículo 35 de la Ley del Mercado de Valores, impuso a las sociedades que tengan emitidos valores cotizados la obligación de informar semestralmente acerca de las operaciones realizadas con partes vinculadas, ya sea agregadamente o con carácter individual. Esta obligación estaba no obstante supeditada a un ulterior desarrollo reglamentario, que ha llegado mediante la Orden de Operaciones Vinculadas y la Circular.
Asimismo, no debe olvidarse que, según lo establecido en el Reglamento 1606/2002, del Parlamento Europeo y del Consejo de 19 de julio de 2002, las entidades con valores admitidos a negociación en un mercado regulado deberán elaborar sus cuentas anuales consolidadas de acuerdo con las normas internacionales de información financiera ("NIIF" o "NIC"). Y a este respecto, las NIC números 24 y 28 (así como, en su ámbito de aplicación, la Circular 4/2004 del Banco de España) establecen detalladas previsiones en relación con la información y nivel de desglose en las cuentas consolidadas de las operaciones realizadas con partes vinculadas.
En los tres casos referidos, el volumen y tipología de la información a suministrar son distintos. Con carácter general, puede afirmarse que la memoria de las cuentas consolidadas y las informaciones semestrales proporcionarán un elevado grado de detalle en relación con las operaciones vinculadas, mientras que la información a consignar en el IAGC será un resumen de la que se haya incluido en las comunicaciones semestrales. En relación con ello y aunque las previsiones normativas no son enteramente coincidentes en unos y otros casos, sería ciertamente deseable, en aras de la claridad, que la información que se haga pública en los estados financieros anuales conforme a la NIC 24 resulte, en la medida de lo posible, equivalente o similar a la que reflejen las comunicaciones semestrales o el informe anual de gobierno corporativo, evitándose de este modo contradicciones.
De cualquier modo, interesa destacar que la normativa española ha configurado un sistema de mera comunicación a posteriori. Como se comprenderá, no es el único posible. En efecto, incluso respetando un criterio general de comunicación a posteriori, una opción de política legislativa podría haber sido la previsión de una comunicación anticipada en supuestos u operaciones especialmente significativas o la necesidad de previa aprobación por parte de los accionistas de la sociedad. En el Reino Unido, por ejemplo, el Chapter 11 de las Listing Rules, dedicado a las operaciones con partes vinculadas, prevé que, salvo una serie de excepciones específicamente listadas, la realización de operaciones con partes vinculadas exige la previa comunicación a los accionistas y la obtención de su aprobación antes de la consumación de la transacción. También en España la realización de determinadas operaciones vinculadas ya exige la aprobación de los accionistas, si bien dicha exigencia no se ha considerado desde la óptica de las operaciones vinculadas sino desde la distribución de competencias en el seno de las sociedades (aprobación de planes de opciones para administradores, distribuciones de dividendos, ampliaciones de capital, etc.).
3 · LA ORDEN DE OPERACIONES VINCULADAS. CUESTIONES GENERALES Y ENTRADA EN VIGOR
3.1 · Cuestiones generales
La Orden de Operaciones Vinculadas se dicta en desarrollo del artículo 35 de la Ley del Mercado de Valores, en ejecución de la habilitación reglamentaria que dicho precepto contiene. A su vez y como ya hemos indicado, la Orden de Operaciones Vinculadas ha sido desarrollada mediante la Circular 1/2005, constituyendo su objeto las operaciones realizadas con partes vinculadas de la entidad obligada a suministrar información cuantificada sobre tales operaciones.
Los sujetos destinatarios de la norma son las sociedades emisoras de valores admitidos a negociación en mercado secundario oficial. No se aplica por tanto únicamente a sociedades cotizadas sino también a entidades que, aunque no tengan acciones cotizadas en bolsa, mantengan otro tipo de valores admitidos a negociación en mercados secundarios oficiales.
Por lo demás, como seguidamente se comprobará, la Orden y la Circular están pobladas de conceptos jurídicos indeterminados, amplísimos en ocasiones, cuya interpretación y aplicación al supuesto de hecho concreto demandarán dosis elevadas de subjetividad. Quizás hubiese sido preferible establecer en algunas cuestiones concretas criterios más objetivos que, so pena de compartimentar o fomentar la rigidez formal de la regulación, habrían desde luego facilitado su aplicación por los destinatarios de la norma.
3.2 · Entrada en vigor
Conforme a lo previsto en su apartado octavo, la Orden de Operaciones Vinculadas entró en vigor el 17 de octubre de 2004...
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