El abuso de información privilegiada en otras legislaciones: Derecho comparado
| Autor | Antonio J. Monroy Antón |
| Cargo del Autor | Profesor de la Universidad Autónoma de Madrid (Dpto. de Financiación)/Profesor de la Universidad Carlos III de Madrid (Dpto. de Economía de la Empresa) |
| Páginas | 109-128 |
Page 111
Merece la pena estudiar las similitudes y diferencias entre los diferentes regímenes legales que recogen el delito de información privilegiada, puesto que de esa comparación y de la evolución de la doctrina y jurisprudencia en otros países con mayor tradición que el nuestro en esta materia podremos observar datos interesantes que nos lleven a conseguir elaborar una propuesta final sobre el bien jurídico protegido en este delito, parte final de esta obra.
La regulación de los distintos países ha fluctuado entre la ausencia de intervención estatal y la sanción penal, pasando por actuaciones intermedias como la mera sanción administrativa.
Sin embargo, prácticamente todos los países que tienen Bolsas de valores medianamente desarrolladas cuentan con sanciones penales con el objetivo de reprimir la práctica del uso abusivo de información privilegiada. Así, Francia regula la ilicitud de estos comportamientos desde el año 1967, Suiza desde 1980, año en el que también Gran Bretaña promulgó la Companies Act -a la que siguió la Companies Securities Act cinco años después-, Japón desde 1989, Italia desde 1991 y Alemania desde 1994. Entre todas ellas, sin duda, hay que hacer especial mención a la regulación estadounidense, pues además de ser la más antigua es la única que ha aportado una jurisprudencia verdaderamente relevante en cuanto a número de casos se refiere.
Por otro lado, la Directiva 2003/6/CE que ha entrado en vigor hace muy poco tiempo para todos los países de la Unión Europea, y de la cual ya se ha procedido al análisis de sus aspectos más importantes en el capítulo anterior, hace innecesario un estudio profundo sobre las diferencias entre las regulaciones de los países miembros. No obstante, lo que sí puede resultar de interés al lector es un breve análisis de lo que ha sido la evolución de la legislación comunitaria sobre información privilegiada, señalando algunos aspectos puntuales de las legislaciones nacionales anteriores a la entrada en vigor de la Directiva 2003/6/CE. En concreto, se resumirán -como se ha dicho, sin pretender un estudio pormenorizado de todos sus detalles- los aspectos más relevantes de la legislación francesa, por ser quizá la más antigua y elaborada de las europeas, la alemana, por constituir un sistema totalmente distinto del de los demás países comunitarios, basado más en un código de honor que en la imposición de sanciones, y la italiana, por ser el único país europeo que a la fecha dePage 112 entrada en vigor de la Directiva 89/592 no contaba con una legislación al respecto, por lo que se creó una legislación ad hoc en el plazo previsto por la Directiva. Además, se hará algún breve apunte sobre otras legislaciones con la mera finalidad de observar que no existen grandes diferencias que justifiquen un estudio más exhaustivo de las mismas, al menos en la presente obra.
Por último, no se puede olvidar la legislación europea extracomunitaria, y dentro de ella sin duda Suiza es la plaza bursátil más importante en este sentido, por lo que se estudiará su legislación en profundidad para compararla con las anteriores.
Otros regímenes más "exóticos", si se permite la expresión, como pueda ser el chino, cuentan con legislaciones tremendamente restrictivas del uso de información privilegiada, llegando a sanciones que en los países occidentales quedan reservadas para los delitos más graves. Sin embargo, la complejidad de su mercado de valores, en el que existen acciones cuya operativa queda reservada a nacionales del país y otras destinadas a inversores foráneos, y en el cual las rentabilidades de las distintas series de un mismo emisor pueden ser muy dispares122, no aconsejan entrar a fondo a estudiar su regulación, pues poco o nada aportaría al objeto de este estudio por tratarse de sistemas no comparables.
Los primeros casos de "insider trading" en Estados Unidos se resolvieron en su mayoría sobre la base del Derecho común y de la legislación sobre actos ilícitos. Las Cortes reconocieron que los altos cargos y miembros del Consejo de Administración de las empresas tenían un deber de fidelidad o lealtad para con la misma.
Sin embargo, es tras la crisis bursátil de 1929 cuando la legislación específica sobre uso de información privilegiada se empieza a fraguar, al tomar los políticos de ese país conciencia de la necesidad de regular el mercado instaurando una serie de mecanismos de protección del inversor. Los legisladores, a su vez, observan con claridad que la turbulenta realidad de aquellos años requería una solución urgente y eficaz. Así, surgen dos normas de gran trascen-Page 113dencia posterior, la Securities Act de 1933 y la Securities Exchange Act de 1934.
Ambas leyes protegen tanto al comprador como al vendedor, y su finalidad es más preventiva que punitiva. En ellas se promueve básicamente la igualdad de acceso a la información.
La primera de estas normas, la Securities Act de 1933, en su artículo 17, señala que será castigada cualquier persona que, mediante el uso de cualquier medio o instrumento de comunicación en el comercio interestatal, o mediante el uso de correo, publique o haga circular alguna noticia, circular, anuncio, artículo, carta, etc., de contenido falso, aunque no se llegue a recomendar la compra o venta de la acción, por el efecto que pueda producir en los inversores123.
Posteriormente, la segunda de las normas señaladas regula ya con más profundidad el uso abusivo de información privilegiada. El artículo 10, en su apartado b), y su desarrollo reglamentario cristalizado en la Regla 10 b 5 constituyen la base principal de la lucha contra el "insider trading". Así, se recoge -en una redacción muy similar a la de 1933 pero mucho más depurada y exhaustiva- que "Es ilegal que cualquier persona, directa o indirectamente, por cualquier medio o instrumento del comercio interestatal, el correo o por cualquier medio de alguna bolsa nacional, (...) utilice o emplee, en relación con la compra o venta de cualquier título valor registrado o no en bolsa, cualquier medio manipulador o engañoso o maquine en contra de las reglas que la Comisión prescriba como necesarias y apropiadas al interés público y para la protección de los inversores"124.
En esta regla quedan legitimados activamente la Comisión, en primer lugar, y los compradores o vendedores engañados, en segundo término.
Page 114
La crítica más severa que la doctrina norteamericana ha dedicado a esta regla ha sido por el hecho de recoger solamente la conducta consistente en realizar operaciones en el mercado, y no la que se llevaría a cabo en caso de abstenerse de realizar operaciones que ya se habían planeado125.
Respecto a la legitimación pasiva, la regulación de 1934 prohibe el trato con información no pública a "cualquier persona". Por tanto, el imputado puede ser una persona interna a la sociedad (alto cargo, miembro del Consejo o simple accionista) o externa.
Los elementos de la Regla 10 b 5 que la doctrina estadounidense ha recogido como principales126 son:
- fraude o manipulación: en una concepción amplia, incluyendo cualquier tipo de actuación que tenga un efecto manipulador o fraudulento, como las llamadas "medias verdades", los actos no verbales, etc.
- relevancia de la información: que la jurisprudencia ha definido como una gran probabilidad de que el hecho omitido hubiera tenido importancia en las deliberaciones del accionista razonable
- intencionalidad: en ningún caso existe violación por conductas negligentes
- error: el defraudado debe probar que actuó como resultado de las maquinaciones del contrario
- diligencia del demandante al invertir: si bien este elemento ha evolucionado en la forma en que la jurisprudencia lo ha entendido127
- incumplimiento de un deber de lealtad
Por otro lado, la regla 14 e 3 que desarrolla la Securities Exchange Act de 1934 recoge la prohibición de comprar o vender valores para cualquier persona que conozca la existencia de una compra masiva (tender offer) sobre dichos valores, pudiéndose deshacerse de ellos en caso de que ya los tuviera en su poder tan sólo cuando haya transcurrido un tiempo razonable desde que la información y su origen hayan sido revelados por la prensa u otros medios.
Page 115
En último término, el artículo 16 de esta Ley regula el deber de información para aquéllos directivos, administradores o incluso simples accionistas de una sociedad que posean más de un 10% del capital social de la misma. Este artículo fue criticado por parte de la doctrina128, que entendía que la información privilegiada tenía ciertos efectos beneficiosos desde un punto de vista económico y que, además, el hecho de controlar una sociedad daba ciertos derechos a beneficiarse de dicha información a los sujetos que ejercían el mencionado control. Por el artículo 16 de esta Ley, los sujetos citados quedan obligados a informar en el plazo de los diez días siguientes a cada mes natural de los cambios que se hayan producido en sus carteras de valores. Más interesante aún resulta el apartado b) de este artículo, que por primera vez regula la prohibición para estos sujetos de operar basándose en información que hayan obtenido de forma confidencial129. Se puede decir sin temor a equivocarse que este es el primer precedente real de las actuales legislaciones sobre información privilegiada. La sanción que establecía la Ley para esta infracción era la pérdida de las plusvalías obtenidas, que pasaban a formar parte del patrimonio de la sociedad130.
Estas normas, poco a poco, irán perfeccionándose a través de las subsiguientes reformas legislativas, entre las que destaca la Insider Trading Sanctions Act de 1984. En ella se reorganiza parcialmente la responsabilidad civil, además de incrementarse significativamente las penas131. Así, la pena pecuniaria puede llegar en la actualidad hasta el triple de las ganancias ilícitamente obtenidas.
En...
Para continuar leyendo
Solicita tu prueba